白糖四季度基本面分析及展望

白糖四季度基本面分析及展望 方慧玲资深分析师(软商品)从业资格号：F3039861投资咨询号：Z0010565 行情回顾：三季度内外糖震荡走弱 内外盘主力合约价格走势国内期现价格及基差走势 元/吨 6,200 6,100 6,000 5,900 5,800 5,700 5,600 5,500 5,400 5,300 郑糖主力合约 美分/磅 ICE原糖主力（右轴） 21.0 20.5 20.0 19.5 19.0 18.5 18.0 17.5 17.0 元/吨主力基差（右轴）南宁现货价主力合约收盘价 6200 6100 6000 5900 5800 5700 5600 5500 5400 5300 5200 01/04 01/18 02/01 02/15 03/01 03/15 03/29 04/12 04/26 05/10 05/24 06/07 06/21 07/05 07/19 08/02 08/16 08/30 09/13 5100 元/吨 250 200 150 100 50 0 -50 -100 -150 -200 -250 21/10 21/10 21/11 21/11 21/12 21/12 21/12 22/01 22/01 22/02 22/02 22/03 22/03 22/04 22/04 22/05 22/05 22/06 22/06 22/07 22/07 22/07 22/08 22/08 22/09 22/09 资料来源：Wind，东证衍生品研究院 •国际市场方面，三季度国际白糖市场供应紧张，ICE白糖较原糖期货溢价较高，这对原糖市场提供一定的支撑作用。但巴西政府燃料减税政策，随后巴西国家石油公司连续多次下调炼油厂汽油均价，这对巴西乙醇价格形成利空打压，进而对糖价形成拖累；且亚洲地区印度、泰国降水情况良好，新榨季甘蔗及糖产量前景乐观，市场对22/23榨季全球糖产需过剩预估量有所上调，这令国际糖价承压偏弱，ICE糖价交易重心下移，9月中下旬期价跌至17.5美分一线附近运行。 •6-7月份旺季销售情况不佳令现货价格走弱，尤其是7月产销数据显示单月销量远低于预期，增加了市场对于需求面的担忧，21/22榨季糖厂结转工业库存预期偏高，再加上国际糖市走弱及外部宏观环境动荡影响，国内糖期现价格下滑。不过，由于配额外进口成本较高，国产糖存在成本竞争优势，价格下跌至成本附近，糖厂挺价意愿较强，主力1月合约在5500元/吨附近面临较强的下行抵抗，9月上中旬现货成交有所改善令期现价格一度反弹，但外部宏观环境的利空氛围及外糖的弱势限制期价反弹空间，期价受阻回落。 巴西中南部压榨生产情况及甘蔗单产恢复情况 上半月半月月 上半月半月月 资料来源：路透，东证衍生品研究院 巴西中南部甘蔗单产 22/23榨季 19/20榨季 21/22榨季 18/19榨季 20/21榨季 吨/公顷 100 95 90 85 80 75 70 65 4月5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月3月 •2022年巴西中南部降水虽仍不及正常年份，但比2021年有所增加，土壤湿度改善，单产也有所恢复。 •8月下半月、9月上半月巴西中南部地区压榨甘蔗同比增加1.79%、2.6%；产糖量同比增加5.77%、12.2%；糖厂用甘蔗比例产糖不断提升，9月下半月达到48.02%，高于上榨季同期的44.86%。 ， •22/23榨季截至9月16日中南部累计压榨甘蔗4.058亿吨同比减少6.06%，累计产糖2463.4万吨，同比减少8.38%，平均制糖比45.51%，上榨季同期为46.12%。累计甘蔗入榨量及糖产量同比降幅逐步收窄，预计到10月份将能赶上去年同期水平。由于今年开榨推迟，收榨预计会偏晚，11-12月甘蔗压榨量将高于上年同期。 •未来仍需密切关注天气状况以及压榨生产指标情况 巴西中南部累计平均制糖比 mmintop0-1.6msoil 巴西主产地圣保罗土壤湿度 Max-Min5Year2019 巴西中南部双周甘蔗压榨量 巴西中南部双周糖产量 2020 550 500 450 400 350 300 250 200 2021 2022 60,000,000 50,000,000 40,000,000 30,000,000 20,000,000 10,000,000 0 吨 2016/2017 2020/2021 2017/2018 2021/2022 2018/2019 2022/2023 2019/202 吨 4,000,000 3,500,000 3,000,000 2,500,000 2,000,000 1,500,000 1,000,000 500,000 0 2016/2017 2017/2 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 55% 2015/16年度 2018/19年度 2021/22年度 2016/17年度2017/18年度 2019/20年度2020/21年度2022/23年度 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 04/16 05/01 05/16 06/01 06/16 07/01 07/16 08/01 08/16 09/01 09/16 10/01 10/16 11/01 11/16 12/01 12/16 01/01 01/16 02/01 02/16 03/01 03/16 资料来源：UNICA，东证衍生品研究院 雷亚尔/升 4.3 4.1 3.9 3.7 3.5 3.3 3.1 2.9 2.7 2.5 巴西汽油出厂价 0.85 雷亚尔/升 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 含水乙醇/汽油（RetailAveragePrice-SaoPaulo） CEPEABrazilESALQEthanolHydrousFuelSaoPauloWeekly BRL 0.8 0.75 0.7 0.65 0.6 0.55 0.5 巴西：汽油价格连续下调，醇糖价差走弱 巴西汽油出厂价 巴西含水乙醇出厂价巴西含水乙醇与汽油比价 2/01/01 01/15 /29 /01/0505/05 /05 05 1、除了燃料税的削减外，巴西石油公司已将炼油厂汽油均价自7月以来已连续四次下调，这导致巴西含水乙醇价格也持续下滑。 2、截至9月23日，巴西含水乙醇（算上CBIOs价格）折糖均衡价降至14.8美分/磅，糖 醇价差逾3美分，产糖收益明显好于乙醇 后续乙醇折糖变化，需关注巴西汽油和国际油价情况： 1、目前巴西乙醇汽油比价在68%-70%的均衡位置，乙醇消费无明显竞争优势。 2、巴西政策对汽油价格管控较强，乙醇及糖价对原油价格下跌的敏感度高于上涨的敏感度；而东证预计四季度国际原油震荡为主，乙醇折糖料难有明显的提升 另外，需关注巴西大选情况，若卢拉上台，是否会调整燃料政策，这关系到持续两年的高制糖比状况是否会改变。 巴西醇糖价差 18/01 18/04 18/07 18/10 19/01 19/04 19/07 19/10 20/01 20/04 20/07 20/10 21/01 21/04 21/07 21/10 22/01 22/04 22/07 美分/磅 8 醇糖价差（乙醇+CBIOs折糖与糖价之差） 6 4 2 0 -2 -4 -6 20/07 21/01 21/07 22/01 22/07 资料来源：Bloomberg，东证衍生品研究院 巴西：22/23榨季糖产量预估同比略增，下年度料将继续恢复 100% 90% 平均 截至9月16日累计甘蔗压榨量占总压榨量比重截至9月16日累计产糖量占总产糖量比重 80% 70% 60% 50% 截至9月16日巴西中南部累计甘蔗压榨量及糖产量占比情况巴西中南部历榨季甘蔗及糖产量及本榨季、下榨季预估 甘蔗产量 糖产量（右轴） 万吨 65000 60000 55000 50000 2011/2012 2012/2013 2013/2014 2014/2015 2015/2016 2016/2017 2017/2018 2018/2019 2019/2020 2020/2021 2021/2022 45000 08/09年度 09/10年度 10/11年度 11/12年度 12/13年度 13/14年度 14/15年度 15/16年度 16/17年度 17/18年度 18/19年度 19/20年度 20/21年度 21/22年度 22/23年度F 23/24年度F 单位：万吨 2022/23榨季 截至9月16日累计甘蔗压榨量 40581.72 截至9月16日累计产糖量 2463.42 测算 按73%的平均值 0.7 0.73 0.75 0.78 甘蔗入榨量 55591 57974 55591 54109 52028 糖产量 3375 3519 3375 3285 3158 40000 万吨 4000 3500 3000 2500 2000 巴西中南部不同产糖用蔗比例、甘蔗入榨量情况下的糖产量初步测算 资料来源：UNICA，东证衍生品研究院 •时至9月，巴西中南部大半已压榨，截至9月16日甘蔗压榨量及糖产量占总量的比重11年均值都在73%，考虑到今年开榨偏慢、收榨可能同比偏晚，22/23榨季的该比重可能回落至均值附近，则估算甘蔗入榨量5.4-5.7亿吨、糖产量在3375万吨上下。 •目前国际机构预计22/23榨季巴西中南部甘蔗产量5.5-5.7亿吨左右，较上榨季的 5.25亿吨小幅增加，但不及过去五年均值水平。 •出糖率方面，随着降水的恢复，巴西新榨季甘蔗出糖率也将有所回落，预计ATR（每吨甘蔗含糖量）将较上榨季的142.88Kg/吨下降至140Kg/吨左右。 •22/23榨季巴西中南部糖厂制糖比预估将较此前有所上修，预计在45%-46%。结合以上三方面，初步测算22/23榨季巴西南部糖产量预估在3300-3400万吨左右，与上榨季的3206万吨小幅增加。 •23/24榨季：今年8-9月降水情况较好，虽然对22/23榨季甘蔗压榨推进不利，但有利于明年甘蔗产量，若天气回归正常，明年巴西甘蔗产量将进一步恢复，糖产量预期也将回升，回升幅度取决于糖醇价差未来的变动&制糖比情况。StoneX最新预估，巴西中南部23/24年度中南部糖产量预估为3520万吨，较当前年度增加5.6% 印度：21/22产量及出口创纪录，22/23产量料仍维持高位 万吨 产-需 产量 国内消费 600 400 200 0 -200 -400 -600 -800 -1000 万吨 进口出口 4,000 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 (500) (1,000) (1,500) 万吨 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 资料来源：ISMA，东证衍生品研究院 印度国内产需情况 印度糖年度进出口情况 印度糖期末库存 2004/2005 2005/2006 2006/2007 2007/2008 2008/2009 2009/2010 2010/2011 2011/2012 2012/2013 2013/2014 2014/2015 2015/1016 2016/1017 2017/2018 2018/2019 2019/2020 2020/2021 2021/2022 2022/2023 2004/2005 2005/2006 2006/2007 2007/2008 2008/2009 2009/2010 2010/2011 2011/2012 2012/2013 2013/2014 2014/2015 2015/1016 2016/1017 2017/2018 2018/2019 2019/2020 2020/2021 2021/2022F 2004/2005 2005/2006 2006/2007