品牌势能向上，业绩略超预告

事件：公司发布2022年三季报。2022年前三季度实现营业总收入221.44亿元，同比+28.3%；实现归母净利润71.08亿元，同比+45.7%。其中，单三季度实现营业总收入68.10亿元，同比+32.5%；实现归母净利润20.96亿元，同比+57.0%，业绩情况略高于此前预告（预告前三季度收入221亿左右，净利润70亿左右）。 全国化进程加速，品牌认知度提升。分市场来看，2022前三季度省内/省外市场分别实现营收85.0/135.1亿元，分别同比+24.0%/+31.5%，其中Q3省内/省外实现营收28.7/39.1亿元，同比+34.1%/31.5%，2022前三季度省外市场占比提升至61.4%。另外，报告期内公司经销商数增加205家至3729家。分渠道来看，2022前三季度直销（含团购）/代理/电商平台分别实现营收3.5/206.7/9.9亿元，分别同比+6.4%/+28.9%/+29.3%，各渠道均衡发展，消费者品牌认知度不断提高。 预收款维持高位，回款质量增强。Q3末公司合同负债47亿元，环比基本持平，为四季度和明年留有余地。同时，资产负债表方面应收账款融资项目持续下行，反映出公司回款质量持续向好，品牌力渐强。毛利率方面，Q3毛利率同比+1.7pct，主要系青花系列占比提升，公司产品结构持续优化。根据经销商反馈，目前青20市占率持续提升，青30处于消费者培育阶段。费用率方面，Q3销售费用率略增、管理费用率略减属正常现象，投资净收益增加亦对净利率有正面作用。 全年目标完成可期，品牌复兴仍在途中。公司计划2022年营收同比增长25%左右，目标完成可期，当前汾酒复兴正在途中，产品端青花汾酒势头正盛，玻汾以品质赢得消费者口碑，渠道反馈在配额制下公司产品需求旺盛； 市场端在“1357+10”的市场布局下，以长三角和珠三角为代表的南方市场仍有较大开拓空间，持续看好汾酒未来发展。 盈利预测与投资建议：我们维持此前期盈利，预计2022-2024年公司实现营收256.3/315.6/378.7亿元，分别同比+28.3%/+23.2%/+20.0%，实现归母净利润75.6/98.0/117.6亿元，分别同比+42.2%/+29.6%/+20.1%，当前股价对应2022-2024年市盈率分别为37/29/24倍，维持“买入”评级。 风险提示：省外市场拓展不及预期，高端产品推广不及预期，疫情反复因素。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）