总量周观点：PMI回落明显，增量政策可期

分析师：周建华 登记编码：S0730518120001 zhoujh-yjs@ccnew.cm021-50586758 研究助理：钮若洋 niury@ccnew.com021-50586356 PMI回落明显，增量政策可期 ——总量周观点 证券研究报告-总量周观点发布日期：2022年10月31日 相关报告 《总量周观点：三季度增长较二季度整体改善》2022-10-24 《总量周观点：四季度复苏中枢有望继续抬升》2022-10-17 《总量周观点：政策密集发力，高频动能延续改善》2022-10-10 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 投资要点： 宏观：宏观回顾：国际层面，当地时间10月20日下午，英国首相特拉斯宣布辞去保守党党魁职务，特拉斯因其激进减税方案引发经济金融动荡、后又因大幅扭转政策被指削弱政府公信力。国内层面，二十大与二十届一中全会顺利召开，10月24日，国内主要宏观经济数据公布。三季度我国GDP同比增长3.9%，较二季度显著抬升3.5%；结构上，工业生产强劲，当月同比增长6.3%；固定资产投资增长5.9%，延续了地产下滑、基建上扬、制造业企稳的局面；消费数据当月同比2.5%，整体偏弱，其中餐饮消费下滑显著；外贸动能（人民币计价）小幅回落至10.7%，但整体依然延续在高位。政策层面，二十大突出“经济”、“民生”、“生态”、“安全”，预计稳增长政策将持续发力。宏观展望：整体上，三季度经济数据较二季度有较为明显的改善，经济堵点依然集中在地产、防疫政策相关的需求侧。预计伴随地产政策发力，地产市场转暖，四季度增速中枢有望继续上行，四季度增速或抬升至5%以上。 股票：10月，全球主要指数涨跌不一，欧美市场略有反弹，大中华区市场普遍回落。国内市场震荡调整，多数指数录得下跌，科创50上涨5.79%、中证500和中证1000小幅上涨，其他指数均下跌，上证50大跌10.85%。沪深两市日均成交额7,861元，较上月环比 +8.2%，成交额略有回升。经济保持企稳修复态势，需求端相对较弱。政策以落实落地为主，央行继续呵护市场流动性。截至10月 28日，10月北向资金流出463亿，为最近3年流出最多的月份， 仅次于2020年3月（流出679亿）武汉疫情冲击时期，市场上外资重仓股短期遭遇重挫。短期市场情绪陷入低迷，公募发行和新增投资开户出现明显降温。但是，从历史数据来看，这些均是反向指标，若在此时不畏下跌，择机大胆布局，中长期获得较厚收益的概率较高。短期市场或受制于投资者情绪的低迷，但目前市场股债收益比已经逼近2018年末的水平，估值极低的环境是中长期布局的 机遇期。上证指数3000点依然是重要的政策底，预计上证指数在 3000点下方时，管理层刺激市场政策力度或逐步加码。短期市场或维持震荡格局，可关注自主可控、国产替代等领域投资机会；建议仓位60%，重点关注计算机、电子和医药等行业。 债券：债市回顾：基本面趋势性确定性减弱，债市短期振幅放大，9月下旬以来在没有太多有效信息的情况下上下1块钱以上。近期多头趋势强于预期，期货在基差收敛趋势下越过前高，现券离前高尚有明显距离。周内来看，周一经济数据不及预期推动长端收益率下行，周二资金最紧张的当日长端出现调整，周三到周五市场在资金情绪缓解、美债利率下行、汇率回落、股市情绪较弱和疫情散发 增加的相继推动下走出多头趋势。市场近期节奏更契合高频，等月度数据发布确认的时候已经抢跑甚至过度定价，对数据“利好出尽”或者反应钝化。没有实质性增量利好推动下仍不认为有大趋势行情，资金价格抬升期限利差也难以持续压缩。本周我们建议多头择机止盈，空头小仓位博弈调整。 1.资产配置：股票15%、债券25%、商品25%、Reits35%。 风险提示：政策、经济数据预测不及预期，突发风险事件等；大类资产配置模拟组合仅用于回测，过往收益率不代表未来状况。 内容目录 2.宏观：PMI回落明显，增量政策可期4 3.股票：不畏下跌，从长计议5 4.债券：债市上涨接近前高6 5.资产配置：股票15%、债券25%、商品25%、Reits35%7 6.风险提示7 图表目录 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值4 图2：我国南华工业品价格指数与国际油价4 图3：中美十年期国债收益率走势与利差4 图4：美元兑人民币汇率中间价走势（USD/CNY）4 图5：全球主要指数涨跌幅(%)5 图6：A股主要指数涨跌幅(%)5 图7：中信一级行业9月涨跌幅（%）5 图8：国债收益率曲牛平6 图9：国开债收益率曲线牛平6 图10：同业存单震荡6 图11：大类资产配置模拟组合净值走势图7 表1：本期大类资产配置比例7 1.宏观：PMI回落明显，增量政策可期 宏观回顾：国际层面，英国原财相苏纳克在保守党党魁争夺中胜出，将成为新任英国首相。国内层面，10月PMI公布值49.2，显著低于市场预期，与高频指标的回落走向一致。结构上，经济堵点有所增加，一是生产端供给能力回落，上游焦化、钢铁、煤炭、水泥均有下滑；二是需求侧新订单回落，延续了需求侧持续偏弱的逻辑；三是供应商配送时间指数显著回落，对应制造业实际配送时间的增长，反映出疫情因素下供应链层面的堵点，与铁路货运的整体下滑一致。四是库存层面，成品库存的积压有所增长，被动补库特征与需求侧偏弱一致。此外，新出口订单小幅回升，出口动能仍然延续。政策层面，二十大突出“经济”、“民生”、“生态”、“安全”，预计稳增长政策将持续发力。 宏观展望：整体上，短期经济增长的堵点增加，产需两侧回落以及供应链乏力一定程度削弱了市场对于经济企稳的预期，当前存量政策依然略显不足，地产端政策的落地仍需观察。银行间流动性仍然存在一定缺口，预计未来两个月降准的可能性仍然存在，地产与基建的增量政策仍然有可能推出。 图1：我国近期高频景气指数同比增速与4周均值图2：我国南华工业品价格指数与国际油价 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 4300 3900 3500 3100 2700 2300 10-01 09-01 08-01 07-01 06-01 05-01 04-01 03-01 02-01 01-01 12-01 11-01 10-01 09-01 1900 160 （点） （美元/桶） 140 120 100 80 60 40 20 2020-10 2020-12 2021-02 2021-04 2021-06 2021-08 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 0 宏观周频景气指数（同比） 宏观周频景气指数（同比）-4WMA 南华工业品指数现货价:原油:英国布伦特Dtd 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图3：中美十年期国债收益率走势与利差图4：美元兑人民币汇率中间价走势（USD/CNY） 4.5 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 （%）（BP） 280 220 160 100 40 -20 -80 -140 7.2 7.0 6.8 6.6 6.4 6.2 6.0 5.8 中间价:美元兑人民币 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07 2020-10 2021-01 2021-04 2021-07 2021-10 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2021-10 2021-11 2021-12 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 UST10YR-NOTECN10YR-GB中美利差(右) 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 2.股票：不畏下跌，从长计议 股市回顾：10月，全球主要指数涨跌不一，欧美市场略有反弹，大中华区市场普遍回落。国内市场震荡调整，多数指数录得下跌，科创50上涨5.79%、中证500和中证1000小幅上 涨，其他指数均下跌，上证50大跌10.85%。沪深两市日均成交额7,861元，较上月环比+8.2%，成交额略有回升。 股市展望：经济保持企稳修复态势，需求端相对较弱。政策以落实落地为主，央行继续呵护市场流动性。截至10月28日，10月北向资金流出463亿，为最近3年流出最多的月份， 仅次于2020年3月（流出679亿）武汉疫情冲击时期，市场上外资重仓股短期遭遇重挫。短期市场情绪陷入低迷，公募发行和新增投资开户出现明显降温。但是，从历史数据来看，这些均是反向指标，若在此时不畏下跌，择机大胆布局，中长期获得较厚收益的概率较高。短期市场或受制于投资者情绪的低迷，但目前市场股债收益比已经逼近2018年末的水平，估值极低 的环境是中长期布局的机遇期。上证指数3000点依然是重要的政策底，预计上证指数在3000点下方时，管理层刺激市场政策力度或逐步加码。短期市场或维持震荡格局，可关注自主可控、国产替代等领域投资机会；建议仓位60%，重点关注计算机、电子和医药等行业。 道琼斯工业指数 纳斯达克指数标普500 英国富时100法国CAC40 德国DAX日经225 韩国综合指数恒生指数 澳洲标普200 印度SENSEX30 俄罗斯RTS巴西指数上证指数深证成指 台湾加权指数 5.7214.40 2.244.98 3.958.80 1.122.23 3.948.86 4.039.32 0.804.50 2.505.24 -8.32-13.70 1.604.77 0.964.26 5.254.74 -4.414.18 -4.05-3.59 -4.74-3.50 -0.24-4.74 -9.57 -29.04 -18.15 -4.56 -12.30 -16.63 -5.86 -23.82 -36.48 -8.88 2.78 -30.71 9.37 -19.89 -29.99 -29.81 18.73 21.39 26.89 14.30 28.85 15.79 4.91 3.63 -14.08 13.02 21.99 15.01 -11.93 4.80 2.67 23.66 图5：全球主要指数涨跌幅(%)图6：A股主要指数涨跌幅(%) 2022/10/28周涨跌月涨跌2022年涨跌2021年涨跌2022/10/28周涨跌月涨跌2022年涨跌2021年涨跌 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 上证指数 深证成指创业板指沪深300上证50中证500科创50创业板50万得全A中小板指上证180上证380中证100中证500中证800中证1000 -4.05-3.59 -4.74-3.50 -6.04-1.68 -5.39-6.93 -6.44-10.85 -2.941.19 2.665.79 -6.61-1.91 -4.19-2.51 -4.11-3.94 -4.93-7.25 -3.24-0.15 -6.19-7.88 -2.941.19 -4.76-4.93 -2.991.88 -19.89 -29.99 -32.27 -28.32 -28.93 -21.44 -28.93 -33.40 -22.93 -29.25 -25.78 -18.67 -28.93 -21.44 -26.63 -22.10 4.80 2.67 12.02 -5.20 -10.06 15.58 0.37 16.88 9.17 4.62 -5.19 16.39 -10.55 15.58 -0.76 20.52 图7：中信一级行业9月涨跌幅（%） 料来源：Wind，中原证券 3.债券：债市上涨接近前高 债市回顾：基本面趋势性确定性减弱，债市短期振幅放大，9月下旬以来在没有太多有效信息的情况下上下1块钱以上。近期多头