2022年11月纯债与混合资产策略基金投资策略报告：维持稳健票息策略，把握权益市场结构性机会

基本结论 展望后市，国内经济弱复苏趋势不改，稳增长政策持续发力，海外衰退概率加大下出口回落，企业居民投资信心不足，短期来看在货币政策偏松以及经济复苏不及预期下债市向上空间有限，中长期存在一定调整风险，预计债市整体仍将偏弱窄幅震荡。建议纯债方面以票息策略为主，适度参与利率波段机会，把握博弈空间，维持适度杠杆策略。权益市场方面，市场在经历前期回调后，性价比有所上升，当前时点不必再过于悲观，建议把握权益市场结构性配置机会，关注二十大发展和安全主题，重点聚焦信创、数字经济、医药以及军工的配置机会，把握市场底部反弹的机会，增强组合回报。此外可关注参与转债市场的机会，把握稳健高等级品种左侧布局机会。 从三季报基金经理观点汇总来看，认为未来债市将维持偏震荡行情，转债市场保持谨慎，股票市场关注估值安全边际，均衡行业配置。操作上，2022年三季度固收类基金仍以中高等级信用债为主要配置品种，根据市场情况进行利率债波段操作，杠杆操作、久期策略上，不同管理人的操作略有分歧，大多选择适度杠杆，拉长久期策略，少数选择降低久期策略，“固收+”产品大部分注重估值安全边际，均衡行业配置，主要减持消费类、银行和房地产板块，重点关注和配置军工、医药、煤炭、化工和电气设备行业板块机会。转债方面，主要选择高性价比转债进行配置。未来市场展望方面，大多基金经理认为未来债市将维持偏震荡的行情，但波动可能加大。 基金投资建议：本月组合推荐基金为永赢开泰中高等级中短债A、交银裕隆纯债A、西部利得得尊A、富国天盈C、易方达岁丰添利、工银瑞信双利A、景顺长城景颐双利A、招商安华A、安信稳健增利A、大成民稳增长A。其中永赢开泰中短债与交银裕隆纯债为纯债基金，西部利得得尊、富国天盈、易方达岁丰添利在纯债投资的基础上小幅参与转债。后五只为股债混合产品，工银瑞信双利注重控制风险与投资标的的止盈，基金经理擅长大类资产配置；景顺长城景颐双利债券部分久期策略灵活、票息策略稳健，权益部分根据市场环境对仓位及结构积极进行调整；招商安华注重组合的分散与均衡；安信稳健增利在把控回撤的基础上，组合构建上以自下而上优选低估值、高股息的价值股为主；大成民稳增长股票部分采取宏中观与微观相结合的做法，关注组合估值管理。 本期重点推荐产品为富国稳健增强，基金经理为俞晓斌先生。富国稳健增强为偏债混合型基金，股票投资方面，权益仓位坚持价值投资思路。在投资风格上，择大势、持股适度集中，行业聚焦，在个股选择上，以强势行业优质个股为主，阶段机会精选个股为辅。债券配置上，以中高等级信用债为底仓，在纯债积累票息的基础上，适度配置可转债及权益资产，增加组合的向上弹性，可转债偏好绝对价格较低、溢价率合适且正股具有一定弹性的品种，整体风格偏绝对收益。 风险提示：政策不确定性；基本面超预期冲击债市；疫情反复；海外政治摩擦加大股市波动等。 第一部分：市场回顾 1.1社融信贷小幅回升，央行逆回购大幅放量，缓解跨月资金压力 9月消费社零数据当月同比涨幅大幅回落；投资当月同比涨幅小幅回升； 房地产投资投资当月同比跌幅小幅上升，累计同比跌幅继续扩大；基建投资当月同比涨幅、累计同比涨幅小幅回升；制造业投资当月同比涨幅、累计同比涨幅小幅回升。进出口方面，出口当月同比涨幅小幅回落。通胀方面，CPI当月同比涨幅小幅回升，PPI当月同比涨幅小幅回落。金融数据方面，社融、信贷当月同比涨幅小幅回升；M2、M1剪刀差、M2当月同比涨幅小幅回落。 央行逆回购大幅放量，国常会继续释放“稳经济”信号。10月下旬，为缓解跨月资金压力和平抑税期扰动，央行逆回购大幅放量，净投放8400亿元，此外专项债发行加速。26日，国务院常务会议召开，部署持续落实好“稳经济”一揽子政策和接续措施，推动经济进一步回稳向上；部署加快释放扩消费政策效应；要求深入落实制造业增量留抵税额即申即退，支持企业纾困和发展，继续释放明确的“稳经济”信号。10月份DR007月内低点为1.41%，月内高点为2.02%，月末为1.94%，较上月末下行15BP。 截至2022/10/31，中债综合净价指数较上月末上涨0.30%，中证可转债指数较上月末下跌1.34%。1年期国债收益率较上月末下行12BP；10年期国债收益率较上月末下行12BP。1年期、3年期、5年期AA-AAA中票信用利差较上月分别变动2BP、2BP、-5BP。5Y-3YAAA级、AA+级、AA级中票期限利差较上月分别变动5BP、-3BP、-2BP。 图表1：近1年中债净价指数及中证可转债指数走势 图表2：近1年国债及国开债收益率走势（%） 图表3：近1年中票信用利差走势（%） 图表4：近1年中票期限利差走势（%） 1.2纯债及混合资产策略基金：纯债产品收益表现较好，含权品种普遍下跌 援引中国基金报相关报道，监管近期对“固收+”产品的条款细节、对外宣传口径、基金经理任职资质等提出了相关规范要求，对“固收+”概念的认定收窄至二级债基及合同约束权益类资产上限在30%范围内的偏债混合型基金。 基于上述规范要求，本文将原“固收+”概念产品称为混合资产策略基金，涵盖一级债基、二级债基、偏债混合基金、可转债基金、低仓位灵活配置混合型基金（近四个季度股票仓位均值在40%以内及债券仓位均值在60%以上），标准“固收+”产品类别与最新监管口径保持一致，即二级债基及合同约束权益类资产上限在30%范围内的偏债混合型基金。 各类型基金业绩表现 2022年10月，上证指数较上月末下跌4.33%，沪深300较上月末下跌7.78%，创业板指较上月末下跌1.04%，中证转债较上月末下跌1.34%，中债综合净价指数较上月末上涨0.30%。重点股指继续回调，纯债指数小幅上涨，本月中长期纯债基金收益最高，回报均值为0.34%。具体来看，短期纯债型基金收益率均值为0.22%，较上月末上行12BP；中长期纯债型基金收益率均值为0.34%，较上月末上行25BP；混合债券型一级基金收益率均值为0.14%，较上月末上行31BP；可转换债券型基金收益率均值为-2.27%，较上月末上行174BP；混合债券型二级基金收益率均值为-0.62%，较上月末上行76BP；偏债混合型基金收益率均值为-0.97%，较上月末上行41BP。在主动管理的开放型债基中，除纯债基金及一级债基外各类型月度回报均值都为负值，其中可转债基金月度跌幅最大。 此外，我们根据仓位配置情况，将近1年转债仓位均值大于40%且非可转换债券型基金定义为转债风格型基金。转债风格型基金收益率均值为-1.46%，较上月末上行128BP。 图表5：纯债策略及混合资产策略基金业绩表现 具体从基金产品看，10月（截至2022/10/31，下同）短债基金月度业绩最佳的为长城鑫享90天滚动A，月度收益为0.72%，今年以来业绩为1.33%。 中长期纯债产品中，月度业绩最佳的为德邦锐祥A，月度收益为1.67%，今年以来业绩为5.50%。一级债基中，月度业绩最佳的为融通通福A，月度收益为1.61%，今年以来业绩为1.14%。 股债混合策略产品中，月度业绩最佳的为国投瑞银安泰A，月度收益为6.26%，今年以来业绩为10.28%。转债策略产品中，月度业绩最佳的为太平睿安A，月度收益为4.58%，今年以来业绩为-6.96%。 其他策略方面，月度业绩表现最好的Reits产品为国泰君安东久新经济REIT，月涨幅为4.98%，自2021/6/7成立以来涨幅为4.98%；成立以来业绩最好的为华安张江光大园REIT，成立以来涨幅为40.67%。FOF产品中平安盈悦稳进回报1年持有A的本月业绩表现最好，为4.06%，今年以来业绩为3.64%。 图表6：货币基金月度收益TOP5 图表7：短债基金月度收益TOP5 图表8：中长期纯债月度收益TOP10 图表9：一级债基月度收益TOP10 图表10：股债混合策略产品月度收益TOP10 图表11：转债策略基金月度收益TOP10 图表12：Reits产品的月度收益 图表13：FOF产品月度收益TOP10 基金久期测算跟踪 本文基于净值拟合计算久期，通过市场上久期已知的债券指数，与基金净值拟合，寻找拟合度最高的三只指数，通过相关系数计算加权久期，以此作为基金久期的估算值，以全市场近1年无转债及股票持仓的纯债基金为样本池，取样本池基金久期估算的均值，观测纯债基金久期变化情况。 根据久期的测算模型，2021年9月到10月中旬，随着债市利率的上行，纯债基金的久期测算值有所下降。10月中旬至12月中旬债市收益率下探，久期测算值有所拉升。12月中下旬之后，债市收益率与基金测算久期下降趋势明显，随着2022年1月央行宣布全面降息，基金测算久期有所回升。4月央行宣布全面降准，久期测算值有所下降。此后，随着复工复产的推进，经济的逐渐恢复，久期测算值有所拉升。8月以来市场超预期降息，LPR非对称下调，国常会部署稳经济政策，纯债基金测算久期先下后上。9月末以来纯债基金久期加速下降。 图表14：纯债基金久期测算结果 第二部分：未来市场展望及固收及混合资产策略基金投资建议 2.1未来市场展望：关注经济复苏情况，把握二十大发展和安全主题 展望11月，在制造业PMI回落至临界值下方，出口、消费表现双弱的环境下，叠加疫情反复的扰动，市场情绪面较为脆弱，预计债市将维持震荡偏弱局势，警惕市场噪音扰动。货币政策方面，10月28日，央行行长易纲向全国人大常委会报告金融工作情况，指出，“今后一段时期，我国有条件尽量长时间保持正常的货币政策，维护币值稳定。”总量上，要保持流动性合理充裕、加大对实体经济的信贷支持力度。价格上，要进一步推动金融机构降低实际贷款利率，降低企业综合融资和个人消费信贷成本。25日，人民银行党委、外汇局党组召开扩大会议，认真传达学习党的二十大和党的二十届一中全会精神，研究部署贯彻落实工作：加强部门协作，维护股市、债市、楼市健康发展，加大力度助推“保交楼、稳民生”工作。释放明确的“稳经济”信号。综合来看，稳增长政策进一步加码，11月经济基本面有望持续修复，债市保持中性偏弱观点。 国内经济弱复苏趋势不改，稳增长政策持续发力，海外衰退概率加大下出口回落，企业居民投资信心不足，短期来看在货币政策偏松以及经济复苏不及预期下债市向上空间有限，中长期存在一定调整风险，预计债市整体仍将偏弱窄幅震荡。建议纯债方面以票息策略为主，适度参与利率波段机会，把握博弈空间，维持适度杠杆策略。权益市场方面，市场在经历前期回调后，性价比有所上升，当前时点不必再过于悲观，建议把握权益市场结构性配置机会，关注二十大发展和安全主题，重点聚焦信创、数字经济、医药以及军工的配置机会，把握市场底部反弹的机会，增强组合回报。此外可关注参与转债市场的机会，把握稳健高等级品种左侧布局机会。 2022年三季报基金经理投资运作及市场观点汇总 从三季报基金经理投资运作及市场观点汇总来看，认为未来债市将维持偏震荡行情，转债市场保持谨慎，股票市场关注估值安全边际，均衡行业配置。 操作上，2022年三季度固收类基金仍以中高等级信用债为主要配置品种，根据市场情况进行利率债波段操作，杠杆操作上略有分歧，绝大多数基金选择适度杠杆策略，少数选择提升杠杆或降低杠杆。在久期策略上，不同管理人的操作略有分歧，大多选择拉长久期策略，如交银裕隆纯债、万家鑫璟纯债、大成民稳增长等，少数选择降低久期策略，如光大增利等。“固收+”产品大部分关注估值安全边际，均衡行业配置，主要减持消费类、银行和房地产板块，重点关注和配置军工、医药、煤炭、化工和电气设备行业板块机会。转债方面，主要选择高性价比转债进行配置。 未来市场展望方面，基金经理对于宏观与债市观点较为一致，认为未来债市将维持偏震荡的行情，但波动可能加大。经济方面受制于疫情防控、地产销售疲弱、出口下行压力、经济内生需求偏弱，债市上行空间有限，但政策和储备工具的持续加码可能会对债市情绪造成影响，货币政策的基调大概率仍将保持宽松，资金面有望维持收敛而不收紧的状态，汇率波动有亦会对债市带来扰动，