纺织服装海外跟踪系列二十二：耐克一季度收入增长5%，盈利与库存压力显著

纺织服装海外跟踪系列二十二 耐克一季度收入增长5%，盈利与库存压力显著 超配 行业研究·行业快评纺织服饰投资评级：超配（维持评级） 证券分析师： 丁诗洁 0755-81981391 dingshijie@guosen.com.cn 执证编码：S0980520040004 联系人： 刘璨 0755-81982887 liucan5@guosen.com.cn 事项： 公司公告：2022年9月29日，耐克披露截至2022年8月31日的2023财年第一季度业绩，第一季度公司收入126.9亿美元，同比增长3.6%；归母净利润14.7亿美元，同比减少21.7%。 国信纺服观点：1）2023财年第一季度业绩：单季度收入同比增长4%，盈利与库存承压；2）分地区：大中华区收入受疫情扰动下跌，其他地区受直营业务推动双位数增长；3）未来展望：维持2023财年收入货币中性低双位数增长，下调毛利率与销售及一般管理费用指引；4）投资建议：库存拐点即将显现，重点关注核心供应商底部布局机会。本次业绩耐克总体库存继续大幅增长，主要由于此前供应链不畅提前备货而导致在途库存高企。未来公司维持收入指引而下调毛利率指引，因加大促销力度，将有利于加快库存去化，我们看好未来品牌库存回落后市场对供应商订单信心的恢复，此前砍单担忧下核心供应商估值已经大幅回落，建议把握底部加仓良机，重点推荐华利集团、申洲国际。大中华区方面，耐克在经过一个季度重新调整供需，成功实现库存同比回落，并且DTC渠道收入表现好于批发收入也体现对终端去库存的动作，其认为大中华区运动市场拥有长期巨大的潜力，未来仍然是耐克重点投资的地区。我们继续看好中国疫情震荡复苏下运动赛道保持成长性优势，看好本土运动品牌保持较好增长与份额提升，重点推荐李宁、安踏体育、特步国际，同时看好与国际品牌深度合作、核心零售商估值修复的机会，重点推荐滔搏、宝胜国际。 评论： 2023财年第一季度业绩：单季度收入同比增长4%，盈利与库存承压 一季度收入增长4%，主要由北美、EMEA、亚太拉美拉动、大中华区形成拖累。耐克2023财年第一季度收入为126.9亿美元，同比增长3.6%，货币中性收入同增10%，符合公司此前指引预期。分渠道看，NikeDirect/批发业务货币中性收入分别增长14%/8%,其中NikeDigital货币中性收入增长23%。分品牌看，Nike牌收入120.5亿美元，货币中性条件下同比增长10%，主要是由EMEA、亚太拉美、北美地区双位数增长（货币中性条件下+17%/+16%/+13%））带动的，大中华区形成拖累（货币中性条件下同比-13%）；匡威牌收入6.4亿美元，同比+2%、货币中性收入同比+8%，主要是北美和欧洲的双位数增长被亚洲的下降部分所抵消。9月至今表现来看，开学季表现强劲，零售额同比双位数增长。归母净利润为14.7亿美元，同比下降21.7%。 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理 高物流成本、直营折扣加深、汇率负面影响致毛利率下降，营销正常化与运营成本增加推动SG&A费率提升。公司第一季度毛利率减少2.2p.p.至44.3%，毛利压力超上轮指引预期，主要由运费及物流成本提高、NIKEDirect折扣力度加深、汇率负面影响导致，战略性定价改善抵消部分负面影响；从地区看，毛利率下降主要由北美地区在直营与批发渠道进行库存清理导致。SG&A费用率增加1.7p.p.至30.9%，费用金额同比增长9.7%至39.2亿美元，其中需求创造费用增长3%至9.4亿美元，主要原因是运动营销及品牌活动正常化，运营管理费用增加了12%至30亿美元，主要由于薪酬费用、战略性技术投资、NIKEDirect成本增加导致。本季度有效税率19.7%，同比+8.7p.p,主要是股权激励摊销减少。最终实现净利率11.6%，同比下降3.7p.p。 图3：公司历年单季度毛利率、费用率与净利率水平图4：公司历年季度资产负债率水平 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理 北美库存因供应链不确定性在途产品高企，公司整体周转天数同比增加。库存金额为96.6亿美元，同比增加44%，主要原因是供应链不稳定导致在途库存企高，一季度消费者强劲需求部分缓解库存压力。分地区来看，北美库存同比+65%；大中华区同比-3%，EMEA/APLA库存处于良性水平。周转天数方面，存货周转天数为116天，同比+19天；应收账款周转天数为36天，同比+4天；应付账款周转天数为39天，同比+9天。ROE为37.4%，同比下降14.2p.p.，比2020财年第一季度增加8.2p.p.。 图5：公司历年单季度ROE与变化情况图6：公司历年单季度运营资金周转情况 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理 分地区：大中华区收入受疫情扰动下跌，其他地区直营业务推动营收双位数增长 收入端，大中华区受疫情影响收入双位数下跌；其他地区实现货币中性收入双位数增长，直营业务尤其是数字化业务驱动销售增长。利润端，息税前利润率同比-3.2%，主要受北美/大中华区（-4.4/-2.7p.p)影响。营运端，北美地区因供应链不确定性致在途产品库存高企。具体看： 1)大中华区：第一季度收入16.6亿美元（占比13.7%），受疫情影响同比减少16.4%，货币中性收入减少13.0%。分渠道来看，NIKEDirect货币中性收入下降2%,其中NIKEDigital下降5%。息税前利润 5.4亿美元，同比下降23%；息税前利润率为32.7%，同比下滑2.7p.p.。公司在大中华区内采取短期审慎策略，长期坚持产品创新、本土化布局发挥品牌竞争优势，具体来看：1.产品创新方面，AlphaflyNext%2，Pegasus39，G.T.Cut2等产品终端销售表现强劲，乔丹系列通过Luka1发售和25周年纪念活动势头强劲。2.本土化方面，一季度通过本土化产品/营销渗透街舞文化、青少年篮球文化群体，NIKEDigitalZ世代会员需求同比+25%，新推出的本土化NIKE应用程序位列品牌购物应用程序第一。 2)北美地区：第一季度收入55.1亿美元（占比45.7%），同比增长12.9%，货币中性收入增长13.0%。分渠道来看，NIKEDirect增长13%，其中NIKEDigital同比+19%，DTC业务线下/线上客流实现双位数增长；批发业务低双位数增长。息税前利润13.8亿美元，同比-4%；息税前利润率25.0%，同比下跌4.4p.p.。在货品供应方面，耐克北美区的库存金额同比上升65%，其中季末在途库存占比65%，同比上升85%，主要有两方面原因：1.去年越南/印尼工厂停产造成低基数影响；2.前两季货物交付延迟，同时本季产品节前提前备货但交付时间早于预期。对此，耐克预计从本季度至22年底增加促销改善库存结构，库存水平预计由本季度高位后将持续好转。 3)EMEA地区：第一季度收入33.3亿美元（占27.7%），同比增长0.8%，货币中性收入增长17.0%。收入分渠道看，NIKEDirect货币中性收入增长20%，其中NIKEDigital同比+46%。数字化转型加速品牌增长和盈利能力，19年财年起EMEA毛利率提升超5p.p，NIKEDigital渗透率由7%提升至20%，NIKEDigital业务占比接近翻了3倍。EMEA地区息税前利润9.8亿美元，同比增长11.4%；息税前利润率29.3%，同比增加2.8p.p.。 4)亚太拉美地区：第一季度收入15.4亿美元（占比12.7%），同比增长4.8%，货币中性收入增长16.0%，耐克实现连续三季度货币中性收入双位数增长，主要由东南亚、印度、韩国拉动。分渠道看，NIKEDirect增长30%，其中NIKEDigital同比+29%、直营店同比+31%。此外，耐克将其在阿根廷、智利、乌拉圭的业务转为经销模式。息税前利润5.0亿美元，同比增长4%；息税前利润率为32.6%，同比小幅下跌0.3p.p。 图7：FY2023第一季度分地区收入与变化图8：FY2023第一季度分地区收入规模与变化 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理 图9：FY2023第一季度分地区EBIT规模与变化图10：FY2021-FY2023第一季度分地区经营利润率 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理 图11：公司单季度各地区报告收入增长图12：公司单季度各地区报告EBIT增速 资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理资料来源：公司资料，国信证券经济研究所整理 业绩指引：维持2023财年收入货币中性低双位数增长，下调毛利率与销售及一般管理费用指引 2023财年指引： 管理层重点强调长期三个方面布局促进品牌竞争力发展：通过运动和消费者建立联系，持续产品创新，坚持“OneNikeMarket”策略同消费者直接触达。 收入：预计全年货币中性营收低双位数增长，与上轮指引一致；考虑汇率因素，预计披露口径营收同比低~中个位数增长，本轮指引预期汇率不利影响加大，由上轮400基点提升至800基点，金额来看预计对披露口径收入/息税前利润分别产生40亿/9亿美元不利影响。 毛利率：预计全年毛利率同比下降2~2.5p.p，对比上轮指引下调毛利率预期1.5~2.0p.p。全年因素拆解：促销增加及库存清理比例增加影响约1.5p.p，运费及物流成本影响超1p.p，汇率压力约0.7p.p。 SG&A：预计全年SG&A同比高个位数增长，对比上轮（低双位数预期）下调SG&A支出。原因：重点加大DTC业务投入，同时费用管控及人员招聘管控抵消部分支出增长。 所得税：预计全年有效税率在15%~19%，与上轮预期一致，主要由于股权激励摊销本年减少。2023财年Q2指引： 收入：预计披露口径收入同比低双位数增长，汇率负面影响约900基点。 毛利率：预计同比下跌3.5~4p.p,原因：1.二季度加大过季产品库存清理致促销增加，而去年销售均价为高基数表现；2.二季度供应链成本及汇率不利影响。 投资建议：库存拐点即将显现，重点关注核心供应商底部布局机会 本次业绩耐克总体库存继续大幅增长，主要由于此前供应链不畅提前备货而导致在途库存高企。未来公司维持收入指引而下调毛利率指引，因加大促销力度，将有利于加快库存去化，我们看好未来品牌库存回落后市场对供应商订单信心的恢复，此前砍单担忧下核心供应商估值已经大幅回落，建议把握底部加仓良机，重点推荐华利集团、申洲国际。 大中华区方面，耐克在经过一个季度重新调整供需，成功实现库存同比回落，并且DTC渠道收入表现好于批发收入也体现对终端去库存的动作，其认为大中华区运动市场拥有长期巨大的潜力，未来仍然是耐克重点投资的地区。我们继续看好中国疫情震荡复苏下运动赛道保持成长性优势，看好本土运动品牌保持较好增长与份额提升，重点推荐李宁、安踏体育、特步国际，同时看好与国际品牌深度合作、核心零售商估值修复的机会，重点推荐滔搏、宝胜国际。 风险提示 疫情反复，下游需求不及预期，市场的系统性风险，国际政治经济风险。 相关研究报告： 《纺织服装双周报（2218期）-服装零售稳步复苏，国内纺织出口整体景气》——2022-09-18 《纺织服装双周报（2217期）-重点品牌持续复苏，纺织出口整体景气》——2022-09-13 《纺织服装行业品牌力跟踪月报202208期-本土运动品牌营销积极，阿迪达斯折扣改善》——2022-09-08 《纺织服装9月投资策略及中报总结-上半年消费受挫而出口景气，关注品牌库存拐点》——2022-09-06 《纺织服装双周报（2216期）-服装消费延续正增长，纺织出口保持景气》——2022-08-17 附表：相关公司盈利预测及估值 公司 公司 投资 收盘价 EPS PE