流动性全景观察第4期：MLF缩量，资金价格上行

中泰证券研究所专业｜领先｜深度｜诚信 ｜证券研究报告｜ MLF缩量，资金价格上行 ——流动性全景观察第4期 陈兴博士 中泰宏观首席分析师 S0740521020001 研究助理：�丰 2022年9月17日 结论：MLF缩量，资金价格上行 •本周资金价格普遍上行。9月MLF缩量续作，释放了流动性边际收紧的信号。一是当下银行间市场流动性环境尚显充裕，市场利率大幅低于政策利率，导致MLF需求减少，央行缩量投放MLF可以避免市场流动性过剩。二是央行在“以稳为主”的货币政策下，引导流动性从偏宽松向常态回归，本周DR、R和Shibor，以及国债各期限利率普遍上行。国债利率回升可能也计入了经济数据超预期的信息。随着后续经济恢复有望再提速，市场也需要警惕利率调整压力。 •9月并未进行MLF利率的调降。8月MLF利率调降是为了促进信贷增长，降低企业的融资成本，9月进入了货币政策配套宽信用实施，对投资、消费、楼市影响的观察期。本周多家国有大行调低存款利率，是缓解负债端压力的结果，不必然导致本月LPR利率的下调。 一、央行操作 二、货币市场 目录 政策利率：本周政策利率保持不变 公开市场：公开市场净投放为负 DR利率：各期限利率全面上行 R利率：利率上行，R1M增势幅度较大SHIBOR：利率短升长稳 三、票据和存单 四、债券市场 票据利率：票据利率小幅下行同业存单：收益率全面上行同业存单：净融资规模缩小 国债：利率全面上行，短债上行较多 国开债：收益率走高，5年期上升幅度最大 债券融资：发行和净融资规模下降 �、其他利率 利率互换：利率全面上行，1月期利率增幅较大国债期货：收盘价普遍下跌 其他利率：民间借贷利率攀升 •本周7天期逆回购利率录得2.00%，较上周保持不变。 •本周央行公开市场进行了4000亿元MLF投放，同时有6000亿元MLF到期，1年期MLF利率仍维持在2.75%。 利率走廊下的市场利率变化（%） R007DR007 超额存款准备金利率（右轴）逆回购利率:7天 贷款市场报价利率(LPR):1年中期借贷便利(MLF):利率:1年 8 6 4 2 来源：WIND，中泰证券研究所 0 15/916/917/918/919/920/921/922/9 4 •本周央行公开市场操作净回笼2020亿元。本周央行公开市场共进行了80亿元逆回购和4000亿元MLF投放，同时累计有100亿元逆回购和6000亿元MLF到期，因此本周央行公开市场操作净回笼2020亿元。 •下周央行公开市场共有80亿元逆回购与400亿元国库现金定存到期。 下周央行公开市场到期情况（亿元）公开市场操作与净投放（亿元） 逆回购到期 国库现金定存到期（右） 40 30 20 10 0 9/199/209/219/229/23 500 400 300 200 100 0 12000 公开市场操作:货币投放公开市场操作:货币回笼 8000 4000 0 -4000 -8000 -12000 21/121/521/922/122/522/9 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所 •本周DR001周度均值上行10.4bp，DR007周度均值上行10.0bp，DR014周度均值上行9.7bp，DR021周度均值上行13.3bp，DR1M周度均值上行27.2bp，皆高于上周平均水平。 DR系列 回购 本周均值（%） 上周均值（%） 增减（BP） 年初以来走势 DR001 1.21 1.11 10.4 DR007 1.52 1.42 10.0 DR014 1.48 1.38 9.7 DR021 1.54 1.40 13.3 DR1M 1.68 1.41 27.2 •本周R001周度均值上行10.1bp，R007周度均值上行6.7bp，R014周度均值上行7.0bp，R021周度均值上行5.4bp，R1M周度均值上行33.0bp。 R系列 回购 本周均值（%） 上周均值（%） 增减（BP） 年初以来走势 R001 1.30 1.20 10.1 R007 1.62 1.56 6.7 R014 1.65 1.58 7.0 R021 1.67 1.61 5.4 R1M 1.85 1.52 33.0 •隔夜Shibor利率周度均值环比上行10.7bp，7天期限利率周度均值环比上行9.5bp，1个月期限利率周度均值环比上行0.6bp，3个月期限利率均值环比下行0.1bp，6个月期限利率周度均值环比上行0.1bp。 SHIBOR关键期限走势 10.7 9.5 0.6 -0.1 0.1 1.11 1.47 1.50 1.60 1.75 1.22 1.57 1.51 1.60 1.75 1天 7天 1个月 3个月 6个月 年初以来走势 本周均值（%）上周均值（%）增减（BP） 期限 •本周6个月和1年期国股银票直贴利率周度均值分别下行0.2bp和2.1bp。 •本周6个月和1年期国股银票转贴利率周度均值分别下行1.2bp和0.4bp。 国股银票贴现收益率 期限 本周均值（%） 上周均值（%） 增减（BP） 近两周走势 直贴:6M 1.61 1.61 -0.2 直贴:1Y 1.59 1.61 -2.1 转贴:6M 1.50 1.51 -1.2 转贴:1Y 1.49 1.49 -0.4 来源：普兰金服，中泰证券研究所 •本周1个月期限商业银行同业存单（AAA）到期收益率较上周上行17.7bp，3个月期限利率周度均值较上周上行2.4bp，6个月期限利率均值较上周上行3.4bp，1年期限利率周度均值较上周上行2.1bp，其中1年期限利率周度均值低于同期限MLF利率0.79个百分点。 商业银行同业存单（AAA）到期收益率同业存单（AAA）到期收益率和MLF（%） 期限本周均值（%）上周均值（%）增减（BP）年初以来走势 3.5 中债商业银行同业存单到期收益率(AAA):1年 1M 1.54 1.37 17.7 3M 1.56 1.53 2.4 6M 1.79 1.76 3.4 1Y 1.96 1.94 2.1 3.0 2.5 2.0 1.5 中期借贷便利(MLF):利率:1年 20/120/520/921/121/521/922/122/522/9 来源：WIND，中泰证券研究所来源：WIND，中泰证券研究所10 •本周，同业存单净融资规模为1529.1亿元，发行总额达4802.9亿元，到期量为3273.8亿元。上周，同业存单净融资规模为1679.5亿元，发行总额达4479.3亿元，到期量为2799.8亿元。 •未来三周，将分别有2367.5亿元、3539.4亿元、697.2亿元的同业存单到期。 本周主要银行同业存单发行和净融资 分期限发行（亿元） 国有行 股份行 城商行 农商行 外资银行 合计 净融资合计（亿元） 国有行 股份行 城商行 农商行 外资银行 合计 1M 20.0 160.1 257.9 28.3 11.3 477.6 1M 20.0 160.1 13.3 21.8 1.7 216.9 3M 0.0 0.1 266.9 88.2 45.0 400.2 3M -96.0 -192.5 -359.2 -57.9 15.8 -689.8 6M 201.0 840.8 302.0 170.6 16.5 1530.9 6M 201.0 585.5 -101.6 -3.9 -17.8 663.2 9M 0.0 38.0 192.4 45.3 5.7 281.4 9M 0.0 38.0 157.7 24.8 5.7 226.2 1Y 855.4 701.5 497.6 38.4 2.0 2094.9 1Y 668.6 452.3 216.5 -75.7 -3.0 1258.7 发行合计 1076.4 1740.5 1516.8 370.8 80.5 4785.0 净融资合计 793.6 1043.4 -73.3 -90.9 2.4 1675.2 来源：Wind，中泰证券研究所；注释：表中不含农信社、村镇银行 •本周1年期国债收益率周度均值上行6.7bp，3年期国债收益率周度均值上行4.5bp，5年期国债收益率周度均值上行5.4bp，7年期国债收益率周度均值上行4.1bp，10年期国债收益率周度均值上行3.7bp，15年期国债收益率周度均值上行3.4bp，30年期国债收益率周度均值上行1.5bp，50Y年期国债收益率周度均值上行0.8bp，曲线趋于平缓。 •10Y-1Y国债期限利差周度均值下行3.01bp。 期限 本周均值（%） 上周均值（%） 增减（BP） 年初以来走势 1Y 1.80 1.73 6.7 3Y 2.22 2.17 4.5 国债收益率走势 5Y 2.45 2.40 5.4 7Y 2.65 2.61 4.1 10Y 2.66 2.62 3.7 15Y 2.88 2.84 3.4 30Y 3.11 3.09 1.5 50Y 3.19 3.18 0.8 •本周1年期国开债收益率周度均值上行3.5bp，3年期国开债收益率周度均值上行4.1bp，5年期国开债收益率周度均值上行5.2bp，7年期国开债收益率周度均值上行0.2bp，10年期国开债收益率周度均值上行3.1bp，15年期国开债收益率周度均值上行2.0bp，30年期国开债收益率周度均值上行1.4bp，50年期国开债收益率周度均值上行0.8bp，曲线趋于平缓。 •10Y-1Y国开债期限利差下行0.43bp。 国开债收益率走势 期限 本周均值（%） 上周均值（%） 增减（BP） 年初以来走势 1Y 1.86 1.83 3.5 3Y 2.33 2.29 4.1 5Y 2.54 2.49 5.2 7Y 2.78 2.78 0.2 10Y 2.82 2.78 3.1 15Y 3.14 3.12 2.0 30Y 3.23 3.22 1.4 50Y 3.45 3.45 0.8 •本周国债发行规模为2201亿元，地方债的发行规模为784亿元，政策性金融债的发行规模为1282亿元，合计约为4267亿元。本周国债净融资量为2356亿元，地方债的净融资量为-252亿元，政策性金融债的净融资量为529亿元，合计约为2633亿元。本周较上周发行规模和净融资规模皆有所下降。 本周各类债券发行和净融资水平（亿元） 时间发行量（亿元）净融资量（缴款减到期，亿元） 国债地方债政策性金融债合计国债地方债政策性金融债合计 9月12-16日 2201 784 1282 4267 2356 -252 529 2633 9月12日 0 0 0 0 655 196 150 1000 9月13日 0 173 384 557 0 -45 -783 -828 9月14日 1701 0 277 1978 0 71 384 455 9月15日 0 169 500 669 1701 -413 277 1565 9月16日 501 442 120 1062 0 -60 500 440 9月19-23日 2350 858 220 3428 186 503 270 959 9月19日 0 141 150 291 -664 392 120 -152 9月20日 0 507 70 577 0 -52 80 28 9月21日 850 0 0 850 0 357 70 427 9月22日 0 27 0 27 850 -187 0 663 9月23日 1500 183 0 1683 0 -7 0 -7 来源：Wind，中泰证券研究所14 •本周1个月期FR007互换利率周度均值上行10.6bp，3个月期FR007互换利率周度均值上行7.4bp，6个月FR007互换利率周度均值上行4.7bp，9个月FR007互换利率周度均值上行5.0bp，1年期FR007互换利率周度均值上行5