零售稳健，大宗恢复，整装高增，盈利略承压

公司发布三季度业绩报告：2022Q1-3公司实现营业收入162.7亿元（同比+13.0%），归母净利润19.9亿元（同比-5.8%），扣非归母净利润19.2亿元（同比-4.6%）。 单Q3实现营业收入65.8亿元（同比+6.0%），归母净利润9.72亿元（同比-11.7%），扣非归母净利润9.40亿元（同比-12.1%）。公司收入表现稳健，利润受累于低毛利渠道、产品占比提升，规模效应未充分显现。 增长韧性凸显，衣柜表现靓丽。2022年1-9月疫情反复，我国家居零售额同比下滑-8.4%，公司以衣柜为核心打造整家定制，以整装为突破口抓取前置流量，前三季度实现正增长，表现优于行业。分品类看，2022Q3公司核心品类厨柜受大宗渠道拖累，实现收入21.83亿元（同比-0.35%）；衣柜及配套品受益于整家套餐渗透率提升，实现收入34.92亿元（同比+32.72%）。卫浴及木门品类分别实现收入3.11/4.00亿元（同比+10.65%/+5.18%）。2022Q3厨柜/衣柜及配套品/卫浴/木门分别实现毛利率36.81%/30.96%/31.91%/21.79%，同比+3.2pct/-3.1pct/+4.7pct/+4.1pct。 公司以“拓渠道、抢流量、增单值、扩份额”为总基调，多维度积极推进大家居战略，品类融合效果显著。 零售稳增，大宗恢复、整装高增。分渠道来看，2022Q3公司直营渠道/经销渠道/大宗渠道/其它分别实现收入1.93/51.43/10.61/0.59亿元 ， 同比+13.1%/+5.5%/+1.4%/+27.3%，零售维持稳增，门店数量持续扩张，2022前三季度橱柜/衣柜/欧铂尼/欧铂丽/卫浴门店数量分别为2506/2279/1047/1025/828家，同比去年年末增加门店47/78/26/36/23家。整装实现高增，且盈利能力环比提升； 大宗逐步复苏、收入实现转正。 毛利率同比稳定，净利率阶段性承压。公司Q3实现毛利率33.13%（同比-0.1pct），实现净利率14.79%（同比-2.9pct），主要系费用规模效应未充分显现。2022Q3公司销售费用率7.59%（同比+1.06pct），营销费用投放加大；管理费用率5.45%（同比+0.8pct），研发费用率4.07%（同比+1.63pct），持续推进产品创新，财务费用率-1.38%（同比-0.7pct），整体费用率同比+2.8pct，导致净利润短期承压。 现金流承压、环比改善，营运效率略下滑。2022Q1-3公司净经营现金流为19.64亿元（同比-33.1%），主要系购买商品、接受劳务支付的现金增加所致，环比有所改善。 从营运情况来看，公司应收账款周转天数为19.13天（同比+4.17天），应付账款周转天数为182.8天（同比+42.69天），存货周转天数为35.64天（同比+7.36天），疫情影响、公司整体营运效率略有下滑。 盈利预测与投资评级。公司组织结构持续变革，融合各业务条线，逐步构建平台化组织架构，大家居战略稳步推进。我们预计2022-24年公司归母净利润为27.5亿元/31.4亿元/36.3亿元，同比增长3.3%/14.2%/15.4%，对应PE为19.0X、16.7X、14.4X，维持“买入”评级。 风险提示：地产低于预期、疫情反复 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）