首次覆盖报告：药玻龙头聚焦核心优势，深挖护城河

山东药玻（600529）：药玻龙头聚焦核心优势，深挖护城河 ——首次覆盖报告 山东药玻是药用玻璃全球龙头公司之一，深耕药用玻璃行业50年，产品种类丰富，能够满足不同客户需求，模制瓶为核心拳头产品，优势突出。公司不但品牌、技术和规模优势明显，同时公司还有着丰富的客户资源，和国内外很多龙头药企建立起了稳定持续的高粘性关系。 药用玻璃市场规模长期向上且集中度提升趋势确定，中硼硅玻璃空间大。老龄化趋势和生活水平提升带来医疗保健需求扩张，提升药用玻璃需求。一致 性评价和关联评审对药用玻璃品质提出更高要求，标准跟不上的企业面临着淘汰的风险，具备技术和高品质产品的企业将获得政策红利，加速发展。同时，该政策也打开中硼硅玻璃瓶的新空间。药品集采以价换量，大幅降价压制医药玻璃价格空间和更大供应力，也有利低成本药玻龙头企业市占率提升。 山东药玻聚焦核心竞争力，深挖护城河。公司产品质量国内领先，并接近国外同类产品品质，特别是公司的中硼硅模制瓶产品已经实现了对同类国外产 品的替代。公司规模属全球行业第一梯队，位列行业前三，是国内最大的模抗瓶企业，主导产品国内市占率在80%左右。公司持续在优势产品上扩张，并向管制瓶制管环节延伸打开发展新空间。公司几十年积累的品牌效应获得客户认可，拥有广覆盖的高粘性客户群，涵盖全国主要的大型药企和国际知 名药企，成为公司持续稳健和良性发展的基础。在公司技术品质、规模和成本优势下公司经营稳健，盈利水平领先同行业，扣非后ROE保持持续上升趋势，在同类上市公司中处最高水平。毛利率和扣非后净利润率也均处于行业 总股本/流通A股（万股） 59,497/59,497 盈利预测及投资评级：预计公司2022-2024年净利润分别为7.10、8.72和 流通B股/H股（万股） -/- 11.53亿元，对应EPS分为1.19、1.47和1.94元，对应PE值分别为23、 52周日均换手率 2.38 19和14倍。看好公司品牌、技术品质和规模成本优势下，广覆盖和高粘性的客户群保证公司长期持续稳健的良性发展，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 52周股价走势图 上市公司中最高水平， 公司报告 山东药玻 2022年9月30日 强烈推荐/首次 公司简介： 公司主营业务为各种药用玻璃包装产品的研发、生产和销售，产品包括模制瓶、棕色瓶、安瓿瓶、管制瓶、丁基胶塞、铝塑盖塑料瓶、预灌封等，千余种规格，涵盖从玻璃瓶到丁基胶塞、到铝塑组合盖一整套的药用包装产品,在行业内具有规模优势。 资料来源：公司公告、iFinD 未来3-6个月重大事项提示：发债及交叉持股介绍: 交易数据 52周股价区间（元）44.72-19.16 总市值（亿元）150.47 流通市值（亿元）150.47 风险提示：公司国产替代的中硼硅制管项目落地速度低于预期。 财务指标预测 62.1% 12.1% -37.9% 山东药玻 沪深300 9/2711/271/273/275/277/27 资料来源：公司财报、东兴证券研究所 资料来源：wind、东兴证券研究所 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3,427.07 3,875.30 4,245.10 4,710.03 5,289.16 增长率（%） 14.53% 13.08% 9.54% 10.95% 12.30% 净归母利润（百万元）564.44591.09710.21871.741,152.70 增长率（%） 23.06% 4.72% 20.15% 22.74% 32.23% 净资产收益率（%） 13.26% 12.66% 13.64% 14.65% 16.64% 每股收益(元) 0.95 0.99 1.19 1.47 1.94 PE 28.94 27.77 23.03 18.76 14.19 PB 3.84 3.50 3.14 2.75 2.36 分析师：赵军胜 010-66554088zhaojs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480512070003 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报 告 P2东兴证券深度报告 山东药玻（600529）：药玻龙头聚焦核心优势，深挖护城河 目录 1.公司是药用玻璃行业龙头，模制瓶优势突出3 2.医药玻璃行业市场规模长期趋势向上且集中度提升趋势确定4 2.1医药玻璃行业市场规模长期趋势向上确定4 2.2医药玻璃行业将呈现集中度提升趋势，中硼硅玻璃需求空间大4 3.山东药玻着力核心优势，深挖护城河6 3.1公司经营管理稳健，盈利水平具同行业上市公司前列6 3.2技术质量和规模优势突出打造核心竞争力7 3.3品牌度和广泛的高粘性客户群体保证稳健发展9 4.盈利预测及投资评级10 5.风险提示10 相关报告汇总12 插图目录 图1：公司产品分类图3 图2：公司2021年各业务营业收入占比3 图3：公司2021年各业务毛利占比3 图4：中国老龄化人口和占比4 图5：居民人均医疗和保健支出水平和增速4 图6：山东药玻历年扣非后ROE变化6 图7：药玻上市公司ROE比较6 图8：药玻上市公司毛利率比较7 图9：药玻上市公司净利率比较7 图10：公司模制瓶系列毛利率变化8 图11：公司模制瓶产品价格变化8 图12：全国纯碱价格变化8 图13：秦皇岛山西产动力煤价格8 表目录 表1：一致性评价政策情况5 表2：全国各批次药品集采情况6 表3：公司定增项目情况9 P3 东兴证券深度报告 山东药玻（600529）：药玻龙头聚焦核心优势，深挖护城河 1.公司是药用玻璃行业龙头，模制瓶优势突出 山东药玻是药用玻璃全球龙头公司之一，主要产品是模制瓶、棕色瓶、管制瓶、丁基胶塞和铝塑组合盖等产品。公司成立于1993年，前身是1970年成立的山东省药用玻璃总厂，实际控制人沂源县财政局，2002年 6月3日在上海证券交易所上市。公司产品种类丰富，能够满足不同客户需求，品牌、技术和规模优势明显。 图1：公司产品分类图 资料来源：公司公告，东兴证券研究所 2021年公司营业收入规模达到38.75亿元，归属母公司所有者的净利润为5.91亿元。其中，模制瓶系列、棕色瓶、丁基胶塞、管瓶、铝塑盖塑料瓶系列、安瓶和其他业务的营业收入分别为15.26、7.98、2.34、1.95、0.52、0.4和10.22亿元，占比分别为39.38%、20.59%、6.04%、5.04%、1.33%、1.24%和26.37%。公 司的模制瓶为核心拳头产品，毛利占比高达53.71%，竞争优势突出,特别是中硼硅模制瓶市占率高达80%，最高达到90%。 图2：公司2021年各业务营业收入占比图3：公司2021年各业务毛利占比 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 P4东兴证券深度报告 山东药玻（600529）：药玻龙头聚焦核心优势，深挖护城河 公司作为药玻行业的龙头，不但具备规模成本和技术优势，同时公司还有着丰富的客户资源，和国内外很多龙头药企建立起了稳定持续的高粘性客户关系。 2.药用玻璃市场规模长期向上且行业集中度提升趋势确定 2.1药用玻璃市场规模长期向上趋势确定 中国社会老龄化趋势确定提升药用玻璃需求。中国社会老龄人口呈现出持续上升的态势。中国65岁以上人口比例持续的提升，2021年达到2.01亿人，占比达到14.20%，预计2030年占比将近25%。老龄人口占比的提升带来医药需求的持续提升，医药包装行业作为医药的耗材，随着医药行业发展包括用药量的增大和各类新型药品的生产，需求也在同步地不断扩张，市场总体规模也呈现越来越大的趋势。中国药用玻璃市场 规模从2012年的174.9亿元，到2020年扩大到234亿元，年度复合增长率为4%。未来随着医药行业的发展，药用玻璃市场规模将随着社会老龄化的加速呈现同步加速向上的态势。 图4：中国老龄化人口和占比图5：居民人均医疗和保健支出水平和增速 资料来源：iFinD，东兴证券研究所资料来源：iFinD，东兴证券研究所 生活水平的提升带来保健和药用玻璃需求的提升。随着生活水平的提升，人们对健康保健的意识也在同步提升，在医疗和保健方面的支出也相应的提升。从中国在医疗和保健方面的人均支出水平看，每年均保持2位 数的增速（新冠疫情爆发的2020年除外），2021年人均医疗和保健方面的支出为2115元，同比增长14.76%。随着人们在医疗和保健方面的支出提升将带动保健品和医药的需求提升，带来医药玻璃需求的提升。 2.2药用玻璃行业呈现集中度提升趋势，中硼硅玻璃需求空间大 关联审批和一致性评价对药用玻璃品质提出更高的要求。按照国家食品药品监督管理局及药品评审中心发布的《化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价技术要求》，注射剂使用的包装材料和容器应符合总局颁 布的包材标准，所用包材不应低于原研药所用的包材，而原研药在国外对药品包装的品质要求更高。同时，改变了以往医药包装材料和药品分开申请的注册审批制度，变为要和药物临床试验或者生产申请关联申报。下游需求标准的提升将促使药用玻璃企业提高产品的质量，像药用玻璃使用一类耐水玻璃的要求越来越强。产品品质跟不上一致性评价要求的产品将面临着需求萎缩，企业面临着被淘汰的风险。具备技术优势和产品品质高的企业将受益政策红利，获得加速发展的动力。 P5 东兴证券深度报告 山东药玻（600529）：药玻龙头聚焦核心优势，深挖护城河 表1：关联审批和一致性评价政策情况 发布单位 文件 时间 内容 国务院办公厅 《关于深化审评审批制度改革 2017年10月 开展药品注射剂再评价，力争用5-10年左 鼓励药品医疗器械创新的意 右时间基本完成 见》， 国家药监局 《已上市化学仿制药（注射剂） 2017年12月 口服固体制剂开展一致性评价后，注射剂也 一致性评价技术要求（征求意见 要一致性评价 稿）》 全国人大常委会 《中华人民共和国药品管理法（2019年修订）》 2019年8月 药监部门药品审批时对化学原料药一并审评审批，对相关辅料、直接接触药品的包装材料和容器一并审评，对药品的质量标准、生产工艺、标签和说明书一并核准 国家药监局 《已上市化学药品注射剂仿制 2019年9月 进一步完善一致性评价细则 药质量和疗效一致性评价申报资料要求（征求意见稿）》 国家药监局 《开展化学药品注射剂仿制药 2020年5月 已上市的化学药品注射剂仿制药需开展一致 质量和疗效一致性评价工作的 性评价，注射剂使用的包装材料和容器的质 公告》 量和性能不得低于参比制剂，以保证药品质量与参比制剂一致 药品审评中心 《化学药品注射剂仿制药质量 2020年5月 对一致性评价做出技术性要求 和疗效一致性评价技术要求》 国务院办公厅 《国务院办公厅关于推动药品集中带量采购工作常态化制度 2021年1月 挂网药品通过一致性评价的仿制药数量超过3个的，在确保供应的前提下，集中带量采 化开展的意见》 购不再选用未通过一致性评价的产品 工信部、发改委等九部委 《“十四五”医药工业发展规划》 2022年1月 提出健全药用辅料、包装材料的标准体系和质量规范，促进产品有效满足仿制药一致性评价、制剂国际化等要求 资料来源：国务院、国家药监局、药品评审中心、东兴证券研究所 一致性评价促进中硼硅玻璃需求提升。因为国外药企一般使用的中硼硅玻璃瓶作为包装，像美欧、日本等在注射液和生物制剂包装上强制使用中硼硅玻璃瓶。所以，在一致性评价的要求下国内企业通过想更好地通过 评审在医药玻璃瓶上也要参照国外的包装，使用中硼硅玻璃瓶。早在2016年工信部出台的《医药工业发展规划指南》也提出要重点加快注射液包装由低硼硅向中硼硅玻璃瓶转换，2019年以来通过一致性评价的注射液主要采用中硼硅玻璃瓶和预灌封。加上中硼硅玻璃价格是国内用的较多的低硼硅和钠钙玻璃的几倍，像2020年中硼硅输液瓶价格为钠钙玻璃瓶的8-10倍。随着一致性评价的推进，中硼硅玻璃瓶未来市场空间广阔。 药品集采以价换量有利低成