全球领先的锂资源龙头，业绩持续增长，产能不断扩张

天齐锂业（9696）首发报告 买入2022年10月24日 全球领先的锂资源龙头，业绩持续增长，产能不断扩张 全球领先的锂资源龙头：天齐锂业成立于1992年，是中国和全球领 先、以锂为核心的新能源材料企业，为深圳证券交易所（SZ.002466）和香港联合交易所（9696.HK）两地上市公司。第一座碳酸锂工厂在四川射 洪兴建，标志着公司在锂行业的开端。公司业务涵盖锂产业链的关键阶 段，包括硬岩型锂矿资源的开发、锂精矿加工销售以及锂化工产品的生产销售。公司战略性布局中国、澳大利亚和智利的锂资源，并凭借垂直 一体化的全球产业链优势与国际客户建立伙伴关系。 业绩持续增长：2022年上半年公司实现收入141.7亿元，同比增长 506.3%，归属母公司净利润102.3亿元，同比增长13191%。其中公司锂精矿开采与销售业务实现收入44.56亿元，同比增长417.4%；锂化合物 陈晓霞 +852-25321956 xx.chen@firstshanghai.com.hk 主要资料 行业商品原材料 股价59.05港元 目标价82.54港元 (+39.8%) 及衍生物销售收入实现97.11亿元，同比增长558.19%。毛利率方面，股票代码9696 锂精矿业务毛利率为77%，较去年同期增长18.26个百分点；锂化合物 及衍生物业务毛利率为87.41%，较去年同期增加40.99个百分点。与此同时，联营公司SQM在2022年半年度业绩取得了大幅度增长，公司在报 告期内确认的对SQM的投资收益为23.26亿元，较去年同期大幅提升。 产能不断扩张：近年来随着新能源产业的持续发展，锂价持续走高。 公司目前也在积极布局锂资源以及锂产品的产能扩张，随着2022年初格林布什矿场尾矿处理厂的建设完成，目前公司拥有超过160万吨/年的锂 精矿产能。随着未来格林布什三四期化学级工厂的达产，锂矿产能将进 一步扩张。于此同时，随着未来奎纳纳工厂二期以及四川安居工厂达产，公司锂盐年产能将超过11万吨。 H股股本1.64亿股 H股总市值96.84亿港元 52周高/低88.75港元/58.10港元 每股净资产25.90港元 主要股东成都天齐实业（集团）有 限公司25.37%张静4.18% 目标价82.54港元，首次覆盖并给予买入评级：基于天齐锂业锂矿 及锂产品在未来几年产能的高速扩张以及锂矿锂产品持续高企的价格， 我们预测公司2022-2024年收入分别为479.39/461.35/428.51亿元；归 母净利润分别为203.16/182.35/167.71亿元。我们根据2022年的盈利预测，给予公司目标价82.54港元，对应2022年6倍PE，较现价有 39.8%上涨空间，首次覆盖并给予买入评级。 风险因素：锂价市场波动的风险、锂行业市场力量影响、格林布什矿场 开采年限有限。 表：盈利摘要股价表现 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 截止12月31日2020年实际2021年实际2022年预测2023年预测2024年预测 营业额（百万人民币） 3,215 7,598 47,939 46,135 42,851 变动（％） 1.4 531.0 (3.8) (7.1) 净利润（百万人民币） -1,831 3,649 20,316 18,235 16,771 变动（％） (3.0) 456.7 (10.2) (8.0) 每股盈余（人民币） 0.00 2.47 12.38 11.11 10.22 市盈率@59.05港元（倍） 0.0 23.9 4.8 5.3 5.8 市净率@59.05港元（倍） 10.6 4.0 1.6 1.0 0.7 每股股息（人民币） 0.00 0.00 1.24 1.11 1.02 股息现价比率（％） 0.0 0.0 2.3 2.1 1.9 2022/7/13 2022/7/20 2022/7/27 2022/8/3 2022/8/10 2022/8/17 2022/8/24 2022/8/31 2022/9/7 2022/9/14 2022/9/21 2022/9/28 2022/10/5 2022/10/12 2022/10/19 资料来源:公司资料,第一上海预测资料来源:彭博 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 公司介绍 天齐锂业股份有限公司(下称天齐锂业，9696.HK)成立于1992年，是中国和全球领先、以锂为核心的新能源材料企业，为深圳证券交易所（SZ.002466）和香港联合交易所（9696.HK）两地上市公司。第一座碳酸锂工厂在四川射洪兴建，标志着公司在锂行业的开端。公司以锂矿开发销售以及锂化工产品生产销售为主营业务。 图表1:公司发展历程 时间 公司发展历程 1992 第一座碳酸锂工厂在四川射洪兴建 2004 董事长蒋卫平先生通过天齐集团收购射洪锂业 2010 成功在深圳证券交易所上市 2012 取得四川雅江县措拉锂辉石矿开采权 2014 收购西藏扎布耶锂业20%股权，收购泰利森锂业51%股权 2015 收购江苏张家港生产基地 2016 位于西澳大利亚奎纳纳的全自动锂盐化工厂开工建设 2017 成立重庆天齐，在重庆铜梁新增金属锂产能 2018 奎纳纳一期建设完成，完成对SQM23.77%A类股权收购 2021 完成海外子公司TLEA引入战略投资者IGO的交易 2022 成功在香港联合交易所上市 资料来源：公司资料，第一上海研究部整理 图表2:股权结构 资料来源：公司资料，第一上海研究部整理 公司业务 公司业务涵盖锂产业链的关键阶段，包括硬岩型锂矿资源的开发、锂精矿加工销售以及锂化工产品的生产销售。公司战略性布局中国、澳大利亚和智利的锂资源，并凭借垂直一体化的全球产业链优势与国际客户建立伙伴关系，共同助力电动汽车和储能产业实现锂离子电池技术的长期可持续发展。锂化工产品的生产销售业务是公司收入最主要的来源，2019-2021年锂化合物及衍生物销售收入占比分别为60.3%/54%/65.3%。2022年1-6月，公司锂化合物及衍生物销售收入实现98.27亿人民币，同比增长了560.73%，占总收入68.75%，占比进一步扩大。 图表3：公司产品生产流程 资料来源：公司资料，第一上海研究部整理 锂资源 公司透过子公司TLEA及文菲尔德间接持有泰利森26.01%的股权，而泰利森拥有及 持有格林布什矿场的锂矿开采权。公司亦拥有中国四川省雅江措拉矿场的开采权。当前仅有格林布什矿场处于营运状态，可将锂矿石加工成锂精矿，而雅江措拉矿场仍未进行开采。 截至2019年、2020年及2021年12月31日止年度，公司的锂精矿销售收入分别为 人民币19.14亿元、人民币14.79亿元及人民币26.37亿元，分别占同期总收入的 39.7%、46.0%及34.7%。锂精矿销售所得毛利分别为人民币13.16亿元、人民币 9.24亿元及人民币16.35亿元，毛利率分别达到68.8%、62.5%及62.0%。 图表4:格林布什矿场 图5：雅江措拉矿场 资料来源：公司资料，第一上海研究部整理 格林布什矿场 资料来源：公司资料，第一上海研究部整理 表 按储量规模计算，格林布什矿场为世界上最大的硬岩锂矿场。截至2021年12月31 日，中央矿脉及卡潘加区拥有锂资源量约13.1百万吨LCE，探明及概略锂储量为 8.3百万吨LCE。中央矿脉区及卡潘加区资源量及储量的氧化锂品位分别为1.6%及 2.0%。位于格林布什矿场中央的尾矿设施1区拥有约0.6百万吨LCE的控制及推断锂资源量及0.4百万吨LCE的概略锂储量。 格林布什矿场产出两种类型的锂精矿，即技术级以及化学级锂精矿。两种产品的主要区别在于氧化锂和铁的含量及颗粒大小。技术级锂精矿中氧化锂含量为5.0%至7.2%，化学级锂精矿中氧化锂含量则为6%。技术级锂精矿的终端用户主要是从事玻璃、陶瓷及瓷器行业的公司，化学级锂精矿的终端用户主要是锂化合物生产商及制造工厂。根据伍德麦肯兹报告，泰利森自2015起在产量方面是世界最大的锂精矿 生产商。根据BDA报告，截至2019年、2020年及2021年13月31日止年度，泰利森分别生产约765000吨、580000吨及954000吨锂精矿。截至2021年12月31止年度，泰利森拥有134万吨/年的锂精矿产能，其中包括14万吨技术级锂精矿以及 120万吨化学级锂精矿。 根据BDA报告，泰利森计划通过基于现有成熟技术的一系列简单、模块化及低成本扩张，按照预期的锂产品需求增长来增加产能。目前计划的产能扩张旨在于未来6年内达到设计生产水平以满足预测的需求增长。三座现有工厂，即技术级工厂及两座化学级工厂（“化学级工厂1号”及“化学级工厂2号”）生产含一系列铁杂质水平不一的锂矿品位的精矿。第三座化学级锂精矿工厂（“化学级工厂3号”）及相关基础设施于2018年7月24日获得董事会批准建造。公司于2019年开始建造 化学级工厂3号（“CGP3”），预计将于2025年竣工，于调试后锂精矿年产能将 达2.1百万吨。另一座加工工厂化学级工厂4号亦计划于2025年开始动工。化学 级工厂3号完全建成及投产将能够使格林布什矿场的化学级锂精矿年产能提高约 520000吨。此外，公司已于2022年一季度完成尾矿再处理厂（“TRP”）的施工。TRP完成调试后每年可处理280000吨锂辉石精矿。 雅江措拉矿场 雅江措拉矿场是较大的甲基卡锂矿化区的一部分，该矿区被认为是中国和亚洲最大的硬岩锂矿化区。公司通过全资子公司盛合锂业持有雅江措拉矿场100%的股权，并已于2012年4月获得雅江措拉矿场中锂辉石矿床的采矿许可证。公司的采矿许可 证有效期持续至2032年，并在若干条件下可以续期。截至2021年12月31日，雅江措拉矿场的锂资源量约为632000吨LCE。 于往绩记录期间，公司将雅江措拉矿场持作供未来开发的锂资产。于2013年10月，由于由第三方拥有及建设的一个邻近矿场涉嫌一起环境突发事件，甲基卡区的所有锂矿作业（包括雅江措拉矿场的建设）被甘孜州国土资源局叫停。目前公司正在对雅江措拉矿场的开发及生产的重新开始进行可行性研究。公司预期施工将于2025年完成。目前，公司所有的锂辉石精矿均来自格林布什矿场。 锂资源投资 SQM 于2018年12月3日，公司以约40.7亿美元的对价完成对智利矿业化工公司 （SQM）的收购，约占SQM总发行股本的23.77%。SQM交易完成后，公司持有的SQM股份共占SQM已发行股本总额约25.86%。截至2022年6月，公司持有SQM已发行股本总额约22.95%的权益，为SQM的第二大股东。根据SQM的2022年第一季度中期财务报告，SQM最大股东及其联属人士持有SQM共计约25.2%的权益。 SQM是一家领先的碳酸锂生产商，用于各种应用的电池电化学材料、陶瓷扣搪瓷工业的熔块、耐热玻璃（陶瓷玻璃）、空调化学品、钢铁挤压用连续铸造粉末、制药及锂衍生物。其亦是氢氧化锂的主要供应商，氢氧化锂主要用于润滑脂工业及高能电池阴极的输入。SQM在智利Antofagasta附近的SalardelCarmen工厂生产碳酸锂，原料来自于阿塔卡马SalardeAtacama的高浓度氯化锂。据估计，阿塔卡马盐湖卤水覆盖了约2800平方公里的表面，含有可商业开采的钾、锂、硫酸盐及硼 矿床。SQM在阿塔卡马盐湖的开采权是根据一份租赁协议签订的，该协议将于2030 年到期。该租赁协议于2018年1月修订，允许智利核能委员会建立累计生产及销 售上限，最高为35万吨金属当量锂（碳酸锂当量为186万吨），此乃在最初核准的数额之外，大约6.5万吨金属锂当量（35万吨碳酸锂当量）。根据伍德麦肯兹报告，阿塔卡马盐湖是2021年世界上最大的卤水制锂储地。其位于SalardelCarmen的碳酸锂工厂的年生产能力现在是每年120000吨。根据伍德麦肯兹报告，SQM是2021年卤水锂化