非银行业前三季度经营回顾及四季度展望：行业整体beta属性仍较强，重视个股alpha机会

非银行业前三季度经营回顾及四季度展望 投资要点：非银行业今年整体受权益市场环境影响业绩偏弱，预计上市券商前三季度业绩延续弱势表现，保险行业中国财险亮点纷呈，寿险板块前三季度负债端受制于供需两端的持续低迷以及A股下跌整体业绩持续低迷。展望四季度，我们认为板块基本面有望否极泰来。 证券行业2022年前三季度经营回顾及四季度展望 受市场环境影响，预计券商行业前三季度业绩延续弱势表现。我们预测2022Q3全部上市券商营收为1016亿元，同比-17%；2022年前三季度营收为2809亿元，同比-20%。主要系Q3权益市场震荡下行，市场投资情绪消极拖累经纪业务；同时，自营业务也受主要指数下行拖累。展望四季度，国内地产风险在政策呵护下有望逐步化解，美债收益率和美元指数进入震荡区间，全球流动性也得到有效缓解，国内经济边际回暖，A股行情有望迎来反弹，届时券商各项业务有望环比改善。 保险行业2022年前三季度经营回顾及四季度展望 从前三季度的经营情况来看，负债端财险行业依旧呈现量价同步改善的趋势，寿险行业由于渠道的持续出清以及疫情反复导致销售持续低迷。预计三季报财险企业利润增速进一步走高，寿险企业NBV降幅与中报接近。资产端来看，Q3权益市场震荡下行，对保险公司投资端造成显著负面影响，同时今年利率持续在低位维持使得750曲线进一步下移拖累利润，使得寿险企业利润降幅环比略有收窄但仍处于较大降幅之中。四季度行业重要的观察窗口是2023年开门红预售，目前来看有望超出市场悲观预期。 投资建议： 证券行业：当前市场悲观情绪已于估值中充分反应，我们认为目前证券板块的行情与18年四季度类似，后续有望开启反弹行情，叠加目前估值已处历史底部，投资价值凸显。建议关注：一是财富管理赛道的领跑券商，如东方财富；二是各项业务全面发展的龙头券商，如中信证券。 保险行业：我们认为保险板块在四季度有望迎来一波反弹行情，主要的推动因素在于地产政策的催化、经济的持续复苏、市场情绪和信心的修复、开门红业绩的边际改善。建议关注景气度持续向好的中国财险、负债端持续领先的中国人寿以及显著受益地产板块风险缓解的中国平安。 风险提示 行业政策变动，二级市场大幅波动，经营业绩不达预期 投资聚焦 本文详细回顾了2022年前三季度影响非银行业（证券和保险）经营环境，对行业业绩的各项关键驱动因素进行了梳理和分析，基于此对证券行业及保险行业三季度的业绩进行合理预测，同时我们也对四季度行业的经营环境和业绩表现进行了适度的展望，力求对行业基本面的动态变化做出更敏锐的把握，把握行业投资机会。 研究背景 年初至今非银板块业绩处于低迷期，导致市场关注度和持仓较低，但行业中不乏有体现出一些alpha属性的公司，行业三季报即将发布之际，立足行业基本面角度，我们一方面希望对行业及重点公司的三季报业绩做一个详细的前瞻供投资者参考，力求找到业绩相对更好且有望超预期的标的和投资线索，另一方面也希望对四季度行业经营环境可能的演变做一个展望。 创新之处 本文详细拆分了行业各项业务的驱动因素，进行了定量的测算和预测，给出了行业较为明确的业绩预测，从而找出了业绩具备alpha的个股，并前瞻性的对行业Q4经营情况进行了展望。 核心结论 整体上我们认为三季报行业的业绩趋势与半年报趋同，其中主要的决定因素是权益市场三季度的较大幅度下跌； 纵观整个非银板块，景气度相对高、业绩相对好的标的主要是财险行业，龙头公司中国财险业绩持续高增长且超市场预期； 展望四季度，我们认为行业有望否极泰来，随着市场环境的回暖和指数的反弹，预计非银板块四季度业绩有望迎来一些边际改善，同时各项潜在的股价催化也有望推动板块股价有所表现。 1.证券行业前三季度经营回顾 1.1.股票市场：二级市场活跃度偏弱，一级市场总体平稳 股票市场波动加剧，投资环境偏弱。今年以来，截至三季度末，沪深300跌幅达22.98%；其中，2022Q1/Q2/Q3涨跌幅分别为-14.53%/6.21%/-15.16%，Q3单季度跌幅已超过Q1，创下2016年以来最大单季度跌幅。 图表1：沪深300涨跌幅 交投情绪偏冷，股基交易量持续走低。2022Q1/Q2/Q3日均股基交易量分别为10895/10351/10061亿元，环比分别-8%/-5%/-3%，同比分别+7%/+10%/-27%。在去年同期高基数下，2022Q3单季度交易量同比降幅较大。 市场风险偏好减弱，两融规模回落。截至2022年9月末，沪深市场两融余额为15383亿元，环比-4%，同比-16%，较去年末高点回落约16%。同时，股票质押规模稳定收缩，据中证登统计，截止2022年9月底，市场质押股数4009亿股，同比-7.4%。 图表2：季度日均股基交易量（亿元） 图表3：两融余额（亿元） 再融资审核效率持续提高，规模迅速回升。2022Q1、Q2再融资规模有所减少而Q3快速回升，具体规模分别为2399/1859/3641亿，同比分别为-23%/-30%/+42%,环比分别为-46%/-23%/+96%；前三季度累计再融资规模达到7900亿元，同比仅仅减少5%。IPO规模稳中有增，3Q22增速亮眼。2022Q1/Q2/Q3IPO规模分别为1799/1320/1744亿元，同比分别为+130%/-3%/+8%，环比分别为+7%/-27%/+32%。 前三季度累计IPO规模4863亿，同比+30%。季度债券承销规模有所波动。 2022Q1/Q2/Q3债承规模分别为2.53/3.11/2.55万亿，同比分别为+9%/11%/-18%，环比分别为-20%/23%/-18%。前三季度累计债承规模达到81853亿元，同比基本持平。 图表4：季度再融资规模（亿元） 图表5：季度IPO规模（亿元） 1.2.基金市场：短期波动不改长期向好趋势 新发基金份额缩减，权益类基金净值承压。截至2022Q3，中证偏股型基金指数累计跌幅为21.92%，Q3单季度跌幅达到13.23%，权益基金整体表现不佳。短期受资本市场波动影响，投资者基金认购热情有所消减，2022Q1/Q2/Q3新发基金份额分别为2774/4223/3648亿份，环比-54%/52%/-14%，同比分别-73%/-31%/-48%；今年前三季度累计新发基金份额为10645亿份，同比-55%。 图表6：新发基金份额（亿份） 图表7：中证偏股型基金指数 受益于财富管理黄金时代，公募基金、券商资管等金融产品整体规模稳定上升。 公募基金方面，2022Q1/Q2/Q3公募基金规模分别为24.99/26.66/27.10万亿，环比-2%/+7%/+2%，同比+15%/+16%/+13%。券商资管产品方面，2022Q1/Q2规模分别为78479/76803亿元，环比-5%/-2%，同比-2%/-2%。截至2022年8月末，券商资管规模达到80228亿元；考虑券商资管公募化改造趋势，预计2022年9月末券商资管规模达到83276亿元，环比+8%，同比-4%。 图表8：公募基金规模 图表9：券商及其私募子公司资管存量规模 1.3.债券市场：长端利率下行，证券公司融资成本降低 长端利率持续下行，截至2022年9月底，10年期国债收益率为2.76%，较上一年同期同比-0.12pct。随着长端利率下行，1年期、3年期和5年期证券公司债收益率波动下行，截止2022年9月底分别为2.09%、2.63%、2.95%，分别较去年同期下降0.65pct/0.50pct/0.54pct，推动证券公司融资成本走低。 图表10：国债收益率曲线(%) 图表11：证券公司融资成本曲线(%) 2.证券行业前三季度业绩前瞻及四季度展望 2.1.三季度整体营收总览 受市场环境影响，我们预计2022Q3上市券商（41家）总体业绩表现偏弱。 经纪业务：2022Q3，二级市场活跃度偏弱，交易量持续走低，日均股基交易量同比下降26%，行业经纪业务较为承压，考虑费率下行趋势，预计22Q3上市券商经纪业务收入为273亿元，同比-35%，环比-2%；2022年前三季度经纪业务累计收入为852亿元，同比-18%。 投行业务：2022Q3再融资规模同比+42%，IPO规模同比+8%，债承规模环比有所下滑，同比-18%，预计22Q3上市券商投行业务收入为157亿元，同比+10%，环比+30%；2022年前三季度投行业务累计收入为416亿元，同比+2%。 资产管理业务：公募基金方面，截至22年9月底，公募基金规模为27.10万亿，同比+13%；券商资管方面，规模稳中有升，预计9月底规模达到83276亿元，同比-4%，预计22Q3上市券商资管业务收入为108亿元，同比-10%，环比-0.12%；2022年前三季度资管业务累计收入为328亿元，同比-6%。 投资业务：2022Q3投资环境总体偏弱，沪深300指数下跌15.16%，受主要指数拖累，预计22Q3上市券商投资业务收入为323亿元，同比-14%，环比-32%；2022年前三季度投资业务累计收入为780亿元，同比-37%。 利息净收入：市场风险偏好降低，两融余额趋于下行，截至2022年9月底，沪深市场两融余额达到15383亿元，同比-16%，预计22Q3上市券商利息净收入为155亿元，同比-6%，环比+7%；2022年前三季度累计利息净收入为434亿元，同比-6%。 基于以上分析，我们预计2022Q3上市券商营业收入为1016亿元，同比-17%，环比-10%；前三季度累计营业收入为2809亿元，同比-20%。考虑到净利润率基本稳定，2022Q3上市券商归母净利润为422亿元，同比-16%，环比-13%；前三季度累计归母净利润1188亿元，同比-20%。 图表12：上市券商营收总览（季度，亿元） 图表13：2022年前三季度证券行业各项业务收入（亿元） 2.2.重点公司三季度业绩前瞻 参考行业趋势以及各公司环比增幅，我们预计： 2022Q3，中信证券/华泰证券/东方财富营收收入分别为134/55/36亿元，同比分别-33%/-36%/-7%，环比分别-32%/-38%/+15%；2022年前三季度累计营收分别为483/217/99亿元，同比分别-16%/-19%/+3%。 考虑各公司净利润率较为稳定，预计中信证券/华泰证券/东方财富2022Q3归母净利润分别为40/19/24亿元，同比分别-26%/-41%/-3%，环比分别-33%/-39%/+7%； 2022前三季度累计归母净利润分别为152/73/69亿元，同比分别-14%/-34%/+10%。 图表14：重点公司季度营收净利（亿元） 图表15：重点公司前三季度营收净利（亿元） 2.3.证券行业四季度经营展望 三季度市场呈现相对弱势格局，沪深300创下2016年以来单季度最大跌幅（-15.16%），市场情绪消磨触底。四季度以来，国内地产风险在政策呵护下逐步化解； 美债收益率和美元指数进入震荡区间，全球流动性也得到有效缓解；国内经济边际回暖，A股行情有望迎来反弹，券商各项业务预计将环比持续改善。 我们认为，四季度若行情回暖带动交投活跃，券商经纪业务有望获得提升。预计2022Q4两市日均股基交易额有望达到11445亿元，同比-3%，环比+14%；带动上市券商Q4经纪业务收入达到285亿元，同比-17%，环比+4%；全年经纪业务收入为1137亿元，同比-18%。 受益于企业再融资需求增多，预计2022Q4行业再融资规模有望达到4442亿元，同比+0%，环比+22%；政策鼓励直接融资占比提升，IPO规模、家数稳步上升,预计2022Q4行业IPO规模有望提升至1883亿元,同比+12%，环比+8%；债承规模同步改善，预计2022Q4行业债承规模有望达到30545亿元，同比-3%，环比+20%。 基于上述假设，我们认为，2022Q4上市券商投行业务收入有望受规模提升促进达到177亿元，同比-17%，环比+13%；全年投行业务收