国产化进程加速，数控刀具新星未来可期

硬质合金刀片起家，成为数控刀具国产龙头：公司以非标定制化刀具起家，逐步成长为国内硬质合金切削刀具领先供应商，主要从事数控刀具业务，规模位居国内前列。公司持续加码研发，技术水平和产品性能均处于国内领先地位，特别是铣削刀片已形成显著竞争优势。2017年-2020年，公司营收、净利润CAGR分别达23.5%和29.8%，毛利率持续稳定在50%左右，净利率从23.3%提升至28.5%，盈利能力突出。受制造业复苏和国产替代影响，2021H1公司营收和归母净利润分别为2.3亿元、7400万元，分别同比+68%、+116%，业绩大幅增长。 进口替代加速，国产企业向中高端市场渗透：刀具行业周期波动性小，受益于数控化升级，国内市场仍有成长空间。切削刀具作为机床加工的易耗部件，具有明显的消费属性，市场需求受周期波动影响小，行业规模相对稳定。2020年，全球刀具市场规模已达2000亿元以上,国内市场规模稳定在300-400亿元。随着机床数控化升级，国内数控刀具的消费需求有望进一步提升。从竞争格局看，欧美、日韩、国内企业三分天下。欧美企业以向客户提供整体切削解决方案为主,凭借雄厚的技术实力，垄断高精度要求的高端刀具市场；日韩企业主导中高端非定制刀具领域，产品的通用性强、性价比高；国内企业总体以中低端产品为主，但逐步向日韩中高端市场渗透。国内刀具市场进口替代加速。随着技术突破和产品性价比的提升，国内企业逐步向中高端刀具市场渗透，实现对日韩中高端产品的替代。国内进口刀具的消费额占比由2016年的37.2%降至2019年的34.6%，进口依赖度持续走低。随着全球制造业复苏，下游需求旺盛，叠加海外疫情影响国外产能，刀具行业供不应求，国产化进程有望加速。 产品性能提升，经销渠道全国铺开，业绩有望持续增长：1）部分核心产品性能比肩国外产商。公司技术水平持续处于行业领先地位，在四大加工环节均具备竞争优势。凭借良好的产品性能和性价比优势，公司成功进入中高端刀具市场。2）公司构建全国性经销网络，通过品牌专卖店模式增强市场影响力。同时，辅以直销模式，公司以此积累大客户资源。3）上市募投突破产能瓶颈，将新增硬质合金数控刀片3000万片、金属陶瓷数控刀片500万片、硬质合金整体刀具200万支，公司产能得到进一步释放。我们认为，在行业景气度向上的背景下，公司有望凭借产品和渠道优势，进一步向中高端刀具市场渗透；随着募投项目落地，产能瓶颈突破，公司业绩有望快速兑现。 盈利预测与投资评级：公司作为国产刀具龙头，产能释放下业绩有望快速兑现。我们预计公司2022-2024年的归母净利润为1.93/2.80/3.98亿元，对应当前股价PE分别为27/18/13倍，赋予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、技术与产品研发不及预期、市场竞争加剧。 F 1.刀具行业：进口替代加速，国产刀具龙头崛起在即 1）机械加工重要零部件，周期属性易耗品。切削刀具是工业机床的“牙齿”，其性能决定了机床加工精度和效率。刀具是参与切削的关键零部件，切削在机械加工中拥有绝对占比。刀具行业具有“消费”+“周期”双属性。切削刀具更换频率高，属于易耗品；刀具需求与制造业开工情况、行业库存周期有紧密联系。 2）全球近2500亿市场，数控化升级新增刀片消耗量。全球刀具市场规模近2500亿元，国内稳定在400亿元左右。据QY Research统计，2016年至2020年的复合增长率达2.8%。由于效率更高，省时省力，精度高等优点，机床数控化率提高，效率的升高导致仅考虑供给端的情况下刀具消耗量高于原来的普通机床。 3）外资主导中高端领域，国内企业逐渐向上渗透。刀具行业集中度低，竞争格局三分，外资主导中高端领域。我国企业主要分布在中低端市场，主要用于材料和精度要求不高的有色金属加工，价格竞争激烈。近几年，受益于技术进步和产品性价比优势，国内企业逐步实现对中高端的替代。 图1：国际刀具行业分为三个阵营 图2：本土企业数量多，但市占率较低 2.产品+渠道双优势，公司业绩有望持续增长 1）技术储备深厚，产品比肩国外产商。公司在四大加工环节的技术水平均领先行业标准，构建坚实技术壁垒，主要产品性能可与日韩中高端产品媲美。 F 2）经销渠道全国铺开，专卖店模式打造市场影响力。公司早期以直销模式为主。 由于数控刀片属于工业易耗品，用户群体数量多且散，采用经销模式能够简化公司销售管理和扩大规模，2012年公司开始向经销转型。目前销售模式以经销为主，直销为辅，成功构建铺开全国的销售网络。此外，公司推广品牌专卖店，对现有经销渠道进行拓展与延伸。公司设立“顽石”、“哈德斯通”等自主品牌，由经销商开设专卖店主推自主品牌产品。 3）资金密集型行业，公司上市募资突破资金瓶颈。刀具行业具有资金密集型特性。 数控刀具扩产项目的投资总额多在1-2亿元，其中设备投资额约占总投资额的60%；而数控刀具扩产项目的平均投资收益比为1.1~1.2。因此，刀具企业属于重资产公司，对资金需求较大。上市募资满足公司扩产和资金需求。 图3：2017-2020H1，经销收入占比保持在80%以上 3.盈利预测与投资评级 公司作为国产刀具龙头，产能释放下业绩有望快速兑现。我们预计公司2022-2024年的归母净利润为1.93/2.80/3.98亿元，对应当前股价PE分别为27/18/13倍，赋予“买入”评级。 4.风险提示 宏观经济波动、技术与产品研发不及预期、市场竞争加剧。