新股覆盖研究：天振股份

2022年10月21日 公司研究●证券研究报告 天振股份（301356.SZ） 新股覆盖研究 投资要点 下周三（10月26日）有一家创业板上市公司“天振股份”询价。 天振股份（301356）：公司的主营业务为新型PVC复合材料地板的研发、生产和销售，具体产品包括木塑复合地板（WPC地板）、石塑复合地板（SPC地板）、玻镁地板（MGO地板）、塑晶地板（LVT地板）等。公司2019-2021年分别实现营业收入17.28亿元/22.43亿元/31.81亿元，YOY依次为-15.99%/29.82%/41.81%,三年营业收入的年复合增速15.65%；实现归母净利润3.38亿元/3.72亿元/2.79亿元，YOY依次为19.36%/10.04%/-24.98%。最新报告期，2022H1公司实现营业收入17.97亿元；实现归母净利润2.23亿元。公司预计2022年1-9月归母净利润约37,229.00万元至40,229.00万元，同比增长169.16%至190.85%。 1、公司是国内率先转型研发生产新型PVC复合材料地板，并跻身行业第一梯队的企业，具备较强的技术研发实力。2021年公司年产值超过30亿元、年销售量超过5,000万平方米，并以4.97%的市占率在PVC地板出口企业排名中位居第三，是国内PVC地板细分行业龙头之一。具体来看，公司的研发实力强劲；产品品类齐全、覆盖木塑复合地板（WPC地板）、石塑复合地板（SPC地板）、玻镁地板（MGO地板）、塑晶地板（LVT地板）等，能够满足多元化的客户需求，且在环保抑菌、防火阻燃、防水防潮、抗冲击性等多项性能指标皆优于国内或国际标准；其中MGO地板是公司于2018年独立自主研发的新型环保无机复合MGO地板产品，不仅具备传统LVT地板的一切优点，还兼具优异的防水特性和防火特性、防火指标可达国家A2级，拥有强大的稳定性。2021年，公司MGO地板产品已实现3,441.25万元的销售收入，在研发成果转化方面取得阶段性的成功，但目前仍处于市场推广期；预计随着全球范围内的推广力度进一步加强，性能突出的MGO地板产品有望成为公司未来业绩新的增长点。2、公司拥有长期、稳固的优质客户资源。公司客户资源优质，前五大客户包括世界最大的地毯生产商SHAW和全球最大的国际化家居及商用地面材料供应商MOHAWK等等。根据公司招股书披露，公司与前五大客户的合作时间基本均在5年以上，体现出较强的客户黏性；尤其是SHAW作为公司的第一大客户，双方自2004年合作至、已超过15年，且近两年来自SHAW的销售收入分别为84,703.96万元、113,039.29万元，始终维持着较为稳定的增长。3、为降低美国加征关税的影响并满足客户多元化的订单需求，公司成为较早在越南实现投产的PVC地板厂商。2018年，美国政府宣布对包括PVC地板在内的中国进口商品加征10%关税，并于2019年将关税税率提至25%。为应对中美贸易摩擦带来的不利影响并满足客户多元化的订单需求，公司于2019年在越南设立全资子公司从事PVC地板的生产与销售。2020年越南子公司建设完成并开始投产，随着越南地区产能的逐步释放、占公司整体产能的比例逐步上升，整体上有力抵消美国加征关税带来的不利影响；同时，作为业内较早在越南实现投产的PVC地板厂商，公司具备更优的控费能力及盈利水平，对比2021年财务状况、公司毛利率为20.52%，在同行业上市公司中领先。同行业上市公司对比：公司专注于新型PVC复合材料地板领域，根据产品的相似性，选取海象新材、爱丽家居等以PVC地板为主营产品的企业为天振股份的可比上市公司。根据可比公司来看，2021年同业平均收入规模为14.38 股价-交易数据总市值（百万元）流通市值（百万元）总股本（百万股）90.00流通股本（百万股）12个月价格区间/一年股价表现 资料来源：聚源 升幅%1M3M12M相对收益4.732.86-0.62绝对收益-8.96-19.54-36.44 分析师李蕙 SAC执业证书编号：S0910519100001lihui1@huajinsc.cn 相关报告 亿元、PE-TTM（剔除负值/算数平均）为22.04X、销售毛利率为12.26%；相较而言，公司的营收规模与毛利率水平高于同业可比公司。 风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差、具体上市公司风险在正文内容中展示等。 公司近3年收入和利润情况 会计年度 2019A 2020A 2021A 主营收入(百万元) 1,727.8 2,243.1 3,181.0 同比增长(%) -15.99 29.82 41.81 营业利润(百万元) 401.4 409.3 286.5 同比增长(%) 10.86 1.96 -29.99 净利润(百万元) 338.4 372.4 279.4 同比增长(%) 19.36 10.04 -24.98 每股收益(元) 4.14 3.10 数据来源：聚源、华金证券研究所 内容目录 一、天振股份4 （一）基本财务状况4 （二）行业情况5 （三）公司亮点7 （四）募投项目投入8 （五）同行业上市公司指标对比8 （六）风险提示9 图表目录 图1：公司收入规模及增速变化5 图2：公司归母净利润及增速变化5 图3：公司销售毛利率及净利润率变化5 图4：公司ROE变化5 图5：2020年美国各类地板销售金额、比例及较前一年的变化幅度6 图6：2016年和2020年美国进口各类地面装饰材料情况对比6 图7：2015-2020年我国PVC地板出口额统计（单位：亿美元）7 表1：公司主要产品的对比情况4 表2：公司IPO募投项目概况8 表3：同行业上市公司指标对比8 一、天振股份 公司是国内新型PVC复合材料地板研发、生产及出口的龙头企业之一，主营业务为新型PVC复合材料地板的研发、生产和销售，具体产品包括木塑复合地板（WPC地板）、石塑复合地板（SPC地板）、玻镁地板（MGO地板）、塑晶地板（LVT地板）等。 公司产品具有绿色环保、防火阻燃、脚感舒适、性能稳定、可回收利用等特点，随着全球化战略的推进，公司不断的扩大延长自身的“采购、研发、生产、销售、服务”五位一体的产业链，与全球多家知名专业建材商和一线品牌商形成了长期战略合作伙伴。公司先后被授予2020年及 2021年中国房地产开发企业500强石晶地板类首选供应商、2020年度中国弹性地板行业十大品牌、2020年度中国弹性地板企业三十强等荣誉称号，并列入首批中国林产品指标机制企业，被认定为浙江省高新技术企业研发中心。 表1：公司主要产品的对比情况 产品名称 产品突出特点比较 工艺难易度 产品市场定位 LVT地板 绿色环保；防滑耐磨；防水防潮；防火阻燃；高弹性和抗冲击；施工便捷；保养方便 工艺相对简单 中低端产品，定价较低 WPC地板 具备传统LVT地板的一切优点，在物理形态上更接近于木材，环保无醛，材质轻盈 工艺复杂 高端产品，价格略高 SPC地板 具备传统LVT地板的一切优点，在物理形态上更接近于石材，环保抑菌，稳定性和抗冲击性更强 工艺复杂 中高端产品，价格适中 MGO地板 具备传统LVT地板的一切优点，在物理形态上更接近于瓷砖，稳定性和抗冲击性更强，防火性能最好 工艺复杂 高端产品，价格偏高 资料来源：公司招股书，华金证券研究所 （一）基本财务状况 公司2019-2021年分别实现营业收入17.28亿元/22.43亿元/31.81亿元，YOY依次为 -15.99%/29.82%/41.81%,三年营业收入的年复合增速15.65%；实现归母净利润3.38亿元/3.72亿元/2.79亿元，YOY依次为19.36%/10.04%/-24.98%。最新报告期，2022H1公司实现营业收入 17.97亿元；实现归母净利润2.23亿元。 2021年，公司主营业务收入按产品类别可分为五大板块，分别为WPC地板（10.60亿元， 33.34%）、SPC地板（18.00亿元，56.61%）、LVT地板（2.79亿元，8.77%）、MGO地板（0.34亿元，1.08%）、其他（0.05亿元，0.17%）。报告期间，WPC地板和SPC地板两类新型PVC复合材料地板始终为公司的核心产品和主要收入来源，三年的合计销售收入占比均超过85%；整体来看，公司主营业务结构并未发生重大改变。 图1：公司收入规模及增速变化图2：公司归母净利润及增速变化 资料来源：Wind，华金证券研究所资料来源：Wind，华金证券研究所 图3：公司销售毛利率及净利润率变化图4：公司ROE变化 资料来源：Wind，华金证券研究所资料来源：Wind，华金证券研究所 （二）行业情况 主营业务为新型PVC复合材料地板的研发、生产和销售；根据主营产品类型，公司可归属于“PVC地板行业”。 传统的地面装饰材料，如地毯、木质地板、石材地板和瓷砖地板等，经常存在刺激性气味、易遭受磨损或腐蚀、安全及环保性能较差、安装及维护程序复杂或价格不菲等部分问题。与此相比，PVC地板具有传统地面装饰材料难以比拟的优势，PVC地板产品具有的主要特性如下：①绿色环保，可回收利用；②防滑性能突出，耐磨耐腐蚀，具有吸音降噪功能；③防水防潮、防火阻燃、导热保暖、抗冲击性强；④安装施工快捷、维护方便等。 PVC地板产品在欧美等发达国家及地区的起步较早，北美地区是目前世界上最主要的PVC地板消费区域；根据Tarkett集团2020年相关报告数据显示，2019年北美地区PVC地板的总销售量为5.75亿平方米，约占全球PVC地板市场规模的38.10%。同时，PVC地板在北美市场的销售额呈逐年上升趋势，最近两年增长势头更为明显；以美国市场为例，根据CatalinaResearch相关数据显示，在2020年PVC片材地板在美国的销售金额较2019年增长了23.30%，销售面积 较2019年增长了34.10%，而同期其它地板产品较去年的销售金额和面积均保持平稳甚至有所下降。 图5：2020年美国各类地板销售金额、比例及较前一年的变化幅度 资料来源：CatalinaResearch，华金证券研究所 北美地区的PVC地板市场尤其是美国市场经过近一个世纪的发展已经形成了少数几家地板品牌商和建材零售商垄断竞争的格局。随着当地人工成本不断增加，大部分公司选择将生产加工环节通过国外的OEM或者ODM工厂来完成；根据CatalinaResearch的相关数据统计，美国市场的PVC地板进口金额从2016年的20.63亿美元增长到2020年的48.19亿美元，PVC地板占地面装饰材料总进口金额的比例也从2016年的22%上升到2020年的41%。 图6：2016年和2020年美国进口各类地面装饰材料情况对比 资料来源：U.S.DepartmentofCommerce&CatalinaResearch，华金证券研究所 国内方面，PVC地板产品进入我国的时间较晚，但由于其在性能、成本和安装等方面具有一定的优势，PVC地板在国内商务和公共区域已经得到了一定程度的普及，国内许多商场、医院、写字楼、学校和酒店等场所都开始流行使用PVC地板。同时，在进出口方面，近年来，PVC地板在全球尤其是欧美发达国家和地区的需求持续放量，中国作为世界上规模最大的PVC地板出口国其出口规模也相应地不断增加。根据中国海关相关数据统计，2015年至2020年我国出口PVC地板金额从21.75亿美元增长到55.56亿美元，年均复合增长率达20.63%。 图7：2015-2020年我国PVC地板出口额统计（单位：亿美元） 资料来源：中国海关，华金证券研究所 （三）公司亮点 1、公司是国内率先转型研发生产新型PVC复合材料地板，并跻身行业第一梯队的企业，具备较强的技术研发实力。2021年公司年产值超过30亿元、年销售量超过5,00