可转债打新系列：回天转债：国内工程胶粘剂龙头企业

可转债打新系列 回天转债：国内工程胶粘剂龙头企业 2022年10月26日 转债基本情况分析： 回天转债发行规模8.50亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价20.21 元，截至2022年10月25日转股价值79.66元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.38元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022年10月25日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.14%的贴现率计算，债底为86.77元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股 分析师谭逸鸣 本的摊薄压力为9.76%，对流通股本的摊薄压力为12.21%，对现有股本存在一定的摊薄压力。 中签率分析： 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com研究助理尚凌楠 截至2022年10月25日，公司前三大股东章锋、湖北回天新材料股份有限公司-第三期员工持股计划、刘鹏分别持有占总股本14.95%、3.34%、3.03%的 执业证书：S0100122070033电话：18801385469邮箱：shanglingnan@mszq.com 股份，前十大股东合计持股比例为33.56%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在45%左右。剩余网上申购新债规模为4.68亿元，因 相关研究 单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中 1.土地市场跟踪系列专题：2022Q3，房企拿 签率在0.0045%-0.0049%左右。 地有哪些新变化？-2022/10/24 申购价值分析： 2.可转债打新系列：中宠转2：全球宠物食品领域多元化品牌运营商-2022/10/24 公司所处行业为其他化学制品（申万三级），从估值角度来看，截至2022年 3.转债行业研究系列：汽车轻量化产业链转债 10月25日收盘，公司PE(TTM)为26倍，在收入相近的10家同业企业中处于 深度梳理-2022/10/24 同业中较高水平，市值69.37亿元，处于同业中较高水平。截至2022年10月25日，公司今年以来正股下跌12.49%，同期行业（申万一级）指数下跌19.03%，万得全A下跌21.26%，上市以来年化波动率为44.63%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为4.76%，存在一定股权质押风险。 4.可转债打新系列：冠宇转债：国内消费电芯 头部企业-2022/10/245.可转债打新系列：奕瑞转债：数字化X线探测器生产商-2022/10/23 回天转债规模较小，债底保护较低，平价低于面值。综合考虑，我们给予回 天转债上市首日42%的溢价，预计上市价格为113元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2022年1-6月公司实现营业收入19.00亿元，较上年同期增长34.83%， 营业成本14.67亿元，较上年同期增长39.15%。实现归母净利润1.82亿元，同比下降22.32%，实现销售毛利率22.75%，同比下降2.40pct，实现销售净利率9.58%，同比下降1.07pct。 竞争优势分析： 企业定位：国内工程胶粘剂龙头企业1）技术优势和研发优势。公司及子公 司拥有多项专利，科研成果转化工业生产能力强。2）行业龙头规模优势。公司是国内工程胶粘剂行业的龙头企业，各类主要产品在各自细分行业中的市场占有率名列前茅。3）品牌与客户资源优势。公司积累了大批优质客户资源，取得华为、宁德时代等客户正式供应商资质。4）销售模式和销售网络优势。公司销售网络基本覆盖全国所有地级城市和重要的县级城市。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1回天转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2回天新材基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析8 2.3公司经营业绩9 2.4同业比较与竞争优势10 3募投项目分析12 4风险提示13 插图目录14 表格目录14 1回天转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 回天转债发行规模8.50亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价20.21 元，截至2022年10月25日转股价值79.66元；发行期限为6年，各年票息的 算术平均值为1.38元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022 年10月25日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.14%的贴现率计算，债底为 86.77元，纯债价值一般。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为9.76%，对流通股本的摊薄压力为12.21%，对现有股本存在一定的摊薄压力。 债券代码123165.SZ债券简称回天转债 表1：回天转债发行要素表 公司代码300041.SZ 公司名称回天新材 发行额8.50亿元 债项/主体评级AA-/AA- 期限（年）6年 利率0.30%、0.50%、1.00%、1.50%、2.00%、3.00% 转股起始日期2023-05-02 预计发行/起息日期2022-10-27 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价20.21元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2022-10-26 补偿条款到期赎回价格：115元 申购代码/配售代码370041/380041 网上申购及配售日期2022-10-27 主承销商国金证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2022年10月25日，公司前三大股东章锋、湖北回天新材料股份有限公司-第三期员工持股计划、刘鹏分别持有占总股本14.95%、3.34%、3.03%的股份，前十大股东合计持股比例为33.56%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在45%左右。剩余网上申购新债规模为4.68亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0045%-0.0049%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为其他化学制品（申万三级），从估值角度来看，截至2022年 10月25日收盘，公司PE(TTM)为26倍，在收入相近的10家同业企业中处于同 业中较高水平，市值69.37亿元，处于同业中较高水平。截至2022年10月25日，公司今年以来正股下跌12.49%，同期行业（申万一级）指数下跌19.03%，万得全A下跌21.26%，上市以来年化波动率为44.63%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为4.76%，存在一定股权质押风险。 回天转债规模较小，债底保护较低，平价低于面值。参考同行业内永22转债 （规模为7.70亿元，评级为AA-，转股溢价率为46.30%）和裕兴转债（规模为 6.00亿元，评级为AA-，转股溢价率为42.43%），综合考虑，我们给予回天转债上市首日42%的溢价，预计上市价格为113元左右，建议积极参与新债申购。 2回天新材基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司是专业从事胶粘剂等新材料研发、生产销售的高新技术企业，目前主营业务产品涵盖工程胶粘剂及太阳能电池背膜。产品广泛应用在光伏新能源、通信电子等众多领域。此外，公司利用已有的汽车行业销售渠道兼营一部分非胶粘剂产品，主要为汽车制动液和其他汽车维修保养用化学品。 公司主要生产工程胶粘剂，产品包括有机硅胶、聚氨酯胶、其他胶类产品和非胶类产品。其中其他胶类产品包括丙烯酸酯胶、厌氧胶、环氧树脂胶等，非胶类产品包括太阳能电池背膜、汽车制动液和其他汽车维修保养用化学品。 公司近年来收入规模总体保持稳定增长。从产品构成来看，公司营收主要来源于胶类产品。2022H1胶类产品占营收比71.64%，非胶类产品占比27.45%，其他产品占比0.91%；胶类产品中占比最高的是有机硅胶，2022H1占营收比52.35%，其次是聚氨酯胶，占比12.80%，其他胶类占比6.49%。 从公司产品应用行业来看，公司营收主要来源于可再生能源行业，主要由光伏行业用胶及太阳能电池背膜构成，2022H1占比为59.28%；电子电器、交通运输设备制造和维修、软包装、建筑和其他行业分别占营收比15.32%、13.56%、7.41%、3.54%和0.91%。 公司营收构成按产品分类（%）公司营收构成按应用领域分类（%） 100% 80% 60% 40% 20% 0% 有机硅胶聚氨酯胶其他胶类产品非胶类产品其他 交通运输设备制造和维修电子电器可再生能源建筑软包装其他 100% 80% 60% 40% 20% 2022H1 2021 2020 2019 0% 2022H1 2021 2020 2019 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司属于化学原料及化学制品制造业，细分行业为胶粘剂生产行业。 公司主要生产的是工程胶粘剂。胶粘剂是指具有良好的粘胶性能，能在两个物体表面间形成薄膜并把他们牢固粘接的材料。根据其性能及应用领域的不同，胶黏剂分为普通胶粘剂和工程胶粘剂。其中工程胶粘剂是特指应用于受力结构件的粘接场合，能承受较大动负荷、静负荷，并能长期使用的胶粘剂。 轻量化需求使全球胶粘剂市场规模快速放大。由于胶粘材料与胶粘剂成为各个新兴领域实现轻量化、高粘接、提质增效的重要产品，胶粘剂市场规模快速放大。据华经产业研究院统计，2015-2019年胶粘剂市场规模CAGR达6.7%。2020年受疫情影响全球胶粘剂市场规模下降至632亿美元，需求量约2217万吨。 亚洲逐步成为全球胶粘剂市场的核心。从消费地区分布情况来看，亚洲是全球最大的胶粘剂需求区域，2020年区域需求总量占比为52%，北美地为21%。随着全球产业转移，亚洲整体经济的崛起，亚太地区胶粘剂市场年复合增速达5%-6%，可预见未来还将保持增长。 全球胶粘剂行业市场规模及增速情况（亿美元，%）2021年全球胶黏剂行业消费地区占比情况（%） 市场规模同比增速（右） 800 700 600 500 400 300 200 100 0 45% 35% 25% 15% 5% -5% 2020 -15% 亚洲北美欧洲拉美其他 5% 21% 1% 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 资料来源：ASC，MarketofMarket，华经产业研究院，民生证券研究院资料来源：华经产业研究院，民生证券研究院 我国胶粘剂出口量增长迅猛，进口趋于平缓。据国家海关总署数据显示：2021年胶粘剂进口量为22.23万吨，进口额为31.25亿美元，较2020年同期分别增长19.20%和28.28%；胶粘剂出口量为80.32万吨，出口额为26.80亿美元，较2020年同期分别增长7.86%和25.23%。胶粘剂进口趋于平稳，出口增长迅猛，出口主要集中在制造业转移国家（越南、印度等东南亚国家）和发达国家（美国、日本、韩国等）。 中国胶粘剂行业产量及增速情况（万吨，%）中国胶粘剂行业进出口金额情况统计（亿美元) 900 800 700 600 500 400 300 200 100 2021 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 0 产量同比增速（右） 20%35 15%30 10% 5%25 0%20 -5%15 -10%10 -15% -20%5 2020 2019 2018 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 2010 2009 -25%0 进口额出口额 资料来源：中国胶粘剂和胶粘带工业协会，华经产业研究院，民生证券研究院 资料来源：中国胶粘剂和胶粘带工业协会，华经产业研究院，民生证券研究院 受益于国家战略，我国胶粘剂市场未来增长空间较大。根据中国胶