有色金属专题报告：LME不禁止俄罗斯金属交割影响点评

中信期货研究|有色金属专题报告 2022-11-13 LME不禁止俄罗斯金属交割影响点评 投资咨询业务资格： 中信期货有色金属指数 中信期货贵金属指数 报告要点 我们10月20日就LME可能禁止俄罗斯金属交割进行了分析，实际情况却是LME较为谨慎，并没有禁止俄罗斯金属交割。这意味着此前我们的预期以及市场就这块的关注也将有所修正，对此事件及有色整体观点我们做如下更新，希望能够对各位投资者的决策有所帮助。 证监许可【2012】669号 440160 340140 240120 140 Jan-22Apr-22Jul-22Oct-22 100 有色金属研究团队 研究员： 摘要： 铜：考虑到近期铜价上涨主要是宏观面预期转向正面（美国10月失业率高于预期且10月CPI超预期回落，美联储货币政策预期趋松，美元指数大幅下跌）+低库存（全球铜库存偏低且下降），我们认为中短期来看，LME的决定可能给当下亢奋的市场降温，但在宏观面乐观情绪没有消退前且全球铜库存没有大幅回升前，铜价将维持偏强势，长期来看，全球经济增长放缓以及供需趋松的预期逐步迎来兑现，铜价仍有再度向下探底压力。 铝：征询结果落地后，市场对俄铝减产的担忧情绪将迅速降温，海外供给扰动边际缓解，短期或对LME铝价或产生压制。对中期供需面影响看，不禁止俄铝交割消息落地后，LME市场参与者将减少对LME仓库进行集中交仓的操作，预计LME铝库存变化也将回归正常化。当前国内及海外铝库存处于历史低位，随着LME集中交仓预期放缓，全球低库存及供需面偏紧的预期对于铝期现结构和价格继续走强仍有较强支撑作用。 锌：俄罗斯锌精矿产量与精炼锌产量在全球占比都不大，LME是否禁止俄罗斯锌交割对锌市场预计将有限，并不会改变全球的锌产业链市场格局。锌价后期还是受其自身基本面影响较大，近期随着美国失业率开始攀升，包括美国10月通胀数据回落，这使得市场开始预期美联储或将放缓加息幅度。虽然LME未禁止交割俄罗斯金属，LME金属挤仓风险减弱，但是海外宏观情绪的阶段性回升使得LME金属价格近期表现更为强势。预计在LME低库存的支撑下，LME锌价短期仍然会表现相对强势。中长期来看，随着欧美经济逐渐步入衰退，叠加国内锌锭供应逐步走向宽松，锌价重心或将下移。 铅：对资金多头形成利空，沪铅向上空间有限。2022年5月4日，LME已暂停所有仓库对俄罗斯金属铅的注册认证，因此，LME禁与不禁俄罗斯金属交割，对铅市场更多的是资金情绪面影响。上周在LME可能禁俄罗斯金属交割背景下，伦铅注销仓单占比有所提升，叠加外部宏观环境影响，铅价大幅上涨，该事件或对资金多头形成利空。当前基本 沈照明 021-80401745 Shenzhaoming@citicsf.com 从业资格号：F3074367投资咨询号：Z0015479 李苏横 0755-82723054 lisuheng@citicsf.com从业资格号：F03093505投资咨询号：Z0017197 郑非凡zhengfeifan@citicsf.com从业资格证F03088415 投资咨询号Z0016667 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 面供需处于紧平衡状态，不具备大幅紧缺条件，铅价继续向上空间有限。长期来看，锂电池等对铅酸蓄电池的替代格局长期不变，沪铅维持在14800-15800元/吨区间窄幅震荡。 镍：近期海外美联储加息强硬预期弱化美元指数走跌，国内防疫政策优化，宏观压力有所缓释，明显提振价格。消息面LME金属禁令决议结果不及预期，对短期入市的多头资金进一步做多情绪或有压制，价格涨势或受阻，同时内外价差或有收敛；此外，印尼税收政策尚悬，关注G20后潜在落地可能。而回归基本面来看，MHP和高冰镍折价系数上抬支撑硫酸镍价格易涨难跌，电镍下方支撑强化，加之低库存现实，强势基础不改，但需关注当前绝对价格过高现货成交几无，升水持续下移，库存向上累积所带来的压力。短时剧烈波动难免，政策落地略有利空但预计影响相对有限，近期价格运行主逻辑切换至宏观情绪改善，价格或仍高位运行为主，不排除消化政策利空后仍有一定上冲可能。中长期考虑到原生镍资源过剩加剧，镍产业链整体价格或将承压下行为主。 锡：由于俄罗斯自身锡锭产量在全球占比较小，我们认为LME不禁止俄罗斯锡交割，对锡影响较小。我们认为中短期来看，宏观面转向偏正面，投资者乐观情绪叠加伦锡库存下降驱动锡价大幅上涨，但供需面偏宽松将限制锡价反弹高度，不宜过分乐观。长期来看，供需逐步趋松，锡价偏弱势震荡。 风险因素：政策存在不确定性； 2/15 目录 摘要：1 一、铜：宏观面乐观情绪推动，铜价延续偏强势5 1.1铜库存及现货升贴水5 1.2铜进口盈亏走势6 1.3LME不禁止俄罗斯铜交割对铜市场影响分析6 二、铝：供给紧张情绪释放，但去库预期仍支撑铝价7 2.1俄罗斯铝不被LME禁止事件影响跟踪7 2.2国内铝进口盈亏变化7 2.3LME关于俄罗斯金属讨论文件征询结果对铝市场影响分析8 三、锌：LME挤仓风险减弱，关注供应回升情况9 四、铅：对资金多头形成利空，沪铅向上空间有限9 五、镍：偏强基础不改，短时涨势或受阻10 5.1俄罗斯镍产能产量及LME库存情况10 5.2LME不禁止俄罗斯金属交割对镍市场影响及后市展望11 六、锡：宏观乐观情绪推动锡价反弹，但不宜过分乐观14 6.1LME不禁止俄罗斯锡交割对锡市场影响分析14 免责声明15 图表目录 图表1：SHFE+上海保税库铜库存5 图表2：LME铜库存与注销仓单占比5 图表3：上海铜现货升水6 图表4：LME铜Cash-3M走势6 图表5：铜内外比价及进口盈亏6 图表6：LME铝价&沪铝价格走势7 图表7：LME亚洲库存7 图表8：中国电解铝进口来源国8 图表9：中国电解铝净进口量8 图表10：国内铝锭+铝棒库存8 图表11：LME铝库存8 图表12：LME锌库存9 图表13：LME锌升贴水9 图表14：伦敦金属交易所（LME）暂停俄罗斯铅仓单公告10 图表15：俄罗斯金属镍产量11 图表16：俄罗斯+芬兰金属镍产量11 图表17：LME镍金属库存中俄罗斯金属占比11 图表18：镍内外比值12 图表19：镍进口盈亏12 图表20：LME镍库存13 图表21：国内镍社会库存13 3/15 图表22：硫酸镍对镍豆溢价13 图表23：硫酸镍原料经济性13 4/15 11月12日消息，LME决定：不建议禁止俄罗斯金属的交割，也不建议对俄罗斯库存量设置门槛。LME称：继续监测俄罗斯金属在LME仓库的流通情况。为了向市场提供更多的透明度，计划从2023年1月起定期发布报告，详细说明LME仓库中的俄罗斯金属的占比。通过这些数据，LME将密切审查各种情况，继续分析利弊，参与交易市场规则的制定。LME将遵守政府对俄罗斯制裁措施来决定俄罗斯（或任何其他司法管辖区）金属的交割条款，并将继续确保交易所规则适当反映政府制裁和/或关税调整。 我们10月20日就LME可能禁止俄罗斯金属交割进行了分析，实际情况却是LME较为谨慎，并没有禁止俄罗斯金属交割。这意味着此前我们的预期以及市场就这块的关注也将有所修正，对此事件及有色整体观点我们做如下更新，希望能够对各位投资者的决策有所帮助。 一、铜：宏观面乐观情绪推动，铜价延续偏强势 1.1铜库存及现货升贴水 今年十一期间，市场开始预期LME可能禁止俄罗斯铜交仓，伦铜注销仓单占比开始大幅攀升，从10%以下一度攀升到60%以上，同时伴随着伦铜库存从14万吨左右下降到8万吨以下，并且近期伦铜注销仓单占比还维持在50%左右，这说明伦铜库存还存在下降的动力。 国内库存十一之后有所回升，一方面是由于国内铜产量增加，进口保持偏高水平，伦敦铜下降的库存部分流向国内，另一方面是由于国内铜消费，伴随着电网投资增速放缓，国内局部地区疫情反复及铜价回升到高位，国内铜消费渐显疲态。SHFE+上海保税库铜库存逐步见底回升。 图表1：SHFE+上海保税库铜库存单位：吨图表2：LME铜库存与注销仓单占比单位：吨，% 700000 600000 500000 70% SHIFE+保税区 60% 50% 200000 注销仓单占比 总库存:LME铜 150000 400000 300000 200000 100000 40% 30% 20% 10% 100000 50000 0 Jun-21Sep-21Dec-21Mar-22Jun-22Sep-22 0%0 Jan-22Apr-22Jul-22Oct-22 资料来源：SMM中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 从上海地区铜现货升水走势来看，绝对库存偏低背景下，沪铜远期维持较大Back，同时，随着铜价上涨及消费走弱，下游消费买盘减弱，铜现货升水开始逐步下移，近期逐渐转向贴水。LME铜Cash-3M价差也从高位回落，这说明在国内进口买盘需求减弱且海外需求偏弱背景下，伦铜现货高升水也难以维系。 图表3：上海铜现货升水单位：元/吨图表4：LME铜Cash-3M走势单位：美元/吨 800 600 400 200 0 -200 20192020 121416181101121141161181201221241 20212022 150 100 50 0 -50 20192020 20222021（右轴） 2 1 1 50 121416181101121141161181201221241 0 ( 00 50 00 50) -400 -100 (100) 资料来源：SMM中信期货研究所资料来源：Wind中信期货研究所 1.2铜进口盈亏走势 本周随着铜价进一步大幅走高，他们看到铜内外比价及进口盈利均明显走弱，铜现货进口亏损的幅度进一步扩大，11月11日夜盘铜现货进口亏损扩大到1000元以上，这说明国内铜跟涨不足，这也是伦铜快速上涨后，市场极端化的表现。 图表5：铜内外比价及进口盈亏单位：数值，元/吨 比价（左轴，数值） 10点进口盈利（右轴，元） 8.43000 8.22000 8.01000 7.80 7.6(1000) 7.4(2000) 7.2(3000) Oct- 22 Jul-22 Apr- 22 Jan-22 Oct- 21 Jul-21 Apr- 21 Jan-21 Oct- 20 Jul-20 7.0(4000) 资料来源：中信期货研究所 1.3LME不禁止俄罗斯铜交割对铜市场影响分析 国庆节以来，由于担心LME可能禁止俄罗斯铜交割，我们看到投资者对低库存的炒作一度极端化，甚至出现大量库存从LME流出的情况。而当前LME决定不禁止俄罗斯铜交割，那么我们认为投资者对低库存问题的炒作将有望得到一定程度的修正，毕竟国内铜供需已经有所趋松，库存开始见底回升。考虑到近期铜价上涨主要是宏观面预期转向正面（美国10月失业率高于预期且10月CPI超预期回落，美联储货币政策预期趋松，美元指数大幅下跌）+低库存（全球铜库存偏低且下降），我们认为中短期来看，LME的决定可能给当下亢奋的市场降温，但在宏观面乐观情绪没有消退前且全球铜库存没有大幅回升前，铜价将维持偏强势， 长期来看，全球经济增长放缓以及供需趋松的预期逐步迎来兑现，铜价仍有再度向下探底压力。 二、铝：供给紧张情绪释放，但去库预期仍支撑铝价 2.1俄罗斯铝不被LME禁止事件影响跟踪 11月12日，根据LME最新的官方消息，LME根据收到的答复得出结论，大部分市场参与者仍计划在2023年继续采购俄罗斯金属。因此，LME目前不建议禁止俄罗斯金属的交割，也不建议对俄罗斯库存量设置门槛。同时LME将继续监测俄罗斯金属在LME仓库的流通情况。为了向市场提供更多的透明度，LME计划从2023年1月起定期发布报告，详细说明LME仓库中的俄罗斯金属的占比。 截至目前，美国政府端就是否对俄罗斯铝发布全