可转债打新系列：盛泰转债：国内纺织服装行业跨国公司

可转债打新系列 盛泰转债：国内纺织服装行业跨国公司 2022年11月06日 转债基本情况分析： 盛泰转债发行规模7.01亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转股价10.9 元，截至2022年11月4日转股价值106.51元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.18元，到期补偿利率10%，属于新发行转债一般水平。按2022年11月4日6年期AA级中债企业债到期收益率3.76%的贴现率计算，债底为94.19元，纯债价值较高。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股 分析师谭逸鸣 对总股本的摊薄压力为11.58%，对流通股本的摊薄压力为21.64%，对现有股本的摊薄压力较大。 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 中签率分析： 研究助理尚凌楠 截至2022年11月4日，公司前三大股东宁波盛泰纺织有限公司、伊藤忠卓越纖維(亞洲)有限公司、雅戈尔服装控股有限公司分别持有占总股本 执业证书：S0100122070033电话：18801385469邮箱：shanglingnan@mszq.com 30.33%、22.50%、17.87%的股份，前十大股东合计持股比例为90.23%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在65%左右。剩余网 相关研究 上申购新债规模为2.45亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户 1.利率专题：存单利率还会上吗？-2022/11 数量介于1050-1150万户，预计中签率在0.0021%-0.0023%左右。 /06 申购价值分析： 2.可转债周报20221105：信创转债知多少？-2022/11/05 公司所处行业为其他服装（申万三级），从估值角度来看，截至2022年11 3.城投随笔系列：品读：国发与财预，贵州 月4日收盘，公司PE(TTM)为17倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业 和山东-2022/11/05 较低水平，市值64.50亿元，处于同业较高水平。截至2022年11月4日，公司今年以来正股下跌2.96%，同期行业（申万一级）指数下跌19.45%，万得全A下跌17.73%，上市以来年化波动率为62.00%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押风险。 4.利率债周度跟踪20221105：本周地方债 发行期限缩短，下周发行932亿元-2022/11/05 5.流动性跟踪周报20221105：本周逆回购 大幅净回笼，1Y存单利率上行至2.1%-202 盛泰转债规模较小，债底保护较高，平价高于面值。综合考虑，我们给予 2/11/05 盛泰转债上市首日20%的溢价，预计上市价格为128元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2022年1-9月公司实现营业收入43.50亿元，较上年同期增长21.22%， 营业成本34.93亿元，较上年同期增长16.50%。归母净利润3.14亿元，同比增加33.83%，实现销售毛利率19.71%，同比上升3.25pct，实现销售净利率7.34%，同比上升0.67pct。 竞争优势分析： 企业定位：纺织服装行业跨国公司。1）全球化布局优势。劳动密集型工序 向低劳动成本国家转移，节省人工开支。2）大客户优势。公司在国际成衣市场具有较高知名度，客户包含各大国际知名服装品牌。3）领先的面料技术优势。公司拥有多项发明专利。4）生产体系智能化优势。引进先进的生产设备，开发配套系统取代人力劳动。5）管理团队优势。公司管理团队对纺织行业的管理、经营、技术运用均具有同行业领先的优势。 风险提示： 1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的 风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1盛泰转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2盛泰集团基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析8 2.3公司经营业绩8 2.4同业比较与竞争优势9 3募投项目分析12 4风险提示13 插图目录14 表格目录14 1盛泰转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 盛泰转债发行规模7.01亿元，债项与主体评级为AA/AA级；转股价10.9 元，截至2022年11月4日转股价值106.51元；发行期限为6年，各年票息的 算术平均值为1.18元，到期补偿利率10%，属于新发行转债一般水平。按2022 年11月4日6年期AA级中债企业债到期收益率3.76%的贴现率计算，债底为 94.19元，纯债价值较高。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为11.58%，对流通股本的摊薄压力为21.64%，对现有股本的摊薄压力较大。 债券代码111009.SH债券简称盛泰转债 表1：盛泰转债发行要素表 公司代码605138.SH 公司名称盛泰集团 债项/主体评级AA/AA 发行额7.01亿元 期限（年）6年 利率0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00% 转股起始日期2023-05-11 预计发行/起息日期2022-11-07 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价10.90元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2022-11-04 补偿条款到期赎回价格：110元 申购代码/配售代码713138/715138 网上申购及配售日期2022-11-07 主承销商中信证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2022年11月4日，公司前三大股东宁波盛泰纺织有限公司、伊藤忠卓越纖維(亞洲)有限公司、雅戈尔服装控股有限公司分别持有占总股本30.33%、22.50%、17.87%的股份，前十大股东合计持股比例为90.23%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在65%左右。剩余网上申购新债规模为2.45亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1050- 1150万户，预计中签率在0.0021%-0.0023%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为其他服装（申万三级），从估值角度来看，截至2022年11 月4日收盘，公司PE(TTM)为17倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业中 等偏低水平，市值64.50亿元，处于同业较高水平。截至2022年11月4日，公司今年以来正股下跌2.96%，同期行业（申万一级）指数下跌19.45%，万得全A下跌17.73%，上市以来年化波动率为62.00%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押风险。 盛泰转债规模较小，债底保护较高，平价高于面值。参考同行业内孚日转债 （规模为6.46亿元，评级为AA-，转股溢价率为13.17%）和台华转债（规模为 1.85亿元，评级为AA，转股溢价率为27.41%），综合考虑，我们给予盛泰转债上市首日20%的溢价，预计上市价格为128元左右，建议积极参与新债申购。 2盛泰集团基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司是一家纺织服装行业跨国公司，主要服务于国内外知名品牌，全面覆盖纺纱、面料、染整、印绣花和成衣裁剪与缝纫五大工序。公司主要产品为面料和成衣，其中尤以中高端面料生产为公司一大竞争优势。公司生产面料分为梭织 （机织）和针织两种，生产的面料一部分直接外销，一部分作为成衣之原材料，通过加工制造为成衣后，销售至各大客户及品牌。2019-2022H1，公司针织成衣和梭织成衣收入占主营业务收入的比重均超50%，为公司的主要收入来源。 图1：主要营收产品构成 针织成衣梭织成衣针织面料梭织面料纱线其他 100% 80% 60% 40% 20% 2022H1 2021 2020 2019 0% 资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司所处行业纺织服装行业。上游原材料主要分为纱线、染料、蒸汽以及辅料等，辅料类主要包括纽扣、衣领等。下游为服装品牌零售商，其发展状况对本行业的产品结构、需求规模、发展速度有着直接的影响。 全球服饰市场规模稳定恢复。根据Euromonitor统计及预测数据，2020年，受新冠疫情影响，全球服装市场规模相较2019年下降17.73%。随着全球主要经济体疫情逐步得以控制，全球服装市场持续复苏，2021年全球服装市场规模较2020年增长18.14%，预计2022年全球服装市场规模将恢复至超过2019年 市场规模水平，达到1.47万亿美元，且未来维持持续增长态势。 图2：全球服装行业市场规模及预测（亿美元） 资料来源：Euromonitor，民生证券研究院 根据国家统计局数据，中国服装产量从2017年的287.81亿件降低到2021年的235.41亿件。根据Euromonitor统计及预测数据，全球主要区域服装市场规模变动趋势基本一致。中国作为全球最大的服装市场，受益于国内疫情及早得到有效控制，2020年服装市场规模下降10.21%，系全球主要市场中下滑幅度最小的国家；2021年中国服装市场规模增长23.70%，领先于全球其他主要市场，展现出稳健的市场需求。 行业集中度相对分散。目前纺织行业企业数量较多，行业集中度较低，随着行业内深层次结构调整、行业生产效率及快速反应能力进一步优化，纺织行业集中度将不断提高。全球成衣代工行业集中度虽然较低，但高端面料的技术集中度较高，公司在主要从事的棉纺面料行业内，在棉纺面料技术领域属于领先企业。 上游原材料受棉花价格波动影响。面料的原材料主要为纱线、布等，上游生产原料主要为棉花等大宗商品。因此，面料生产受国际大宗商品价格波动的影响较大，而原材料的价格波动将对公司产品的生产成本造成一定影响。 图3：中国棉花价格指数和国际棉花指数走势对比图 国际棉花指数M:CNCottonM中国棉花价格指数:328（右） 200 160 120 80 40 0 28000 24000 20000 16000 12000 8000 4000 2022-10-18 2022-8-19 2022-6-20 2022-4-21 2022-2-20 2021-12-22 2021-10-23 2021-8-24 2021-6-25 2021-4-26 2021-2-25 2020-12-27 2020-10-28 2020-8-29 2020-6-30 2020-5-1 2020-3-2 2020-1-2 0 资料来源：wind，民生证券研究院 纺织行业的下游为服装品牌零售商，其发展状况对本行业的产品结构、需求规模、发展速度有着直接的影响。稳定的市场需求以及下游客户对面料质量、快速反应能力的愈发重视将有力的支撑本行业的发展。 纺织服装下游需求广阔。据国家统计局及前瞻产业研究院数据，2014-2020年，我国限额以上服装类商品零售值由8936亿元降至8824亿元，与全球主要区域服装市场规模变动趋势基本一致。公司的下游主要为全球知名服装品牌，随着全世界人口数量的不断增长和消费升级，高品质的服装需求扩大，消费结构将从原先的中低端产品占绝大部分比例逐渐演变为中高端产品比例增加。 图4：2014-2020我国限额以上服装类商品零售值及变化（亿元） 市场规模同比增速（右） 1050010% 100005% 95000% 9000-5% 8500-10% 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 8000-15% 资料来源：国家统计局，前瞻产业研究院，民生证券研究院 高品质面料出口满足全球主要服装品牌需求。高品质面料为成衣生产的基础，许多国际著名品牌已经开始主打特殊功能面料、特殊工艺面料服装，以适应更多样化、更高标准的消费层次需求。良好的面料技术、优质的面料研发水平决定了最终成衣生产的竞争优势以及客户粘性。通过依托于掌握核心面料技术，高端成衣制造企业能够更好地服务于全球各大品牌服装客户。