家用电器11月月报暨三季报总结：Q3业绩分化明显，关注个股业绩拐点

10月行情复盘：家电板块跌幅较大，大部分企业处于低估状态 Q3业绩：10月底，各企业陆续披露三季报。Q3家电板块和全A股票的收入同比增速为1%和7%，归母净利同比增速为11%和1%。1）从收入端看，下半年的疫情扰动、房地产不景气干扰家电等耐用消费品的销售，整体家电企业收入增速不及全A企业。2）从利润端看，受益于原材料成本回落，家电利润增速高于收入，盈利能力恢复明显。 走势回顾：由于投资者对房地产信心不足，纷纷减持与地产绑定的家电企业，上月板块整体回调13%，跌幅仅次于食饮行业。 估值情况：2017/1-2022/10沪深300的估值处于低位，家电板块为6.5%，环比下降，处于历史低位。我们发现40个家电标的中有27个处于PEG＜1的地位，其中白电、厨卫和黑电等PEG小于0.8，业绩若回暖有望形成价值洼地。 基本面追踪：整体行业承压，个股业绩分化明显 白电：行业需求承压，但龙头经营稳健彰显韧性。我们前期预计热夏释放空调需求兑现，8月空调销售额同比+18%，但9月又-46%。今年疫情居家隔离+炎热天气，激发大容量冰柜需求，9月冰柜销售额+3%。其余大家电受房地产和消费需求影响，景气度一般。总体看，消费信心不足以及地产疲弱对耐用品内外销的影响较大。空调品类增长+高端化提均价+原材料降本，带动白电整体Q3收入、利润+5%和8%，体现白电龙头的业绩韧性。 厨电：整体销售降幅环比收敛，企业收入利润依旧承压。除消毒柜外，9月传统厨电下滑速度较Q3整体有所收窄。洗碗机、集成灶9月的销额增速为1%和25%，销售恢复明显。其中，集成灶的销售主要是量价齐升驱动，扭转销量连续3个月下滑的趋势。厨电整体Q3收入、利润-6%和-9%，营收持续受地产拖累。由于管理和研发费率刚性，布局线下需要的销售费用，费率维持高位，利润承压。 投影：DLP投影市场短期承压，看好行业长期扩张。根据三方数据，Q3智能投影行业的销额和销量增速为50%和36%，增长主要由LCD投影驱动。下半年由于消费信心不足，人们对高价值可选消费的单品购买欲望下滑。根据洛图数据，22Q3DLP销量占比低至30%，达到历史最低点。同时，去年Q3两个投影企业均已推出新品，增长基数高，叠加管理和研发的刚性费用支出，利润承压。投影企业Q3收入利润为-4%和-37%。 热泵：外销持续高增，静待高弹性企业放量。2022年9月热泵（压缩式+其他热泵）出口销售额、销量、均价同比+75%、+24%和41%，延续前三个月的高增。热泵相关的弹性标的业绩受热水器等原有业务影响。热水器渗透率到顶，主要为替换需求，销量下滑。利润受原材料下行+汇兑收益影响，Q3整体收入、利润-7%和+64%。 小家电：整体景气度分化，个股业绩增长明显。9月清洁电器销售边际改善，生活小电量价齐跌，小厨电量跌价升。Q3小家电企业收入利润增速持平。飞科、小熊等产品升级企业的均价提升带动Q3毛利率增长。 投资建议：建议关注白电、投影和α优势突出的小家电。 1）白电：业绩韧性得到验证，未来改善空间较大，当前估值水平不高，推荐海尔智家，建议关注美的集团和格力电器。2）投影：短期销量受疫情扰动，长期成长性确定，推荐近期推新拉动收入和利润齐升的极米科技，以及C端投影、AR、车载成长多维的光峰科技。3）生活小电：建议关注小熊电器、飞科电器等产品和渠道升级、个体优势显著小家电标的。 风险提示：三方数据失真、房地产销量持续下滑、通胀导致外销需求疲弱、原材料价格上涨。 1总览：基本面延续Q2，大部分企业被低估 1.1Q3家电板块利润增速高于收入增速 Q3家电板块和全A股票的收入同比增速为1%和7%，归母净利同比增速为11%和1%。 从收入端看，下半年的疫情扰动、房地产不景气干扰家电等耐用消费品的销售，整体家电企业收入增速不及全A企业的增速。 从利润端看，由于家电产品的结构优化、原材料价格下滑、费用优化等因素，利润同比增长快于全A，盈利能力显著恢复。 图表1：Q3收入增速慢于全A增速 图表2：Q3家电利润增速高于A股，延续Q2状态 图表3：公司得益于毛利率增长，归母净利增速高于收入 1.2大部分家电企业近期被北上资金减持 持仓变动情况：本月北上资金增持最多的标的是上游零部件企业、创维数字、奥佳华、小熊电器、石头科技。此外，由于热泵标的均非为沪（深）股通标的，因而北上资金均无持仓。 北上资金减持白电、厨电和部分小家电企业。原因在于投资者对国内房地产信心不足，纷纷减持与地产绑定的家电企业。 北上资金增持少量具备α优势的企业，比如布局VR生态链的创维数字、内销改善的石头科技、产品结构优化的小熊电器、出口电热毯的奥佳华、与新能源汽车相关的上游零件供应商等。 图表4：较多家电企业被北上资金减持 图表5：近一个月家电行业跌幅13% 图表6：本月上涨的标的集中在具备阿尔法优势的企业 1.3近70%企业PEG＜1，或将构筑价值洼地 估值分位数表现：2017/1-2022/10沪深300的估值处于低位，全A行业各个板块的分位数存在较大分化。 其中家用电器板块5年内估值分位数仅6.5%，环比下降，处于历史低位。参考市场一致预期，以2022年的PE对应2022-24年的年化增速，我们发现40个家电标的中有27个处于PEG＜1的水平，行业处于估值低位。其中白电、厨卫、黑电、热泵、照明、小家电、上游零件的PEG为0.7、0.79、0.73、0.81、1.17、1.14和1.96。静待这些行业业绩改善兑现后，有望形成价值洼地。 图表7：家电板块PE值处于6.5%的分位点上 图表8：39个家电企业中有27个PEG＜1的低估状态 2白电：行业需求承压，但龙头经营稳健彰显韧性 2.1行业：9月原材料持续下行，但内外销景气度承压 社零数据：家电音响类的零售额弹性高于整体社零，降幅更大。9月社零增速有所下滑，由于地产疲弱和疫情扩散导致该耐用消费品的增速低于社零，而家电音响类零售收入下滑速度更快，同比-6%。家电音响类的销额在社零中占比下滑至5%的份额。 图表9：社零和家电类零售额增速同比 图表10：家电音响类在社零销售占5%左右份额 具体品类销售：除冰柜外，白电表现一般。今年疫情居家隔离+炎热天气，激发消费者对于大容量冰柜的储蓄需求，9月冰柜销售额+3%，Q3销额+21%。其余大家电受房地产和消费需求影响，景气度一般。我们前期预计的热夏释放空调需求兑现，8月空调销售额同比+18%，但9月下跌至-46%，Q3整体增长5%。总体看，消费信心不足以及地产疲弱对耐用品的影响较大。 图表11：白电9月销售数据监测 出口：延续8月趋势，但均价有所下滑。根据海关总署，2022年9月家电整体出口额、量、价同比-20%、-18%和-2%。家电出口量增速与8月持平，但需求疲弱导致均价有所下滑。 图表12：整体家电外销出口量和金额增速 图表13：空调外销出口量和金额增速 图表14：冰箱外销出口量和金额增速 图表15：洗衣机外销出口量和金额增速 房地产：下滑幅度稳定、持续磨底，竣工下滑收窄。2022年9月住宅房屋新开工面积、销售面积和竣工面积同比为-39%、-26%、-20%，下滑幅度有所稳定，并已探底数月。目前竣工面积增速连续两个月有所修复，房地产迎来些许边际恢复。 图表16：住宅房屋新开工面积累计同比 图表17：住宅商品房销售面积累计同比 图表18：房地产销售以期房为主 图表19：住宅房屋竣工面积累计同比 海运运费：由于需求不足，7月后海运运费大幅度持续下滑。22年下半年开始全球各地区均出现不同程度的通胀，为了抑制通胀，叠加此前库存较高，全球消费需求有所下滑。10月底海运费用比7月下滑约58%，外销运费压力较大地缓解。 汇率：人民币相较于美元贬值，相较于欧元升值。9-10月，相较于美元人民币贬值3%，相对于欧元升值4%。有利于海尔等美国销售占比高的企业。 图表20：海运运费下滑幅度较大 图表21：人民币相对于欧元升值、相对于美元贬值 原材料：家电主要原材料成本从Q2开始下滑，铝铜价降幅收窄。进入2022年以来，俄乌危机短暂提升钢、塑料、铜、铝等原材料价格，但需求疲弱导致原材料价格从Q2内开始回落，2022年10月底，钢、塑料、铜、铝价格同比-27%、-32%、-22%和-18%。10月中旬铝和铜价格下滑速度收窄。 图表22：原材料成本变动统计 2.2业绩：剪刀差红利持续，白电收入利润维持正增长 收入端：空调品类增长+高端化提均价，带动白电Q3收入同比+5%。1）热夏带来的空调销售兑现，根据奥维云Q3空调销售额同比增长5%，对应的，格力、海信等空调销额占大的企业收入增长11%和6%。2）海尔海内外高端化策略持续推进，均价提升带动收入增长。 利润端：原材料下行红利和高端化，带动成本环比下滑。2022H1以来的原材料成本下行和均价提升带来的“剪刀差”红利持续，白电整体毛利率同比上涨0.8pct。 但研发和管理等费用刚性，Q3费率同比提升0.2pct，略微压制“剪刀差”带来的红利。 图表23：整体白电利润增速高于收入增速 3厨电：整体销售降幅环比收敛，企业收入利润依旧承压 3.1行业：厨电整体下滑速度收窄，集成灶回温明显 传统品类下滑幅度收窄，新兴品类增速更高。根据奥维云，9月油烟机、燃气灶、消毒柜、热水器销额增速为-2%、-6%、-31%和-4%，而Q3增速分别为-3%、-11%、-25%和-11%。除消毒柜外，9月传统厨电下滑速度较Q3整体有所收窄。洗碗机、集成灶9月的销额增速为1%和25%，销售恢复明显。其中，集成灶的销售主要是量价齐升驱动，扭转销量连续3个月下滑趋势。 图表24：厨电销额逐渐回温 图表25：集成灶全渠道销额、量、价变动 竞争格局：整体表现平稳。根据奥维云，集成灶线下CR5销额市占率环比提升2pct，线上提升3.54pct，主要由个别企业增长带动的集中度提升。 图表26：集成灶线下销售额市占率变动 图表27：集成灶线上销售额市占率变动 3.2业绩：收入受地产拖累，利润回落幅度环比收窄 收入端：营收持续受地产拖累。厨电（烟灶）约有70%收入是房地产带来的，受地产销售疲弱的影响，厨电营收自Q2开始下滑。Q3下滑速度与Q2差不多。 盈利端：原材料成本压力释放，利润下滑幅度收窄。近期原材料价格大幅回落，Q3毛利率环比提升3pct。在费用上，由于厨电，特别是集成灶企业紧锣密鼓布局线下销售渠道，以及强化新品推广，销售费率环比提升1pct。管理和研发费率刚性，因而费用维持高位。利润端下滑幅度收窄，从Q2的-12%调整至Q3的-9%。 图表28：整体厨电利润在原材料成本改善下，利润下滑幅度收窄 4投影：DLP投影市场短期承压，看好行业长期成长 4.1行业：DLP增长阶段性走弱，但期待双11良好表现 由于智能投影行业的高频数据统计来源多样，因此我们认为综合奥维云、洛图科技和魔镜三方数据的均值，能够尽可能地接近真实情况。 行业整体：根据三方数据，Q3智能投影行业的销额和销量增速为50%和36%。 智能投影行业增长主要由LCD投影驱动。由于上半年芯片紧缺以及消费信心不足，人们对高价值可选消费的单品购买欲望下滑。根据洛图数据，22Q3 DLP线上销量同比-27%，DLP销量占比低至30%，占比达到推出以来的历史最低。但DLP投影产品不断升级，画质、音质、操作系统和内容日益完善，在性能上，LCD难以与其媲美，DLP满足消费者大屏观影和便携需求。随着消费信心逐渐增强以及产品不断完善，DLP智能投影有望迎来增长拐点。 图表29：智能投影全渠道销售额增速 图表30：智能投影全渠道销量增速 图表31：国内全渠道智能投影分类销量 分企业看：根据魔镜，9月光峰C端保持好成绩，期待极米新品在双十一的表现。 峰米2021年8月才推出智能投影，基数较低，光峰今年5月推出了LED投影V10、8月更新LCD微投小明Q2、9月初推出3000元以内的激光智能微投S5，带动9月销额同比