债市观点集锦：HA加权情绪指数回落，市场观点没有行情悲观

固定收益 点评报告 HA加权情绪指数回落，市场观点没有行情悲观 ——债市观点集锦20221115 报告日期：2022-11-15 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： HA债券市场情绪指数：利率加权情绪指数回落，市场观点没有行情悲观本周机构对利率债主流看法中性为主且占比降低，市场观点没有行情悲观。HA利率市场情绪跟踪指数（加权）录得0.037，较上周减少0.04；HA利率市场情绪跟踪指数（不加权）录得0.06，较上周减少0.09；信用债主 要关注“第二支箭”、打破政府兜底预期；对转债态度中性偏多，HA转债市场情绪跟踪指数录得0.082，较上周增加0.05。 利率债：1家看多/4家偏多/6家中性/5家偏空 图表1市场情绪变化与利率走势（%） 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 01/10 1/24 -1.0 HA市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年（右轴） /07 1 资料来源：Wind，华安证券研究所 华安观点：债市快熊行情中，市场没有赢家 在政策调整面前，所有投资者都在右侧；在债市快熊行情中，市场没有赢家；四季度以来，我们持续建议投资者控制杠杆，从当前点位来看，建议拥抱流动性、优先选择流动性与安全边际俱佳的短端+关键期限；从历史行情回顾来看，利率急跌后信用债估值或滞后上行，短期不建议增配信用 债。 市场观点：主流观点中性，认为长期仍需要观察房地产市场的销售恢复情况以及防疫政策的调整能够有效拉动消费 本周机构观点中性居多。1家看多，4家偏多，6家中性，5家偏空。 25%的机构持偏多态度，认为当前宏观经济的主要矛盾尚未显著变化，尽管短期政策变化对于市场情绪的冲击可能会对长端带来不利影响，但10年期国债收益率中枢突破2.8%的概率有限。38%的机构持中性态度，认为对于债券市场短期谨慎，长期仍需要观察房地产市场的销售恢复情况以及防疫政策的调整能够有效拉动消费。31%的机构持偏空态度，认为利率下行的源动力是为了宽信用而进行宽货币，如果绕过宽货币环节直接刺激宽信用，那 么这种模式下债市难以获益。即使信用周期一时半会没有出现超预期回升，利率也很难下行。 信用债：本周主要关注“第二支箭”、打破政府兜底预期 图表2市场关注点与信用利差走势（BP） 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 财政部规范购地、城 投提前兑付 土地财政压力、房地 产风险 财政部137号文、巴塞 尔协议Ⅲ 保交楼、中稳地产政策、城投破资美元债产重组、信用风险敞口 《巴塞尔协议III》、 土地财政政策 “第二支箭”、打破 政府兜底预期 68 63 58 53 09/19 09/20 09/21 09/22 09/23 09/26 09/27 09/28 09/29 09/30 10/10 10/11 10/12 10/13 10/14 10/17 10/18 10/19 10/20 10/21 10/24 10/25 10/26 10/27 10/28 10/31 11/01 11/02 11/03 11/04 11/07 11/08 11/09 11/10 11/11 11/14 48 资料来源：Wind，华安证券研究所 华安观点：后续信用债估值跟随上行是大概率事件 第一，理论而言，基本面强弱对风险溢价与流动性溢价作用相反，因此不同宏观环境对信用利差走势影响存在差异。 第二，历史回溯后发现，信用利差与基准利率走势正相关性显著，表明基本面强弱对风险溢价影响偏低，流动性溢价方为信用利差主导因素。 第三，历次信用利差的回升大多源于基准利率的调整，且多数情况下为同向变动，少数情况下由于流动性因素二者走势出现短期背离。 第四，在没有其他信用负面事件出现时，信用利差本身不存在脱离于基准利率的均值回归现象。 第五，我们认为后续信用债估值跟随上行是大概率事件，当下更优的选项或许是率先调整、率先到位的品种，短端利率、关键期限利率（成交更活跃）、流动性更好的信用债、利差保护较充足的信用债相对占优。 市场热词：“第二支箭”、打破政府兜底预期 #“第二支箭”：参考2018年政策标准，支持主体包括“经营正常、流动性遇到暂时困难的民营企业”、“有市场、有前景、技术有竞争力的民营企 业”等，预计本轮政策推动下，短期优质民企、头部示范房企融资环境或有边际改善；长期视角来看，目前市场对民营地产债总体偏谨慎，随着民营企业发债融资支持范围和规模的扩大，市场信心或得到进一步提振。 #打破政府兜底预期：城投债券，特别是城投公募债总体违约风险可控，并不意味着总体城投债务风险可控，更不意味着城投债券的估值风险可控。一方面目前债券市场面临资金面收紧和宏观预期改善两个层面的冲击，另一方面，个别区域信用事件暴露带来的或有风险仍然是多发状态。所以，还是要合理审慎参与。 可转债：市场观点中性偏多，关注风电、储能、光伏、军工本周机构整体持偏多和中性观点。2家偏多，4家中性。 33%的机构持偏多态度,认为从正股角度来看情绪仍在修复的通道中，政策依旧频出，预计相关板块会继续受到提振，转债市场大概率也并不会缺乏赚钱 机会。67%的机构持中性态度，认为流动性总体还不会简单收紧，但局部收敛和易上难下的态势很难改变，同时目前大量转债随正股调整，低价转债占比与可投性均有改善。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 440 435 430 425 420 415 410 405 400 HA市场情绪指数（右）中证转债 偏多 偏多 偏多 偏多 偏多 偏多 偏多 0.12 0.10 0.08 0.06 0.04 0.02 09/19 09/20 09/21 09/22 09/23 09/26 09/27 09/28 09/29 09/30 10/10 10/11 10/12 10/13 10/14 10/17 10/18 10/19 10/20 10/21 10/24 10/25 10/26 10/27 10/28 10/31 11/01 11/02 11/03 11/04 11/07 11/08 11/09 11/10 11/11 11/14 0.00 资料来源：Wind，华安证券研究所 风险提示 流动性风险。 分析师与研究助理简介 分析师：颜子琦，华安固收首席分析师，新加坡南洋理工大学金融工程硕士，5年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券研究院、华西证券研究所。 研究助理：杨佩霖，华安固收研究助理，英国布里斯托大学理学硕士，1年卖方固收研究经验，曾供职于德邦证券研究所。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形 式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 投资评级说明 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下： 行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上; 中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%; 减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至； 卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。