高收益策略：2023年的供需

请参阅第 15 至 17 页的重要披露。第 14 页上的分析师认证。12473374时间戳:2022年10月21日05:00AM美国东部时间可访问的版本发生了什么高收益市场已从上周三CPI后的低点反弹到本周二的盘中高点：尽管利率大幅上涨，但海斯特-耶鲁上涨了3个百分点。OAS在周三收紧34个基点至497个基点，进一步收紧。我们的CSI下跌74.6 1 ptth截至周三，在75以北的关键区域的边缘。窘迫率为8.4%，分散率为76%;本周两者都有所下降。美国的天然气期货价格比今年早些时候的峰值水平下跌了45%，欧盟下跌了60%。石油价格仍处于80年代中期，从欧佩克峰值后的93美元开始。资金流入9亿美元。看涨/月，每周14亿美元，优惠券46亿美元。下周，看涨期权/月票预计为11亿美元，息票为1亿美元。我们关注名单上的新闻：Telecom Italia，Michaels Cos，National CInemedia，Emergent BioSolutions，Lannett，Finance of America都被降级。Bed Bath&Beyond提议的不良交易所将在完成后添加到默认列表中。我们认为在这里什么因此，市场正试图反弹，尽管从视觉上看，这看起来像是另一个糟糕的CPI数据。这与我们今年早些时候看到的反应完全不同。在我们看来，这种变化背后有三个原因：定位、压力和前景。在定位方面，我们多次注意到高收益市场观望的创纪录现金金额。迈克尔·哈奈特’本周早些时候的调查指出，他的空间中的现金余额是自2001年以来最高的，认为这是“尖叫着投降”.高收益债券今年经历了创纪录的负净发行量，供应量很少。在压力方面，由于CSI临界点，我们看到最近几周高收益/IG贷款的功能失调迹象蔓延，发行量已降至多年低点。本周那里有一些重新开放，尽管仍然低于潜力，并且明显缺乏财务和质量较低的IG名称。日元兑美元汇率为150，同比下降35%，对另一次干预的猜测不可避免地上升。在利率领域，国务卿耶伦公开表达了她对美国国债市场流动性的担忧。美联储可以承受暂时失去高收益/贷款;它不能承受失去IG/利率/外汇。展望方面，我们已经提出了CPI篮子中住房部分的陈旧性质的论点，这意味着未来几个月可能会转向标题和核心。言外之意，我们认为美联储’政策路径可能会在金融市场极度紧张的迹象和通胀正常化之间取得平衡。本周早些时候听到圣路易斯联储的詹姆斯·布拉德（James Bullard）提出类似观点很有趣，他过去一直强烈主张采取更严格的政策。随着高收益指数在近期反弹后回升至4柄，我们发现这是一个略微收窄的550个基点的公允价值目标，但安全地在我们预期的450-650范围内。低美元价格的凸性加上80thpctle HY YTW和90年th在IG YTW中提供了罕见的不对称性，即有限的下行空间和非常强劲的上行空间。 2022年10月21日美国高收益的策略表的内容2023年供给和需求2推荐的位置3业绩回顾5丰富/便宜的屏幕6主要市场活动7需求来源7评级行动跟踪器8跨界活动追踪9违约追踪11流动性追踪12搬家公司&瓶年代1CFA奥莱格•梅伦提夫信贷策略师美银+1 646 855 6379明基信贷策略师美银+1 646 855 8663美国银行证券确实并寻求与研究报告中涵盖的发行人开展业务。因此，投资者应注意，公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为做出投资决策的单一因素。高收益的策略2023年供给和需求 2高收益策略| 2022年10月21日2023年供给和需求我们预计明年高收益债券发行量将保持疲软，但较2022年的糟糕增长速度有所改善。投资者对今年信贷投资组合的大幅亏损感到筋疲力尽，不愿分配足够数量的新资本。优质发行人– 那些选择借款– 他们可能会以较低的杠杆为目标，因为他们的息票增加了 2-3 倍，这意味着在最佳资本结构方面有着完全不同的数学。而低质量的发行人只是简单地’有合理的渠道获得新的资金，并将在一段时间内保持拒之门外。我们估计未来1200万高收益债券的总发行量将占高收益指数规模的13.2%（图1），相当于约1800亿美元的票面交易量。这将比过去10年的平均高收益债券发行量下降40%，但仍比2022年的速度领先约60%。我们认为，在今年剩余时间里，高收益债券的发行将保持非常缓慢，并且随着美联储被迫放慢速度并最终在2023年暂停，高收益债券的发行将逐渐回升。图1:HY实际发行总值与估计12 m pct的索引大小40%35%30%25%20%15%10%5%2004200720102013201620192022图2:HY实际发行总值与估计每月bn美元60504030201002020202120222023资料来源:美国银行全球研究美国银行全球研究资料来源:美国银行全球研究美国银行全球研究北美的并购量同比下降50%，比10年平均水平下降30%，在资本成本如此之高的环境中，很难看出这一交易量如何大幅增长。在杠杆融资方面，并购/LBO融资量同比下降65%，较10年平均水平下降45%。我们假设至少到2023年上半年，高收益的并购/LBO交易量仍将保持低迷，并在下半年小幅改善，高收益总额达到400亿美元。这仅比今年的开工率略微增长5%。我们预计2023年的电话/招标也将有意义地放缓。事实上，这可能是高收益供需中唯一一个明年与2022年相比活动较少的类别。我们估计 2023 年的电话/招标为 1060 亿美元，比今年下降 15%’年代速度和下降45%的10年平均水平。图3显示了我们对明年高收益供需的综合估计：总发行量为1800亿美元;1060亿美元的电话/招标;390亿美元的到期日（已知价值），以及由此产生的+350亿美元的净发行量。我们还在考虑明年的息票810亿美元，这又是基于现有指数构成的已知价值。明年净发行量为350亿美元，而我们今年的高收益债券运行率为-600亿美元。–最深的消极的印刷历史上(图4)。Issuance.Pct.L12moN12mo美国东部时间发行的美元bn美国东部时间 高收益策略| 2022年10月21日3图3:HY供应/需求bn美元供应/需求组件2020年2021 ytd22财政年度的22 e n12mGr德图4:HY净发行年度bn美元180总债务退休259324158166145净供给=总-退休173131-68-603560优惠券103110861018130净供应交货优惠券7121-153-162-460资料来源:美国银行全球研究美国银行全球研究-30-6020072009 2011 2013 2015 2017 2019 20212023资料来源:美国银行全球研究美国银行全球研究到目前为止，冉冉升起的新星已经拿走了810亿美元的高收益面值，而堕落天使的净值为70亿美元。这意味着今年到目前为止的高收益净供应量为-680亿-740亿美元=1420亿美元，520亿美元流出。高收益的大幅萎缩–事实上，以美元或百分比计算的历史纪录– 帮助我们了解高收益利差的弹性，尽管其他风险资产进行了大量重新定价。展望未来，我们预计新星将增加330亿美元，堕落天使将增加520亿美元。+190亿美元净额。如果这些估计实现，高收益净供应量将增长到350亿美元190亿美元= 540亿美元。推荐的位置由于价差从最近的宽幅下跌 55 个基点，并回到 4 手柄，我们建议在这些水平上降低一些风险。我们将目标现金余额从-1%提高到零。这种定位意味着保持投资并采取全面的市场贝塔系数，因为从长期的角度来看，这些水平仍然非常有吸引力。同样，低美元价格的凸性加上HY YTW的第80个和IG YTW的第90个，提供了一个罕见的不对称，即有限的下行空间和非常强劲的上行空间。我们也坚定地致力于我们在这里的最大高质量超重。我们认为关于回报不对称的论点在IG和高质量高收益中非常有效;它有点适用于中等质量的高潮;在更严重的衰退情况下，它很容易以较低的质量分解。我们认为IG的回报潜力为12-14%，BB为9-10%。与此同时，Bs/CCC在反弹的初始阶段预计为7-8%，尽管它们也有足够的凸性，如果温和的衰退情景持续下去，它们最终会飙升十几岁。在这种情况下，如果您的前 10% 同样有可能以更高的质量实现，并且下行风险有限，我们认为首先存在的理由是强有力的。在压力被高质量定价之后，降低质量的时代将会到来。相反的情况不太可能发生。在板块方面，我们一周前的前七大增持股中有三只跑赢了该指数：旅游（+0.55%总回报率与H0A0指数在周三10/12和周三10/19之间）、电信（+0.08%）、化工（+0.06%）;三个表现不佳：医疗保健（-0.67%），媒体（-0.23%），房地产（-0.46%）;一个是平坦的：技术（+0.00%）。净发行美国东部时间oss供应43245591106180150bt退休电话/投标218275126123106120期限 414932433990 4高收益策略| 2022年10月21日另一方面，一周前七大减持股中，有三家表现逊于该指数：公用事业（周三10/12和周三10/19之间的总回报率与H0A0指数相比为-0.27%），资本货物（-0.09%），博彩业（-0.09%）;三家表现优异：金属（+0.32%）、电缆（+0.94%）、食品生产商（+0.20%）;一个是平坦的：能量（+0.04%）。图5:我们的模型组合定位DeltaΔ% = 与被动指数权重的推荐偏差;OAD = 期权调整（有效）持续时间;ED = 经验持续时间;Beta = 每周超额回报 价格指数%△∆%外形尺寸ed美洲国家组织ytwβ现金0.0%0.00%1.10.21035.5196.90.00论坛52.9%5.00%4.6-0.73267.7186.90.89废话36.4%-2.50%3.9-1.75249.7785.00.98推动者10.8%-2.50%3.4-3.21,22016.5770.71.33行业资本货物4.6%-4.8%能源13.6%-3.8%游戏3.3%-3.6%公用事业公司2.5%-2.9%电缆5.9%-2.7%金属2.2%-2.6%食品生产商1.8%-2.1%包装/纸2.7%-1.7%服务3.4%-1.1%金融类股9.0%-0.6%运输2.8%-0.1%汽车5.8%0.4%零售5.0%1.0%房地产4.2%1.5%化学物质2.9%2.0%旅行6.1%2.6%电信5.6%3.1%技术4.4%3.6%媒体5.1%4.1%医疗保健9.2%4.7%4.5-0.9 60110.3877.80.83持续时间/大小 短期(0 . . 2岁)8.8%-5.00%1.5-0.961910.7990.40.49长时间(4 . . 6岁)40.8%5.00%4.9-1.8 4649.0282.11.17最大的发行商64.5%0.00%4.4-1.5 4649.1184.20.83最小的发行人5.9%0.00%3.7-0.9 62410.7384.31.20偏离基本面 欧元论坛0.0%3.00%3.0-1.54446.7487.61.00欧元废话0.0%0.00%3.0-2.77649.7884.01.10新兴市场论坛0.0%0.00%4.5-0.464110.6477.41.06EM废话0.0%0.00%2.8-1.51,00614.5576.31.11H0A0(基准)模型的投资组合与基准 0.0% 4.2 +0.2-1.5+0.1494+89.41-0.0184.11.00 -1.5-0.01 资料来源：美国银行全球研究、ICE数据指数有限责任公司美国银行全球研究我们前七大行业增持的平均OAS为600个基点，而前七大行业减持的平均OAS为400个基点。它们的质量差异相差不到一个档次（超重的高单B和重量不足的低BB）。200个基点为行业层面出现问题提供了很好的缓冲。3.7-1.64008.608.348.287.629.148.668.729.098.649.299.249