固收周报：反脆弱：公告不强赎的转债有何后续表现？

固收周报20221023 证券研究报告·固定收益·固收周报 反脆弱：公告不强赎的转债有何后续表现？ 公告不强赎的转债有何后续表现？2017年以来上市的已公告不强赎的转债（含已退市转债）共有145只。总结来说，大部分转债在公司公告不强赎后的短期内（7个交易日内，最多在1个月内）将能实现正增长，可见公告不强赎后亦不失为一个买入时机。但是由于上述统计 数据仅体现出市场整体的情况，个券的涨跌仍会因为其行业、公司、当前经济情况等条件的不同而出现异于整体的表现，投资者应谨慎使用“不进行强赎”的衡量标准进行投资决策。 周度市场回顾：权益市场反弹受阻，整体震荡回调。权益市场方面，本周三大指数集体下跌，两市成交额小幅放量，两市日均成交额环比回升7.93%，北上资金全周净流出293.30亿元。行业方面，本周超64%的申万一级行业收跌，其中综合、国防军工、交通运输、机械设备、社会服 务行业涨幅居前，而家用电器、食品饮料、美容护理、建筑材料、有色金属行业跌幅居前。 转债市场跟随下跌，成交额放量明显。本周中证转债指数下跌1.09%，其中煤炭、社会服务、商贸零售、钢铁、机械设备行业涨幅居前，石油石化、公用事业、农林牧渔、有色金属、家用电器行业跌幅居前；转债市场成交额大幅放量，日均成交额环比回升12.88%；个券跌多涨少，仅33%的个券实现正增长。全市场转股溢价率小幅走低：分价格区间来看，转债价格在100-110元、大于120元区间中的转 债，转股溢价率有所缩窄；分平价区间来看，转债平价位于90-100元、100-110元、110-120元区间中的转债转股溢价率有所走阔；分评级来看，A及以上级别的转债转股溢价率均有所缩窄；分规模来看，规模在5亿元以下、5-10亿元、10-15亿元、20亿元以上区间的转债转股溢价率均有所缩窄；分行业来看，约83%的行业转股溢价率有所 缩窄.平价维度上，超过89%的行业转股平价有所下降。 核心观点：在前期稳增长政策的稳步推进、逐步落实下，本周房地产、基建皆有利好消息形成，有望支撑四季度房地产景气度回温、基建投资保持中高速增长。近月以来，我国权益、转债市场受海外货币政策收紧、地缘冲突影响较大，在外部环境复杂多变的情况下，我国国内的经济恢 复和发展情况对我国权益、转债市场更具有关键性。9月金融、物价数据的公布一定程度上增强了市场信心，但是并未显现其改善的趋势性，市场信心的重建与恢复仍需更多利好消息予以支撑，短期内市场大概率仍将显现多空博弈的震荡行情，可适当增配抗跌性相对较强的转债。 仍建议以安全性定择券思路。能源革命赛道具有可持续性，可长期关注，关注高景气的电力新能源板块，选择在大幅调整后、正股估值较为安全且细分行业空间较大的个券；积极布局疫后稳增长的相关板块，包括前期调整充分、估值相对合理的泛消费板块，以及银行、交运等防守性较强的板块；抓住短期供需错配带来的结构性机会，可参与煤炭、燃气、生猪养殖等板块的投资机会；此外，对于长期逻辑成立、短期表现呈现相对韧性的军工等板块，可以积极挖掘其中个券的机会。券商板块行业政策仍有一定不确定性，但是考虑到当下的估值水平，仍有积极配置意 义。 稳健组合推荐：浙22转债、招路转债、大秦转债、希望转2、苏银转债、成银转债。弹性组合推荐：福能转债、靖远转债、金盘转债、高测转债、盛虹转债、杭氧转债、银轮转债、三角转债、天壕转债。 新债推荐：本周申购标的涉及精细化工（百川转2）、信创（法本转债）热门赛道。 风险提示：（1）流动性收紧；（2）权益市场大幅调整；（3）地缘政治危机影响。（4）行业政策调控超预期。 2022年10月23日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 研究助理陈伯铭执业证书：S0600121010016 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《法本转债：中国信息技术外包优质企业》 2022-10-22 《二级资本债周度数据跟踪 （20221017-20221021）》 2022-10-22 1/19 东吴证券研究所 内容目录 1.公告不强赎的转债有何后续表现？4 2.周度市场回顾6 2.1.权益市场反弹受阻，整体震荡回调7 2.2.转债市场跟随下跌，成交额放量明显9 3.后市观点及投资策略13 4.新债申购标的一览18 5.风险提示18 2/19 东吴证券研究所 图表目录 图1：万得全A和中证转债指数累计涨跌幅（单位：%）6 图2：本周各指数涨跌幅（单位：%）6 图3：本周三大指数日涨跌幅（单位：%）8 图4：每日两市成交额（单位：亿元）8 图5：本周A股市场各行业涨跌幅（单位：%）8 图6：本周正股和转债各行业涨跌幅（单位：%）9 图7：本周转债市场成交额（单位：亿元）10 图8：本周转债成交额前十名（单位：亿元）10 图9：转债个券周度涨跌幅分布（纵轴单位：只；横轴单位：%）10 图10：转股溢价率走势（剔除炒作券）（单位：%）11 图11：转股溢价率（剔除炒作券，分价格）（单位：%）11 图12：转股溢价率（剔除炒作券，分平价）（单位：%）11 图13：转股溢价率（剔除炒作券，分评级）（单位：%）12 图14：转股溢价率（剔除炒作券，分规模）（单位：%）12 图15：本周转债各行业日均转股溢价率（单位：%）12 图16：本周转债各行业日均转股平价（单位：元，%）13 表1：2017年及以后上市的转债不强赎公告日分布情况（单位：只）4 表2：2017年及以后上市的转债公告不强赎后的涨跌幅表现（单位：%）5 表3：稳健组合转债列表（亿元，元，%，无，截至2022/10/21）14 表4：弹性组合转债列表（亿元，元，%，无，截至2022/10/21）15 3/19 1.公告不强赎的转债有何后续表现？ 上篇周报中，我们对2017年-2021年曾跌破百元的转债后续表现进行了梳理：历史经验证明，大部分跌破百元面值的转债在中期将能回涨至百元之上，可见转债跌破百元后不失为一个买入时机，存在获得未来收益的可能；但是由于个券的涨跌仍会因为其行业、公司、当前经济情况等条件的不同而出现异于整体的表现，“跌破百元面值”的投资决策标准应被谨慎使用。 发行人采用发行可转债的方式募集资金，其本质目的是希望转债持有人将转债转换成公司股票，发行人则不必偿付利息，将能减轻公司的融资成本负担。在可转债的核心条款中，强赎条款的存在便是赋予发行人的权利，当赎回条款被触发后，发行人将有权决定按照债券面值加应计利息的价格赎回全部或部分未转股的转债，较低的赎回价格将有利于促进转债持有人完成转股。但是在市场上也能发现有许多转债，即便已经触发强赎条款，但公司基于种种考量而决定不进行赎回的——某种程度来说，这对于投资者来说是一种利好。那么对于已触发强赎条款并被公告不进行强赎的这类转债来说，它们将有何后续表现呢？ 本文以2017年及以后上市的已公告不强赎的转债（含已退市转债）为 研究对象，并剔除定向和私募发行的转债。根据统计，共有145只转债已公告不进行强赎，其中2020-2022年分别有20、50、75只转债公告不强赎；以申万一级行业分类，公告不强赎的转债多分布于电子、基础化工、电力设备、有色金属、汽车等行业。 表1：2017年及以后上市的转债不强赎公告日分布情况（单位：只） 项目 2020年 2021年 2022年 总计 电子 4 6 7 17 基础化工 1 6 9 16 电力设备 1 7 7 15 有色金属 1 3 7 11 汽车 2 2 6 10 医药生物 1 2 6 9 轻工制造 4 3 1 8 机械设备 2 6 8 公用事业 2 4 6 计算机 4 2 6 环保 1 3 1 5 纺织服饰 2 2 1 5 国防军工 1 3 4 4/19 东吴证券研究所 建筑装饰 1 3 4 食品饮料 1 2 3 农林牧渔 3 3 家用电器 2 1 3 传媒 2 2 煤炭 1 1 2 社会服务 1 1 2 石油石化 2 2 建筑材料 1 1 2 非银金融 1 1 通信 1 1 总计 20 50 75 145 数据来源：Wind，东吴证券研究所整理 本文以不强赎提示公告日作为事件日（若该日为非交易日，则往后顺延至第一个交易日），研究当发行人公布不强赎转债时转债的短期涨跌幅表现，具体结果如表2所示。 可以看出，在公告日当天，65.97%的个券实现正增长，全样本涨跌幅平均值、中位值均为正值，分别达2.25%、1.23%。从公告日后3个、7个、15个交易日及1个月的统计情况来看，全样本涨跌幅平均值仍保持为正 值，其中在3个交易日后涨跌幅均值达到顶峰，而后不断下跌；在7个交易日内，仍有过半的个券实现正增长，全样本涨跌幅均值及中位值亦为正值，一定程度上体现出“不进行强赎”在7个交易日内的极短期内，市场对其的反应是积极的；而从15个交易日后起，尽管全样本涨跌幅均值仍为正值，但其中位值已至0%以下，实现正增长的个券数量占比亦明显下滑，说明市场已逐渐将该利好消息消化。此外，公告日后2个月、3个月、6个月的全样本涨跌幅数据基本为负值。 表2：2017年及以后上市的转债公告不强赎后的涨跌幅表现（单位：%） 项目 区间涨跌幅 平均值 中位值 最大值 最小值 大于等于0%数量占比 小于0%数量占比 公告日当天 2.25 1.23 38.90 -9.44 65.97% 34.03% 3个交易日后 2.96 1.64 97.79 -20.50 57.64% 42.36% 7个交易日后 2.32 0.63 120.31 -27.38 54.23% 45.77% 15个交易日后 1.92 -0.27 88.23 -30.21 49.30% 50.70% 1个月后 0.81 -0.49 80.32 -27.97 47.18% 52.82% 2个月后 -2.16 -6.38 159.01 -55.69 34.51% 65.49% 5/19 东吴证券研究所 3个月后 -1.97 -6.09 150.19 -55.69 34.51% 65.49% 6个月后 -3.45 -8.58 132.68 -55.69 26.76% 73.24% 数据来源：Wind，东吴证券研究所统计 总结来说，历史经验证明，大部分转债在公司公告不强赎后的短期内 （7个交易日内，最多在1个月内）将能实现正增长，可见“不进行强赎”对于转债市场来说不失为一个利好消息，公告不强赎后亦不失为一个买入时机，存在获得短期未来收益的可能。但是由于上述统计数据仅体现出市场整体的情况，个券的涨跌仍会因为其行业、公司、当前经济情况等条件的不同而出现异于整体的表现，投资者应谨慎使用“不进行强赎”的衡量标准进行投资决策。 2.周度市场回顾 权益市场方面，本周（10月17日-10月21日）股市整体回落，多数权益指数下跌。上证综指累计下跌1.08%%，收报3038.93点；深证成指累计下跌1.82%，收报10918.97点；创业板指累计下跌1.60%，收报2395.16 点；沪深300累计下跌2.59%，收报3742.89点。转债市场方面，转债市场整体跟随权益市场下跌，中证转债指数累计下跌1.09%，收报406.62点。 图1：万得全A和中证转债指数累计涨跌幅（单位：%）图2：本周各指数涨跌幅（单位：%） 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 1% 0% -1% -2% -3% -4% 0.40% -0.28% -1.09%-1.00%-1.08% -1.60% -1.82% -2.59% -3.77% 中证转债万得全A 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 6/19 东吴证券研究所 东吴证券研究所 2.1.权益市场反弹受阻，整体震荡回调 上周（10月10日-10月14日）权益市场周一大跌后迎来反弹，三大指数集体收涨；本周（10月17日