可转债打新系列：商络转债：国内领先的被动元器件分销商

可转债打新系列 商络转债：国内领先的被动元器件分销商 2022年11月17日 转债基本情况分析： 商络转债发行规模3.97亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价6.93 元，截至2022年11月15日转股价值108.66元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.58元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022年11月15日6年期A+级中债企业债到期收益率8.69%的贴现率计算，债底为69.80元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股 分析师谭逸鸣 本的摊薄压力为9.08%，对流通股本的摊薄压力为18.93%，对现有股本的摊薄压力较大。 中签率分析： 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com研究助理尚凌楠 截至2022年11月15日，公司前三大股东沙宏志、谢丽、张全分别持有占总股本39.97%、10.16%、5.07%的股份，前十大股东合计持股比例为69.93%， 执业证书：S0100122070033电话：18801385469邮箱：shanglingnan@mszq.com 根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在50%左右。剩余网上申购新债规模为1.98亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户 相关研究 数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0017%-0.0019%左右。 1.可转债打新系列：东材转债：功能性化工新 申购价值分析： 公司所处行业为其他电子Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2022年 材料企业-2022/11/162.可转债打新系列：寿22转债：名贵珍稀中药材领域龙头企业-2022/11/16 11月15日收盘，公司PE(TTM)为28倍，在收入相近的10家同业企业中处于 3.利率专题：还有多少”供销社债“？-2022 同业较高水平，市值47.44亿元，处于同业中等偏下水平。截至2022年11月 /11/15 15日，公司今年以来正股下跌35.01%，同期行业（申万一级）指数下跌29.94%，万得全A下跌16.08%，上市以来年化波动率为42.05%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押风险。 4.利率专题：地产正在起变化-2022/11/155.城投随笔系列：发飞的津城建，底线与弹性？-2022/11/14 商络转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值。综合考虑，我们给予商 络转债上市首日28%的溢价，预计上市价格为139元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2022年1-9月公司实现营业收入43.82亿元，较上年同期增长13.56%， 营业成本38.75亿元，较上年同期增长17.83%。公司实现归母净利润1.18亿元，同比下滑37.05%，实现销售毛利率11.57%，同比下降3.20pct，实现销售净利率2.68%，同比下降2.16pct。 竞争优势分析： 企业定位：国内领先的被动元器件分销商。1）授权品牌优势。公司自成立 以来，经过多年的潜心合作发展，已积累了众多优质的原厂授权资质。2）客户基础优势。目前，公司为约3000家客户提供分销服务，客户涵盖网络通信、消费电子、汽车电子、工业控制等应用领域。3）供应链管理优势。公司在发展过程中高度重视供应链管理，已形成完善的“采、销、存”供应链体系，通过对从供应商到客户的产品流、信息流和资金流的集成管理，在保障客户供应的情况下，最小化供应链成本，实现自身收益。4）团队优势。公司具备一支稳定并不断壮大的员工队伍。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1商络转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2商络电子基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析8 2.3公司经营业绩8 2.4同业比较与竞争优势10 3募投项目分析12 4风险提示13 插图目录14 表格目录14 1商络转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 商络转债发行规模3.97亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价6.93元， 截至2022年11月15日转股价值108.66元；发行期限为6年，各年票息的算 术平均值为1.58元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022年 11月15日6年期A+级中债企业债到期收益率8.69%的贴现率计算，债底为 69.80元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为9.08%，对流通股本的摊薄压力为18.93%，对现有股本的摊薄压力较大。 债券代码123167.SZ债券简称商络转债 表1：商络转债发行要素表 公司代码300975.SZ 公司名称商络电子 发行额3.97亿元 债项/主体评级A+/A+ 期限（年）6年 利率0.40%、0.60%、1.20%、1.80%、2.50%、3.00% 转股起始日期2023-05-23 预计发行/起息日期2022-11-17 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价6.93元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2022-11-16 补偿条款到期赎回价格：115元 申购代码/配售代码370975/380975 网上申购及配售日期2022-11-17 主承销商华泰联合证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2022年11月15日，公司前三大股东沙宏志、谢丽、张全分别持有占总股本39.97%、10.16%、5.07%的股份，前十大股东合计持股比例为69.93%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在50%左右。剩余网上申购新债规模为1.98亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0017%-0.0019%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为其他电子Ⅲ（申万三级），从估值角度来看，截至2022年11 月15日收盘，公司PE(TTM)为28倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业 较高水平，市值47.44亿元，处于同业中等偏下水平。截至2022年11月15日，公司今年以来正股下跌35.01%，同期行业（申万一级）指数下跌29.94%，万得全A下跌16.08%，上市以来年化波动率为42.05%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押风险。 商络转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值。参考同行业内超声转债（规模为7.00亿元，评级为AA，转股溢价率为49.17%）和明电转债（规模为4.19亿元，评级为AA-，转股溢价率为31.97%），综合考虑，我们给予商络转债上市首日28%的溢价，预计上市价格为139元左右，建议积极参与新债申购。 2商络电子基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司是国内领先的被动元器件分销商，主要面向网络通信、消费电子、汽车电子、工业控制等应用领域的电子产品制造商，为其提供电子元器件产品。公司位于电子元器件产业链的中间环节，作为分销商，和电子元器件生产商及电子产品制造商基于供应链合作形成经济协同，以提升产业反应速度并不断优化成本，是连接上下游的重要纽带。目前，公司拥有80余家知名原厂的授权，向约3000家客户销 售超过3万种电子元器件产品。 公司代理的产品包括电容、电感、电阻及射频器件等被动电子元器件及IC、分立器件、功率器件、存储器件及连接器等其他电子元器件，其中以被动电子元器件为主。 公司收入按产品大类可分为被动电子元器件和其他电子元器件两类，以被动电子元器件为主。2022H1被动电子元器件占比42.56%，其他电子元器件占比57.40%。被动电子元器件包括电容、电阻、电感和射频器件，其中占营收比最高的是电容产品，2022H1占总营收比24.29%，电阻、电感、射频器件分别占比10.21%、4.26%、3.84%；其他电子元器件包括连接器、晶体器件、存储器件、IC和其他。 公司营收构成按产品分类（%）2022H1公司营收按产品细类分类（%） 100% 80% 被动电子元器件其他电子元器件 电容电感电阻射频器件存储器件 IC晶体器件连接器其他 60% 40% 20% 0% 18.51% 5.19% 6.44% 24.29% 10.21% 2022H1 2021 2020 2019 8.55% 18.72% 4.26% 3.84% 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司所属行业为批发业，细分行业为其他机械设备及电子产品批发。 被动元器件是电子产业的刚需产品。被动元器件在电子产品构成中具有重要的基础作用，具有单价低，单一产品用量大的特点。以智能手机为例，其使用的被动元器件数量近1000颗，占元器件总数的90%。被动元器件是电子行业各个领域的基础，对接产业数量极其广泛，价廉而必需，行业将其定义为“大米”的刚需属性。 全球被动原件市场规模增速平稳，电容占比最高。根据华经产业研究院数据，从全球主要被动元件市场规模来看，2021年全球被动元件市场规模为327.7亿美元，预计到2027年将达到428.2亿美元，2021-2027年复合年增长率为4.56%，其中电容销售收入为161亿美元，电感为69亿美元，电阻为60亿美元，电容销售收入占比最高。 2019-2021年全球主要被动元件市场规模情况（亿美元） 201920202021 200 150 100 50 0 电容电感电阻 资料来源：householdapplicationfactory，华经产业研究院，民生证券研究院 全球MLCC电容市场集中，五大供应商占据多数市场份额。MLCC市场相对集中，中高端电容产品基本由日本、韩国、中国台湾垄断，国巨电子发布的数据显示，2020年Q2前五大供应商合计占据约80%的市场份额。目前全球MLCC行业龙头企业为村田、三星电机、国巨。2020年，村田、三星电机、国巨全球份额分别为32%、19%、15%。 2020年全球MLCC企业分布热力图 2020年Q2全球MLCC供应商产量份额（％） 村田三星电机国巨太阳诱电TDKAVX其他 3% % 15% 32% 13% 19% 15% 3 资料来源：国巨官网，前瞻产业研究院，民生证券研究院资料来源：前瞻产业研究院，民生证券研究院 受益电子信息产业的发展，电子元器件市场持续扩容。自二十世纪九十年代起，网络通信、消费电子、汽车电子及工业控制等产业发展迅猛，同时伴随着国际制造业向中国转移，我国电子信息产业实现了全行业的飞速发展，电子元器件产业作为 电子信息产业的重要一环，产业规模也随之不断发展壮大。根据中国工业和信息化部发布的《基础电子元器件产业发展行动计划（2021-2023年）》，到2023年，电子元器件销售总额达到2.10万亿元。 中国MLCC电容市场规模快速增长，已成为全球需求最大的市场。据华经产业研究院统计，2021年我国被动元件需求规模达到146亿美元，同比增长8.96%。而MLCC电容是用量最大、发展最快的品种之一，持续受益于下游需求高景气、国产化潮。截至2020年末，我国已经成为全球最大的MLCC市场，需求占比达到40%。我国MLCC市场规模从2016年的257.2亿元增长到2019年的438.2亿元，复合增长率达到19.4%，2021年中国MLCC市场规模约达483.5亿元。 2016-2021年我国MLCC市场规模及增速（亿元） 市场规模 CAGR+19.4% 600 500 400 300 200 100 2021 2019 2016 0 资料来源：中国电子元件行业协会，华经产业研究院，民生证券研究院 新能源汽车等下游行业驱动电子元