可转债打新系列：百川转2：精细化工细分领域龙头企业

可转债打新系列 百川转2：精细化工细分领域龙头企业 2022年10月19日 转债基本情况分析： 百川转2发行规模9.78亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价10.36 元，截至2022年10月17日转股价值103.67元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.52元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022年10月17日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.14%的贴现率计算，债底为87.38元，纯债价值一般。赎回条款较为严格，下修条款较为宽松，其他博弈 分析师谭逸鸣 条款属于市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为15.91%，对流通股本的摊薄压力为18.96%，对现有股本的摊薄压力较大。 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 中签率分析： 研究助理尚凌楠 截至2022年10月17日，公司前三大股东郑铁江、惠宁、郑江分别持有占总股本18.83%、3.73%、2.61%的股份，前十大股东合计持股比例为28.36%， 执业证书：S0100122070033电话：18801385469邮箱：shanglingnan@mszq.com 根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在45%左右。剩余网上申购新债规模为5.38亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户 相关研究 数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0051%-0.0057%左右。 1.利率专题：解读财政收支会如何影响流动性 申购价值分析： 公司所处行业为其他化学制品（申万三级），从估值角度来看，截至2022年 -2022/10/182.城投随笔系列：潍坊，区域改善突破点在哪？-2022/10/17 10月17日收盘，公司PE(TTM)为25倍，在收入相近的10家同业企业中处于 3.交易所批文更新跟踪周报20221016：本周 同业中较高水平，市值63.71亿元，处于同业中等偏下水平。截至2022年10 “通过”及“注册生效”规模略有下降-2022 月17日，公司今年以来正股下跌18.58%，同期行业（申万一级）指数下跌15.15%，万得全A下跌18.24%，上市以来年化波动率为59.81%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为8.84%，存在一定股权质押风险。 /10/164.品种利差跟踪周报20221016：收益率及信用利差普遍下行-2022/10/16 5.信用一二级市场跟踪周报20221016：净融 百川转2规模较小，债底保护一般，平价高于面值。综合考虑，我们给予百 资较大幅上升，收益率普遍下行-2022/10/1 川转2上市首日28%的溢价，预计上市价格为133元左右，建议积极参与新债 6 申购。 公司经营情况分析： 2022年1-6月公司实现营业收入20.60亿元，较上年同期增长3.01%，营 业成本18.06亿元，较上年同期增长0.60%。归母净利润1.08亿元，同比上升32.42%，实现销售毛利率12.36%，同比上升2.10pct，实现销售净利率4.53%，同比上升0.35pct。 竞争优势分析： 企业定位：高新技术精细化工产品的专业生产商。1）规模优势。公司具备 承接集中、大量订单的能力，具有较强的市场竞争力和规模优势；2）技术优势。公司遵循自主创新的技术创新战略，建立了以市场为导向的技术创新体系；3）管理优势。公司优秀的管理团队和先进的管理方法为公司带来了较强的管理优势。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1百川转2基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2百川股份基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析11 2.3公司经营业绩11 2.4同业比较与竞争优势13 3募投项目分析15 4风险提示16 插图目录17 表格目录17 1百川转2基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 百川转2发行规模9.78亿元，债项与主体评级为AA-/AA-级；转股价10.36 元，截至2022年10月17日转股价值103.67元；发行期限为6年，各年票息 的算术平均值为1.52元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022 年10月17日6年期AA-级中债企业债到期收益率6.14%的贴现率计算，债底为 87.38元，纯债价值一般。赎回条款较为严格，下修条款较为宽松，其他博弈条款为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为15.91%，对流通股本的摊薄压力为18.96%，对现有股本的摊薄压力较大。 债券代码110089.SH债券简称百川转2 表1：百川转2发行要素表 公司代码600141.SH 公司名称百川股份 发行额28.00亿元 债项/主体评级AA+/AA+ 期限（年）6年 利率0.20%、0.50%、1.00%、1.50%、1.80%、2.00% 转股起始日期2023-03-28 预计发行/起息日期2022-09-22 赎回条款转股期，20/30，130% 转股价39.54元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，90% 原始股东股权登记日2022-09-21 补偿条款到期赎回价格：110元 申购代码/配售代码733141/704141 网上申购及配售日期2022-09-22 主承销商华英证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2022年10月17日，公司前三大股东郑铁江、惠宁、郑江分别持有占总股本18.83%、3.73%、2.61%的股份，前十大股东合计持股比例为28.36%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在45%左右。剩余网上申购新债规模为5.38亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于950-1050万户，预计中签率在0.0051%-0.0057%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为其他化学制品（申万三级），从估值角度来看，截至2022年 10月17日收盘，公司PE(TTM)为25倍，在收入相近的10家同业企业中处于同 业中较高水平，市值63.71亿元，处于同业中等偏下水平。截至2022年10月17日，公司今年以来正股下跌18.58%，同期行业（申万一级）指数下跌15.15%，万得全A下跌18.24%，上市以来年化波动率为59.81%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为8.84%，存在一定股权质押风险。 百川转2规模较小，债底保护一般，平价高于面值。参考同行业内元力转债 （规模为9.00亿元，评级为AA-，转股溢价率为34.97%）和兄弟转债（规模为 2.65亿元，评级为AA，转股溢价率为21.19%），综合考虑，我们给予百川转2 上市首日28%的溢价，预计上市价格为133元左右，建议积极参与新债申购。 2百川股份基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司业务主要涉及精细化工、新材料和新能源三大板块。 在精细化工板块，公司主要提供涂料溶剂、增塑剂原料。公司始终致力于扩大现有“环境友好型”产品的生产，为社会提供低毒、环保、安全的涂料溶剂、增塑剂原料等产品，以逐步实现对传统有毒有害相关产品的替代。产品主要为精细化工产品，包括醋酸酯子行业、多元醇子行业等6大子行业，主要应用于涂料、油墨等 相关行业，是多家世界500强化工及涂料企业长期稳定的合作伙伴，是相关细分领域具备规模优势的龙头企业。 在新材料板块，公司属于锂电池行业产业链上游。主要包括负极材料等，主要产品为石墨负极材料、针状焦。公司目前共规划年产能58.2万吨锂电材料和年回 收利用30万吨锂电池材料及废催化剂。包含每年15万吨针状焦、10万吨负极材 料和10万吨石墨化的生产能力，目前共已建设2万吨负极材料和2万吨石墨化 项目。截至目前，公司年产5万吨针状焦项目、年产0.5万吨石墨负极材料（1万吨石墨化）项目已投产，年产1.5万吨石墨负极材料（1万吨石墨化）项目预计于2022年内投产，年产3万吨负极材料（8万吨石墨化）项目已开工建设。 新能源板块，公司子公司海基新能源生产储能电芯产品。2021年百川股份收购子公司海基新能源，始终致力于储能产品的研发、设计、生产、应用。海基新能源与业内多家集成商形成长期稳定合作关系，储能电芯产品已应用于多个项目。同时，在多种储能应用领域的中积累了丰富的项目实施经验。 按公司业务板块分类，公司传统优势业务为精细化工，2021年后发力新材料与新能源。2022H1，公司营收按板块分类，精细化工板块占营收比重为72.27%，新材料板块占比19.14%，新能源板块占比为8.60%。公司近年来出口比例稳定，2022H1，公司外销占总收入比31.52%，内销占比68.48%。 公司营收构成-按业务板块分类（%）公司境内外销售收入构成（%） 100% 80% 60% 40% 20% 2021 2020 2019 2018 2017 0% 化工板块新材料板块新能源板块 100% 80% 60% 40% 20% 0% 内销外销 2022H1 2022H1 2021 2020 2019 2018 2017 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：募集说明书，民生证券研究院 按子行业拆分公司精细化工板块收入，2022H1销售收入占化工品比重最高的是醋酸酯类，为27.44%；多元醇类、偏苯三酸酐及酯类、醇醚类、绝缘树脂类、丙烯酸酯类占比分别为20.47%、16.97%、18.73%、8.13%、8.27%。销量最高的醋酸酯类平均售价最低，2022H1销售4.69万吨，平均售价0.87万元/吨；平 均售价最高的是丙烯酸酯类销量最低，2022H1销售0.75万吨，平均售价为1.63 万元/吨。 2022H1公司精细化工板块子行业营收占比（%）2022H1精细化工子行业销售量与均价 醋酸酯类多元醇类偏苯三酸酐及酯 醇醚类绝缘树脂类丙烯酸酯类 20000 16000 12000 8000 4000 8.27% 8.13% 27 18.73% 0 销售数量（万吨）平均售价（元/吨） 5 4 3 2 1 0 醋多偏醇绝丙酸元苯醚缘烯酯醇三类树酸类类酸脂酯 酐类类 及酯类 资料来源：募集说明书，民生证券研究院资料来源：募集说明书，民生证券研究院 公司化工类产品所处主要细分行业为精细化工行业。 精细化工是新材料的重要组成部分。精细化工产品种类多、附加值高、用途广、产业关联度大，直接服务于国民经济的诸多行业和高新技术产业的各个领域。近年来，全球各个国家将发展精细化工产品作为传统化工产业结构升级调整的重点发展战略之一。 随着社会经济的进一步发展，人们对电子、汽车、机械工业、建筑新材料、新能源及新型环保材料的需求进一步上升，电子与信息化学品、表面工程化学品、医药化学品等将得到进一步的发展，全球范围内精细化学品市场规模将保持高于传统化工行业的速度快速增长。 我国化学原料和化学制品制造业发展迅速，发展潜力大。化学原料和化学制品制造业是国民经济的重要组成部分。2006年到2021年，化学原料和化学制品制造业主营业务收入由2.01万亿元增长至8.30万亿元，年均复合增长率达9.92%，我国正处于从化工大国向化工强国迈进的重要阶段，据前瞻产业研究院数据预计，2022-2027年，行业年均复合增长率将在5%左右，2027年，行业规模以上企业主营业务收入或将突破11万亿元，未来我国精细化工行业将迎来良好机遇和广阔空间。 全国化学原料和制品制造业营收累计变化(万亿元，%） 资料来源：华信咨询，民生证券研究院 公司精细化工可拆分为六个细分子行业，子行业市场格局如表所示： 子行业行业竞争格局和市场化程度市场供求状况及变动原因行业利润水平的变动趋势及变动原因 表2：公司精细化工6大子行业市场现状 醋酸酯类 市场化程度高