零售稳健、整装高增，盈利能力逆势提高

公司发布2022年三季报报告：2022Q1-3实现收入35.17亿元（同比+5.9%），归母净利润3.15亿元（同比+5.0%），扣非归母净利润2.97亿元（同比+2.4%）； 单Q3实现收入14.82亿元（同比+4.8%），归母净利润1.57亿元（同比+6.0%），扣非归母净利润1.56亿元（同比+8.4%）。疫情下公司零售端强调多渠道&全品类扩张，单Q3实现正增长，此外深入推进供应链变革，单Q3归母净利率为10.6%（同比+0.1pct），盈利能力逆势提高。 渠道下沉加速，衣柜、木门高增，品类协同效果显著。2022Q3公司厨柜/衣柜/木门分别实现收入7.35/6.07/0.5亿元（同比-6.2%/+20.0%/+6.3%），单Q3毛利率分别为40.2%/39.3%/17.1%（同比+3.2/+1.2/+9.1pct）。公司厨柜品类加速渠道下沉，衣柜、木门延续稳定增长，截至2022年9月末经销门店数分别较上年末+22/+89/314家至1713/1708/713家。公司持续完善整家品类，厨柜、衣柜、木门墙板协同效应逐渐显现；拓展日本松下、意大利OXO卫浴、意大利R&G家具、爱依瑞斯等高端品牌，打造多品牌矩阵；扩充多种成品家具，新增软装墙板、卫阳空间产品。 零售增长稳健，大宗风险。1）直营渠道：单Q3直营渠道实现收入1.2亿元（同比+26.9%），毛利率为66.5%（同比-0.2pct）。2）经销渠道：单Q3经销渠道实现收入8.6亿元（同比+4.6%），毛利率为37.7%（同比+4.8pct）。公司前端推动市场下沉、品类融合，加强对加盟商开店补贴，线上通过直播精准引流，后端推动供应链、渠道数字化升级，疫情下零售增长稳健。3）大宗渠道：2022Q3大宗渠道实现收入3.8亿元（同比-5.9%），毛利率为35.3%（同比-2.7pct），地产下行&公司强化风险管理，大宗渠道收入略有下滑，保交楼政策支撑下后续收入有望回暖。4）整装渠道：公司针对性开发符合装企套系风格的套系化产品，发布“超级邦”装企服务战略，打造总部、装企、加盟商共赢生态圈和差异化的竞争策略。 Q3盈利能力回暖，费用投放加大。2022Q3公司毛利率为37.5%（同比+1.9pct），归母净利率为10.6%（同比+0.1pct），疫情期间公司Q3盈利能力逆势提高，主要系供应链优化，且原材料价格略有回落。从费用率来看，Q3费用率为23.3%（同比+0.4pct），其中销售费用率为14.3%（同比+1.0pct），管理费用率为4.85%（同比+0.37pct），财务费用率为-0.64%（同比-0.32pct），研发费用率为4.75%（同比-0.66pct）。 现金流回暖，经营效率提升。2022Q3公司净经营现金流为3.8亿元（同比+2.12亿元），现金表现回暖；截至9月末公司应收账款周转天数为12.74天（同比-0.29天），应付账款周转天数为61.46天（同比+8.08天），存货周转天数为46.11天（同比-8.07天），经营效率明显改善。 盈利预测与投资评级。多品类&多渠道搭建顺畅，发力大家居打开成长空间，预计2022-24年归母净利润为5.5/6.4/7.3亿元，对应PE为11.9X/10.2X/8.9X，维持“买入”评级。 风险提示：疫情反复、地产超预期下滑、竞争显著加剧 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）