首次覆盖报告：药玻行业龙头，政策红利成本下降双受益

山东药玻是一家深耕药玻行业五十多年的国内龙头企业，已发展成为全球主要的药用玻璃包装制品和丁基胶塞系列产品的生产商之一。公司产品线涵盖“瓶+塞+盖”全套药包材，其中模制瓶和棕色瓶是主力产品，2023年合计贡献68%的营收规模。公司主要系列产品销量和销售单价近年来稳步上升，经营效率不断提升，期间费用率优于药玻同业。

公司受益于两大政策红利：关联审评和一致性评价。关联审评增强了下游客户黏性，扩大了公司的先发优势；一致性评价政策推动中硼硅药玻包材升级换代，提升了产业链价值，驱动仿制药制剂逐渐更换为原研使用的中硼硅药玻包材。公司中硼硅模制瓶国内首家转“A”登记，先发优势明显，市占率遥遥领先。

纯碱原材料成本下降带动公司毛利率提升。模制瓶成本中直接材料和燃动力占比较大，2023年累计接近65%，其中纯碱占直接材料成本比重40%左右。2024年5月以来，纯碱价格跌幅巨大，公司模制瓶、棕色瓶、管制瓶等药玻业务时点毛利率将显著提升。

公司中硼硅药玻先进产能快速释放，产销两旺。2024年上半年，公司中硼硅模制瓶产能已达24-25亿只，国内遥遥领先；中硼硅玻管良率达到70%左右，已处于国内领先水平。预灌封注射组件产能2亿只，中硼硅药玻先进产能快速释放。

我们预测公司2024-2026年，营业收入分别为56.3/63.4/71.0亿元，分别同比增13.0%/12.6%/12.0%；归母净利润分别为9.8/11.8/14.0亿元，分别同比增26.4%/20.8%/18.0%；每股EPS分别为1.48/1.78/2.11元；毛利率分别为30.9%/31.9%/32.7%。考虑到公司为药玻行业龙头，先发优势明显，中硼硅模制瓶市占率遥遥领先，且正处于快速放量阶段，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

主要风险包括：中硼硅模制瓶需求不及预期风险、原材料纯碱、燃动力价格大幅波动风险、政策推动低于预期风险。