LG DISPLAY（034220.KS）：购买：在第二季度复苏前调整

2016年1月26日 4Q电视需求同比持平，而尺寸和像素迁移则强于预期。我们预计2016年第二季度价格将回升 但由于2015年第4季度面板价格跌幅超过预期，我们将2016/17年每股收益预测下调了18/16％ 在恢复之前购买，然后推出新的iPhone。基于0.8倍PB（0.9倍）的新目标价为31,000韩元（原为32.6万韩元）1季度价格压力依然存在，但指日可待。尽管市场担心同比下降，但2015年第4季度液晶电视需求同比持平。除东欧和拉丁美洲外，第四季度所有市场的电视出货量均同比增长，其中以中国为首，增长率为6％。大小迁移和4k2k的采用都超出了HIS DisplaySearch的预期。我们认为大多数电视和IT面板尺寸的库存现在都已正常化。然而，电视品牌对前景仍然持谨慎态度。因此，市场的需求疲软，电视价格将继续下跌1-2个月。但是，由于库存继续被消化，电视利润率提高，我们预计进口额将在3月或4月回升。电视机制造商也有可能在2016年奥运会之前第二季度采购面板。下调2016/17年度盈利预测18/16％我们曾预计2015年第4季度面板价格将出现中到高个位数的下降，但由于电视机制造商非常保守的采购政策（尽管电视机销售令人满意），价格下降的幅度更大，处于低位。因此，我们正在降低LG Display的利润率假设，因为LG Display在2015年第四季度，2016年第一季度及以后的时间具有挑战性的32英寸细分市场占有较高的比重。但是，我们仍然预计从2016年第二季度开始健康复苏，原因是：1）面板价格稳定； 2）32英寸的疲软价格趋势可能由于供应不足而开始逆转； 3）OLED电视利润率提高。我们的2016年运营利润远高于市场预期（1.332万亿韩元，对比6370亿韩元），因为我们的毛利率预测比市场预期高出150个基点（13.7％对12.2％）。重申买入评级，将目标价从3.26万韩元下调至31,000韩元。虽然2015年对于LCD行业来说是令人失望的一年，但LGD设法创造了有史以来最强劲的净收入结果之一。投资者认为LGD和整个行业缺乏催化剂，并担心iPhone的潜在订单调整，但对大尺寸LCD的需求好于2015年第4季度的预期（因此指向2016年第2季度） 目标价（韩元）上一个目标（KRW）31000.0032600.00分享价格（韩元）上/下21800.00+42.2%（截至2016年1月26日）市场数据市值（韩元）15,453市值（美元）12,919BBG034220 KS3m ADTV（美元）33.3RIC034220.KS金融和比率（KRW）年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e汇丰每股收益2490.513176.362875.253590.58汇丰EPS（上）-3620.603519.044270.21变化（％）--12.3-18.3-15.9共识每股收益2723.653097.101786.682366.96PE（x）8.86.97.66.1股息收益率（％）2.42.42.42.4EV / EBITDA（x）3.23.13.43.1净资产收益率（％）8.39.68.09.152-周价格（韩元）39000.0028500.0018000.001月15日7月15日1月16日目标价：31000.00最高：36900.00最低：20600.00当前：21800.00资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计蔡志杰*分析师汇丰证券（台湾）有限公司jerrycytsai@hsbc.com.tw+8862 6631 2863David Huang *助理汇丰证券（台湾）有限公司david.s.huang@hsbc.com.tw+8862 6631 2865恢复），而2H推出了全新的iPhone（面板插入式开始 早些时候）可以充当股价催化剂。随着我们的净资产收益率在2016/17年降至7-8％，我们将目标市盈率从0.9倍下调至0.8倍。因此，我们的目标价从32.6万韩元降至31,000韩元，目标PB降低的影响部分被我们的估值基础从2015年转为2016e BVPS所抵消。*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：汇丰证券（台湾）有限公司通过以下网址查看汇丰银行全球研究部：https：//www.research.hsbc.com韩国股本电子设备LG Display（034220 KS）购买：在第二季度复苏之前调优买进自由浮动45% abc股本 电子设备2016年1月26日2财务与估值财务报表估值数据截至12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e损益表（KRWb）电动汽车/销售0.60.60.60.5收益26,45627,94528,17229,834EV / EBITDA3.23.13.43.1息税折旧摊销前利润4,8504,9814,6484,962电动/ IC1.41.31.21.2折旧和摊销-3,492-3,311-3,316-3,338PE *8.86.97.66.1操作利润/息税前利润1,3571,6701,3321,623PB0.70.60.60.5净利息-60000FCF产率（％）5.48.13.95.9PBT 1,2421,5381,2921,593股息收益率（％）2.42.42.42.4汇丰PBT 1,2421,5381,2921,593*基于汇丰每股收益（摊薄）税收-325-368-232-271价格相对38000.0033000.0028000.0023000.0018000.0038000.0033000.0028000.0023000.0018000.00资料来源：汇丰银行2014201520162017LG显示相对于KOSPI INDEX比率，增长和每股分析注：于2016年1月26日收盘价年到12 / 2014a12 / 2015e12 / 2016e12 / 2017e同比变化收入-2.15.60.85.9息税折旧摊销前利润-3.02.7-6.76.8营业利润16.723.1-20.321.9PBT49.623.8-16.023.4汇丰每股收益119.127.5-9.524.9比例（％）收益/ IC（x）2.52.42.32.3投资回报率11.212.18.810.5鱼子8.39.68.09.1资产回报率4.55.14.55.4EBITDA利润率18.317.816.516.6营业利润率5.16.04.75.4净债务/权益15.916.115.612.9净债务/ EBITDA（x）0.40.40.50.4来自运营/净债务的现金流224.2206.8209.1246.7每股数据（韩元）每股收益报告（摊薄）2490.513176.362875.253590.58汇丰每股收益（摊薄）2490.513176.362875.253590.58DPS514.72514.72514.72514.72账面价值32126.2535700.2738660.1442356.40净利9171,1701,0591,323汇丰净利润9171,1701,0591,323现金流量摘要（KRWb）经营现金流量4,1064,2554,5074,816资本支出-2,983-2,782-3,750-3,750投资产生的现金流量-3,227-3,002-3,948-3,928股利-184-179-184-184净变化债务25222698-203FCF权益739 1,104 524 795资产负债表摘要（KRWb）有形固定资产11,40311,07111,50511,916当前资产9,24110,02810,32510,942现金及其他2,4162,2432,1972,452总资产22,96722,93323,75624,881经营负债6,9376,6046,9707,390债务总额4,2474,3004,3524,404净债务1,8312,0572,1551,952股东资金11,49512,77413,83315,156投入资金11,29112,25212,66313,017 abc股本 电子设备2016年1月26日3百万单位1季度价格压力持续存在，但2季度开始恢复2015年第4季度全球电视销售令人满意根据我们的估计，本轮液晶电视库存调整主要是由于2015年中期新兴市场疲软所致，应于2016年3月/ 4月结束。尽管对电视需求疲软感到担忧，但2015年第4季度仍然表现强劲，尽管某些新兴市场的疲软仍在持续，但电视出货量在本季度初与市场预期相符，与2014年第4季度持平。除东欧和拉丁美洲外，第四季度所有市场的电视机出货量均同比增长，其中以中国市场为首，增长率为6％。不错的业绩是由促销活动推动的，尤其是对于大型4k2k型号。尺寸迁移非常强劲，因为55英寸的出货量比先前的预期高出10％。 2015年，55英寸液晶电视销量同比增长40％。与此同时，我们也看到2015年第4季度4k2k渗透率略好于先前的预期（18％对17％），因为在许多市场中4k2k对FHD的溢价缩小至不足20％ 。全球液晶电视出货量和4k2k普及率8020%6015%4010%205%02014年1季度2014年2季度2014年第3季度2014年第4季度2015年1季度2015年第二季度2015年第3季度0%2015年第4季度全球液晶电视装船4k2k的采用资料来源：IHS定价压力大于2015年第4季度和2016年第1季度的预期尽管2015年第4季度电视需求令人满意，但去年面板品牌受到电视品牌的严重挤压。 2015年第4季度面板价格同比下降了15，低于我们对中高个位数的预测。但是，由于向4k2k和大尺寸面板迁移的利润更高，因此对面板制造商利润率的实际影响可能要比看起来要温和得多。尽管库存状况基本良好，但由于宏观不确定性，截至1月，电视品牌仍在犹豫采购面板。因此，我们认为面板价格的跌幅将超过我们先前预期的3-5％，中低个位数的跌幅更有可能发生。但是，随着电视品牌利润的下降，由于面板价格下降，我们可以预期面板采购将在3月和4月开始增加，因为届时奥运会的准备工作应会开始。同时，IT面板价格变得更加稳定，这表明市场可能接近其四季度漫长的去库存过程的终点。我们还看到高端IPS（平面交换）显示器的需求超过了传统技术（因此价格更具弹性），并且对IPS技术的领先者LGD来说，这种趋势是积极的。 abc股本 电子设备2016年1月26日4混合面板价格趋势：2015年第四季度下降加速4035302520Jan-14 Mar-14 May-14 Jul-14 Sep-14 Nov-14 Jan-15 Mar-15 May-15 Jul-15 Sep-15 Nov-15 Jan-16混合面板价格指数资料来源：HIS，汇丰银行估算32英寸可引领2016年第二季度开始的复苏在当前的库存调整周期中，32英寸电视是第一个受到价格压力的市场领域。虽然32英寸的库存可能比其他库存高，但我们认为其价格实际上可能很快触底并导致面板需求在2016年第二季度回升。我们认为32英寸的供应量正在急剧下降。我们认为，对于大多数生产商（LGD除外），当前定价已经低于现金成本。因此，我们预计2016年的供应量将在2016年下降12-15％，超过需求的7-8％下降。32英寸需求的恢复对于改善8.5代（全球最大的晶圆厂形式）的供应规范至关重要。同时，LGD对该产品的曝光率仍然很高（我们估计为10-12％），并且从2016年第二季度开始的更好定价将为其收益带来正面影响。我们相信，一旦定价稳定，LGD便可以从中提取可观的盈利能力。重申买入评级，新目标价为KRW31k，基于YE2016e BVPS 0.8倍（之前为KRW32.