2022年三季报点评：单三季度扭亏为盈，长期看好乘用车座椅业务

公司单三季度扭亏为盈。继峰股份2022Q3实现营业收入46.02亿元，同比增长21.71%，环比增长8.83%。实现归母净利润0.91亿元，实现扣非归母净利润0.88亿元，2021年同期分别为-0.27亿元、-0.35亿元，2022Q2分别为-1.31亿元、-1.39亿元，单三季度同环比实现扭亏。公司2022年前三季度实现营业收入130.35亿元，同比增长4.23%，实现归母净利润-0.77亿元，同比-147.7%，实现扣非归母净利润-0.88亿元，同比-161.49%。公司上半年因受到原材料上涨、疫情、缺芯等因素影响导致出现亏损，三季度随着外部环境好转以及自身持续整合，业绩有所修复。 三季度毛利率同环比提升，管理费用率有所下降。公司2022Q3毛利率14.11%，同比+1.67pct，环比+3.89pct。前三季度毛利率12.23%，同比-2.79pct，前三季度主要受二季度拖累（下降至10.22%），第三季度毛利率有所回升。公司2022Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为1.61%/6.54%/2.55%/2.78%，同比变化为-0.21/-1.48/+0.41/+0.26pct，环比变化为+0.06/-1.32/+0.28/+3.06pct。公司盈利能力回升得益于降本增效的有效实施，包括更换格拉默管理层、与格拉默联合采购降低成本、优化人员结构、优化物流和仓储、整合工厂以提升管理效率等措施。 乘用车座椅业务在获得主机厂准入资格、工厂的建设等方面均有突破，预计将逐步放量。全球乘用车座椅80%以上的市场份额被外资占据，国内企业规模较小，主要活跃在二级配套市场，公司2021-22年获得新势力定点，通过与新能源车企合作有望突破现有的乘用车座椅格局。2022年合肥数字化工厂建设完成，预计乘用车座椅业务逐步放量。 风险提示：商誉减值风险、高资产负债率风险、原材料涨价风险、同业竞争风险、政策风险、市场风险、客户拓展风险。 投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。 考虑到公司盈利恢复情况 ， 我们下调2022-2024年归母净利润至1.11/4.83/7.65亿元（原为2.12/5.90/9.00亿元），每股收益分别为0.10/0.43/0.68元。当前股价对应PE为119/28/17倍。随着公司对格拉默整合稳步进行，公司盈利能力有所改善，以及乘用车座椅业务逐步放量，公司未来的成长性和确定性增强，维持“增持”评级。 盈利预测和财务指标 公司单三季度扭亏为盈。继峰股份2022Q3实现营业收入46.02亿元，同比增长21.71%，环比增长8.83%，实现归母净利润0.91亿元，实现扣非归母净利润0.88亿元，2021年同期分别为-0.27亿元、-0.35亿元，2022Q2分别为-1.31亿元、-1.39亿元，第三季度同环比实现扭亏。公司2022年前三季度实现营业收入130.35亿元，同比增长4.23%，实现归母净利润-0.77亿元，同比-147.7%，实现扣非归母净利润-0.88亿元，同比-161.49%。公司上半年因受到原材料上涨、疫情、缺芯等因素影响导致出现亏损，三季度随着外部环境好转以及自身持续整合，业绩有所修复。 三季度毛利率同环比提升，管理费用率有所下降。公司2022Q3毛利率14.11%，同比+1.67pct，环比+3.89pct，前三季度毛利率12.23%，同比-2.79pct。前三季度主要受二季度拖累（下降至10.22%），公司第三季度毛利率有所回升。2022Q3公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.61%、6.54%、2.55%、2.78%，同比变化为-0.21pct、-1.48pct、+0.41pct、+0.26pct，环比变化为+0.06pct、-1.32pct、+0.28pct、+3.06pct。2022年前三季度公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为1.52%、7.52%、2.23%、1.37%，同比变化为-0.46pct、-0.46pct、+0.29pct、-0.25pct。其中财务费用的下降主要受益于前三季度汇兑收益1.14亿元。 公司毛利率回升、管理费用下降得益于降本增效的有效实施。包括降低采购成本、优化物流和仓储、降低管理费用、优化财务和税费结构、整合工厂以提升运营效率等。降低采购成本：2020年3月公司与格拉默签订了联合采购协议，因为公司与格拉默在产品上业务协同性强，双方可以就原材料，包括模具、支杆、泡沫、发泡料等物料上联合采购，降低采购成本。提升工厂管理效率：设定成本控制指标，配套激励措施，将持续亏损的工厂整合，实现规模效应、减少生产成本。 图1：公司营业收入及增速 图2：公司单季度营业收入及增速 图3：公司净利润 图4：公司单季度净利润 图5：公司毛利率及净利率 图6：公司单季度毛利率及净利率 三季度格拉默欧洲区盈利能力持续改善，亚太区Q2因停工停产影响有所下滑，Q3同环比改善明显，美洲区收入实现较高增长，但盈利能力仍然较弱。前三季度格拉默乘用车内饰业务、商用车业务收入分别同比增长12.3%、15.5%。 格拉默2022Q3实现营业收入558.6百万欧元，同比增长29.2%，环比增长7.5%，2022Q3实现息税前利润15.1百万欧元，22Q2为-11.3百万欧元，21年同期为-1.4百万欧元，实现净利润9.8百万欧元，2Q2为-17.5百万欧元，21年同期-5.0百万欧元，同环比扭亏为盈。格拉默前三季度实现营业收入1593.2百万欧元，同比增长13.4%，前三季度实现息税前利润2.5百万欧元，21年同期为26.4百万欧元，实现净利润-15.7百万欧元，21年同期为13.1百万欧元，前三季度下滑主要系受到原材料、缺芯等影响。注：三大区域整体合计和格拉默合并报表差异主要系分部间抵消以及本部服务收入等。 分区域情况： EMEA地区（欧洲、中东、非洲地区）2022Q3实现营业收入272.4百万欧元，同比增长14.5%，环比下降5.2%。EBIT实现14.3百万欧元，同比增长93.2%，环比增长12.6%。息税前利润率5.2%，同比+2.1pct，环比+0.8pct。欧洲区盈利能力较为稳健，今年以来Q1-Q3息税前利润率分别为4.2%、4.4%、5.2%，持续改善。 美洲地区2022Q3实现营业收入174.4百万欧元，同比增长34.4%，环比增长6.4%。 EBIT实现-15.3百万欧元，2021Q3为-16.8百万欧元，2022Q2为-19.5百万欧元。 息税前利润率-8.8%，同比+4.2pct，环比+3.1pct，美洲区的盈利能力依然较弱，2022Q3有小幅改善。 亚太区2022Q3实现营业收入128.6百万欧元，同比增长51.7%，环比增长46.0%。 EBIT实现20.4百万欧元，同比增长131.8%，环比增长245.8%。息税前利润率15.9%，同比+5.5pct，环比+9.2pct。亚太地区营收主要来源为中国，2022Q1-Q3息税前利润率分别为7.1%、6.7%、15.9%，其中Q2由于工厂停工停产盈利能力下滑，整体在三季度随着行业产销恢复改善明显。 表1：格拉默分区域营收表现（百万欧元，%） 分产品情况： 格拉默2022年前三季度商用车业务依然保持较高增速，同比增长15.5%，其中美洲区增长43.1%。乘用车业务收入同比增长12.3%，其中美洲区收入增长27.8%。 表2：格拉默2022年前三季度收入表现（百万欧元，%） 公司是国内座椅头枕龙头，市占率20%以上。格拉默是商用车座椅行业龙头，欧洲市占率第一。通过并购格拉默，公司传统业务价值量提升，拓宽产品矩阵，持续提升单车配套价值。 1、继峰与格拉默在产品、客户上协同发展，公司具有国内自主品牌客户资源，而格拉默在欧系、美系客户渗透更多，双方可以实现客户互补。 2、增加现有产品附加值。开发音乐头枕、移动中控和扶手、3D Glass玻璃技术等新业务，持续提升公司产品价值。 3、开拓新内饰业务。隐藏式电动出风口是能够实现触摸控制、语音控制、自动扫风、集合仪表盘等功能的新式出风口，2021年已获得大众、吉利、长城、蔚来等客户的定点。2022年上半年公司交付数量7.7万个，实现营业收入超1600万元，目前公司隐藏式出风口产品在手项目近30个，预计将持续放量。 4、长远规划，开发用于智能座舱与无人驾驶产品。格拉默自2020年下半年开始启动商用车座舱项目，开发重卡智能家居式座舱，该项目单车价值量高，2021年部分客户陆续进行样车试安装，个别客户的样车已完成试装，并发往客户处进行路试等后续验证。 无人驾驶下的“Pure”项目。格拉默研发着眼于无人驾驶场景下的汽车座舱设计，研究汽车内部组件在无人驾驶阶段的不同工作模式，旨在打造新的出行场景解决方案。 图7：产品共研、客户互补，协同效应显现 公司针对乘用车座椅业务制定事业部三年发展战略，目前在获得主机厂准入资格、乘用车座椅工厂的建设与布局等方面均有突破，预计乘用车座椅业务将逐步放量。 乘用车座椅国产替代空间广阔。目前全球汽车座椅80%以上的市场份额被安道拓、李尔、丰田纺织、佛吉亚、延锋座椅、麦格纳等座椅生产商所占据。国内生产商中，延锋座椅约占国内市场份额29%左右，其他本土座椅总成商中规模尚小。国内企业主要活跃在二级配套市场。 2021-2022年获得新势力定点突破。2021年10月，公司获得了国内造车新势力的座椅定点，为客户开发、配套新能源汽车座椅产品，项目计划从2023年1月10日开始。2022年7月，公司再次公告成为某新能源汽车主机厂的座椅总成供应商，为客户开发、生产前后排座椅总成产品。乘用车座椅业务获得定点后，公司乘用车单车配套价值量预计从700-1000元提升至4000-6000元。 合肥数字化工厂建设完成，推进交付进度。乘用车座椅的销售模式并非以市场为导向，而是以客户为导向，即需要基于客户的规划开展业务设计，相比于传统厂商2-3年的研发周期，新势力的研发周期普遍在1.5-2年左右，国内本土的配套商具有较低的成本优势与迅速反应能力。2022年上半年合肥工厂建造完成，乘用车座椅稳步推进。继峰进入新能源车企的供应体系，将有望突破现有的座椅供应配套格局，替代反应较慢的供应商，伴随国内造车新势力成长。 盈利预测与投资建议：下调盈利预测，维持“增持”评级。 本次盈利预测主要根据格拉默三季报情况下调商用车座椅、汽车内饰件业务毛利率，根据公司三季报毛利率情况对扶手业务毛利率改善情况做调整，以及根据三季报情况对费用端做调整。 假设1：毛利率 公司整合格拉默业务，一方面将欧美区非盈利厂区关停，另一方面通过继峰在国内的客户资源为格拉默开辟国内市场，我们预计未来亚太区是格拉默收入与盈利主要贡献区域，而欧美区则侧重于盈利能力的提升，根据格拉默的三季报，亚太区盈利能力恢复明显，Q3息税前利润率达到15.9%，欧洲区保持稳定，美洲区盈利能力2022Q3小幅改善，根据公司美洲区实际盈利恢复情况，我们下调对公司整体盈利能力的预期。 商用车座椅：格拉默商用车座椅毛利率2017-2021年分别为17.22%、16.73%、18.20%、14.87%、14.21%，2020-2021年因原材料价格上涨毛利率下滑较为严重，预计商用车毛利率随着外部环境改善，以及中国区占比提升盈利能力有所改善，结合前三季度盈利改善情况我们下调2022-2024年商用车座椅毛利率假设至14.5%/16%/17%（原为15%/18%/19%）。 汽车内饰件业务：格拉默乘用车内饰业务2017-2018年毛利率为14.71%、14.15%，公司汽车内饰件业务2019-2021年毛利率为12.65%、8.52%、11.16%，我们下调2022-2024年商用车座椅毛利率假设至10%/12.5%/13.5%（原为12%/14%/15%）。 座椅扶手业务：下调2022年座椅扶手业务毛利率假设至16%（原假设为17%）。