年报点评：2022年业绩表现亮眼，快速推进N型电池产能

分析师：唐俊男 登记编码：S0730519050003 tangjn@ccnew.com021-50586738 2022年业绩表现亮眼，快速推进N型电 池产能 ——晶澳科技(002459)年报点评 证券研究报告-年报点评增持(首次) 市场数据(2023-03-27) 收盘价(元)57.00 事件： 发布日期：2023年03月28日 一年内最高/最低(元)100.54/52.54 沪深300指数4,012.48 市净率(倍)4.88 流通市值(亿元)1,336.03 基础数据(2022-12-31) 每股净资产(元)11.67 每股经营现金流(元)3.47 毛利率(%)14.78 净资产收益率_摊薄(%)20.12 资产负债率(%)58.31 总股本/流通股(万股)235,651.46/234,391.5 6 B股/H股(万股)0.00/0.00 个股相对沪深300指数表现 晶澳科技沪深300 41% 33% 25% 17% 9% 1% -7% -15% 2022.032022.072022.112023.03 资料来源：Wind，中原证券 相关报告 联系人：马嶔琦 电话：021-50586973 地址：上海浦东新区世纪大道1788号16楼 邮编：200122 公司发布2022年年报，全年实现营业总收入729.89亿元，同比增长76.72%；归属于上市公司股东的净利润55.33亿元，同比增长171.40%；基本每股收益2.40元/股，同比增长160.87%；加权平均净资产收益率24.19%，同比提升11.11个百分点。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.4元（含税），以资本公积金每10股转增4股。 点评： 2022年，公司经营量利齐升，一体化产能盈利能力优异。2022年，公司业绩表现优秀，主要得益于公司一体化产能扩张，光伏组件出货量的显著增长以及盈利能力的提升。截至2022年底，公司光伏组件产能50GW，同比提升25%，硅片和电池匹配度80%。全年公司光伏组件销售量38.11GW，同比增长58.31%。公司光伏组件单瓦毛利0.26元，同比增加0.03元；单瓦净利0.139元，同比提升73.75%。全年公司计提资产减值损失-11.09亿元，其中，存货跌价损失及合同履约成本减值损失-2.61亿元，固定资产减值损失 -8.43亿元。 高强度研发保证技术领先性，数字化、智能制造提高生产效率。公司加强科技创新，高度重视产品研发。2022年，公司研发投入46.08亿元，占营业收入比重6.31%。公司量产P型电池转换效率最高23.9%，N型电池转换效率最高25.3%。公司推出新一代量产N型组件DeepBlue4.0X，其相对于传统主流P型组件，BOS成本可降低2.1%，LCOE成本可降低4.6%，满足高功率、高性价比市场需求。公司以数字化和智能化赋能业务发展，通过在生产工厂部署AGV车、5G网络、人工智能等智能技术，大幅降低员工数量，提升员工劳动效率和产品质量。这有利于切实推动企业高质量发展，铸造成本优势护城河，夯实企业核心竞争力。 推进全球战略布局，强化海外制造和分销能力。公司作为全球领先的一体化厂商，具备强大的产品分销能力。公司在海外设立了13个销售公司，销售服务网络遍布全球135个国家和地区，涵盖中国、欧洲、美国、日本和东南亚、澳洲、拉美以及中东等区域。销售渠道网络优势有利于公司光伏组件产品的全球分销，降低单一市场销售波动风险。同时，针对潜在的贸易摩擦风险，公司在东南亚建立垂直产一能体（化4GW），在美国建光伏组件厂（亚利桑那州 凤凰城，2GW产能），保证部分贸易壁垒国家的光伏组件产品供应。 一体化产能不断扩张，2023年公司N型产品产能将大幅增长。面 对光伏行业良好的市场机遇，公司不断扩大先进产能规模，大尺寸、高效率、高功率、低成本组件产品的产能和比例快速增长。截至2022年底，公司拥有组件产能50GW，硅片和电池产能为光伏组件产能80%，行业地位位居前列。按照目前扩产计划，预计2023年底公司光伏组件产能80GW，硅片和电池产能匹配度提升至90%，进一步加强公司对产业链自供比例的提升。值得一提的是，公司积极布局N型产品生产能力，2023年末N型产能40GW，进一步优化公司产能结构。 积极利用资本市场募资，拟发行可转换公司债券。公司拟向不特定对象发行可转换公司债券募集资金总额不超过89.60亿元，扣除发行费用后拟用于包头晶澳（三期）20GW拉晶、切片项目、年产10GW高效电池和5GW高效组件项目、年产10GW高效率太阳能电池片项目以及补充流动资金。本次发行转债扩产，有利于完善公司一体化产业链，巩固行业领先地位，减轻企业资金压力。目前，公司可转换公司债券发行处于交易所问询函回复阶段。 投资建议：暂时不考虑公司发行可转换债券转股的摊薄效应，预计公司2023、2024年、2025年归属于上市公司股东的净利润分别为78亿元、93亿元和112亿元，对应每股收益为3.33、3.94和4.75元/股，按照3月27日57元/股收盘价计算，对应PE分别为17.12、 14.46和12.00倍。尽管光伏行业存在扩产加剧、竞争趋于激烈风险，但公司作为老牌的光伏一体化厂商，具备深厚的技术积累、较强的供应链管理能力和完善的全球分销能力，市场竞争力突出。目前，公司估值处于历史较低水平，首次覆盖，给予公司“增持”投资评级。 风险提示：光伏行业产能扩张过快，阶段性产能过剩，盈利能力下滑风险；全球产业政策变化风险；国际贸易保护风险。 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（亿元） 413 730 963 1,156 1,323 增长比率 59.80% 76.72% 31.91% 20.09% 14.40% 净利润（亿元） 20 55 78 93 112 增长比率 35.3% 171.4% 41.78% 18.42% 20.52% 每股收益(元) 0.92 2.40 3.33 3.94 4.75 市盈率(倍) 100.76 25.04 17.12 14.46 12.00 资料来源：聚源，中原证券 图1：公司一体化产能结构（单位：GW）图2：公司光伏组件销售量情况 硅片电池组件 销售量（MW） 10050000 8040000 60 40 20 0 2020A2021A2022A 2023E 30000 20000 10000 0 2020A2021A 2022A 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：公司公告，中原证券 图3：公司光伏组件平均销售价格和平均成本图4：公司光伏组件毛利率走势 单瓦售价（元）单瓦成本（元）毛利率（%） 2.00 1.50 1.00 0.50 0.00 2020A2021A2022A 16.50 16.00 15.50 15.00 14.50 14.00 13.50 13.00 2020A2021A2022A 资料来源：公司公告，中原证券资料来源：Wind，中原证券 图5：公司营业总收入和同比增长图6：公司归母净利润和同比增长 营业总收入(亿元）同比(%)归属母公司股东的净利润（亿元）同比(%) 250.00 120.00 25.00 500.00 200.00 100.00 20.00 400.00 150.00 80.00 15.00 300.00 60.00 200.00 100.00 40.00 10.00 100.00 50.00 20.00 5.00 0.00 0.00 0.00 0.00 -100.00 资料来源：Wind，中原证券资料来源：Wind，中原证券 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表（亿元） 利润表（亿元） 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 316 382 448 572 711 营业收入 413 730 963 1,156 1,323 现金 132 122 117 168 244 营业成本 353 622 818 987 1,127 应收票据及应收账款 56 85 121 152 181 营业税金及附加 1 2 3 4 4 其他应收款 7 7 8 10 11 营业费用 7 11 13 15 16 预付账款 18 26 33 39 45 管理费用 11 17 20 23 25 存货 80 119 144 175 200 研发费用 6 10 13 15 17 其他流动资产 23 24 26 28 30 财务费用 8 -5 0 -1 -2 非流动资产 253 342 428 475 513 资产减值损失 -6 -11 -13 -15 -16 长期投资 5 8 8 8 8 其他收益 2 3 4 5 5 固定资产 142 214 289 328 360 公允价值变动收益 0 -2 0 0 0 无形资产 10 14 16 18 20 投资净收益 4 3 3 3 4 其他非流动资产 95 106 116 121 126 资产处置收益 -1 -2 0 0 0 资产总计 570 723 876 1,047 1,224 营业利润 26 65 90 106 128 流动负债 327 350 427 507 578 营业外收入 0 0 0 0 0 短期借款 76 18 23 26 31 营业外支出 2 2 0 0 0 应付票据及应付账款 136 186 224 270 309 利润总额 24 63 90 106 128 其他流动负债 114 146 179 211 238 所得税 3 8 11 13 16 非流动负债 76 72 77 82 87 净利润 21 55 78 93 112 长期借款 13 18 23 28 33 少数股东损益 0 0 0 0 0 其他非流动负债 63 54 54 54 54 归属母公司净利润 20 55 78 93 112 负债合计 402 422 503 589 664 EBITDA 62 99 125 151 180 少数股东权益 2 27 27 27 27 EPS（元） 0.92 2.40 3.33 3.94 4.75 股本 16 24 24 24 24 资本公积 90 139 139 139 139 主要财务比率 留存收益 61 113 185 269 372 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 归属母公司股东权益165 275 346 431 533成长能力 负债和股东权益 570 723 876 1,047 1,224 营业收入 59.80% 76.72% 31.91% 20.09% 14.40% 营业利润 35.55% 148.74% 38.62% 18.42% 20.52% 归属母公司净利润 35.3% 171.4% 41.78% 18.42% 20.52% 获利能力毛利率 14.63% 14.78% 15.06% 14.61% 14.77% 现金流量表（百万元） 净利率 4.94% 7.58% 8.15% 8.03% 8.47% 会计年度 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E ROE 12.4% 20.1% 22.6% 21.6% 21.0% 经营活动现金流 38 82 113 144 167 ROIC 11.4% 16.5% 17.5% 17.2% 17.0% 净利润 21 55 78 93 112 偿债能力 折旧摊销 26 31 36 45 54 资产负债率 0.71 0.58 0.57 0.56 0.54 财务费用 8 -2 2 3 3 净负债比率 2.41 1.40 1.35 1.29 1.19 投资损失 -4 -3 -3 -3 -4 流动比率 0.97 1.09 1.05 1.13 1.23 营运资金变动 -19 -15 -14 -8 -14 速动比率 0.66