大宗商品配置周报

招商期货大宗商品配置周报 (20220829-20220904) •招商期货赵嘉瑜（Z0016776）王真军（Z0010289）徐世伟（Z0001836）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623）谭洋（Z0017074） •2022年9月4日 1 目录 contents 01核心观点 02宏观概览 03中观数据 04商品板块 01核心观点 子板块逻辑 板块 子版块 商品逻辑与交易机会 中期配置 有色 贵金属 1.中长期：美联储加息抑制需求来解决商品供给端问题，滞涨风险提升；且地缘不确定事件增加，贵金属长期看多。2.短期：杰克逊霍尔会议上鲍威尔表态继续控制通胀，加息缩表进程放缓的逻辑被搁置，贵金属短期承压。 4 基本金属 1.中期：全球衰退，有色供需趋松下库存重建。在海外能源问题继续恶化及需求确认触底回升之前，有色尚难形成上行趋势。2.短期：有色分化，美联储持续偏鹰欧洲试图限电价国内疫情发酵，经济数据显示美国强于非美，有色价格短期面临回落风险。 2 黑色 原料 1.中长期：铁矿、煤炭供给持续改善，需求整体走弱的情况下原料难以维持高利润，估值将下压。2.短期：铁水周度产量继续增加，云南等多地由于成材亏损严重而发布限产公告；而成材消费未有明显好转。短期或继续偏弱。 2 成材 1.中长期：供需两弱，供给端有减产预期，需求取决于地产是否企稳。可在自身利润极低及下游需求改善时动态低位多配。2.短期：本周供增需弱压制钢价。不过，供给端多地有限产动作，需求端有政策导向，价格低位震荡为主。 3 化工 油品 1.中长期：全球衰退下供需紧张有望逐渐缓解，但供给不确定性太高，低库存状态下任何供给扰动都容易造成油价脉冲式上行。2.短期：需求利空兑现，油价逻辑或再回供应端。市场预期9月5日欧佩克+会议维持产量不变，若增产则利空，若减产则利多。 3 烯烃链 1.中期：三季度表需压力中性，四季度压力加大。全年逢高做空利润，贴近进口窗口可空配。2.短期：短期限电解除加之传统旺季启动，震荡偏强为主，但往上受制于进口窗口压制。 2 芳烃链 1.中期：PTA、MEG01合约上表需压力大，终端聚酯库存高企，做空产业链利润，绝对估值看原油等成本端。2.短期：供应端负荷下降，PX大厂停车；需求端限电解除，负荷提升，且有传统旺季预期。价格偏强，但高库存制约上方空间 2 建材类 1.中长期：玻璃、PVC边际产能需要继续缩减，才能匹配减弱的地产需求，仍偏空配；纯碱供需健康，可多配。2.短期：弱地产现实依旧是主要矛盾，PVC和玻璃反弹空间受制约；纯碱供应偏低且有光伏玻璃投产预期，不宜看空。 2 农产品 油脂 1.中长期：供应端乌克兰出口改善，美西降雨降低豆油压力，印尼棕榈油高位并积极出口，可逢高沽空。2.短期：阶段主要矛盾依旧是印尼库存高企及马来产量进入季节性增产周期，叠加国内疫情再次严重，需求有所忧虑。 2 养殖原料 1.中长期：定价在国际市场，市场预期美玉米单产低，大豆基本符合预期，均未形成驱动。2.短期：国内豆粕震荡偏强，在于油脂下跌，盘面压榨利润处于亏损状态；外盘震荡，国内阶段性基本面不错。 3 禽畜 1.中期：生猪去产能周期明确，价格偏强；按照能繁母猪推算，本轮上行期到23年3月见拐点。2.短期：供给端，抛储抑制情绪；需求端，开学季及节假日的预期遇上疫情扰动。然猪周期明确，短期若回调，仍可逢低多配。 4 软商品 1.中期：棉花库存集中在上游，下游需求羸弱，偏空；白糖供需缺乏大矛盾，跟跌油价不跟涨，整体弱势震荡。2.短期：白糖近期交易库存主题，现货销量增加去库有望加快，郑糖预计有小幅反弹。 2 本周（0829-0904）商品板块普遍走弱，延续震荡格局。 整体逻辑： 1.商品并未改变熊市格局，在于国内弱需求和海外需求下行的两大逻辑没有改变，而供给端引发的阶段性冲击势必会招致美联储更强力的应对。在失业率出现连续攀升之前，美联储的第一要务仍是控通胀。 2.与2021年需求上行不同的是，当下国内和海外需求仍在下行，供给逻辑对商品的支撑大打折扣，且中长期不可忽视能源危机对商品需求端的抑制。市场仍在进行需求到供给的逻辑切换，而这一过程不会流畅，商品承压的局面没有改变。 3.总需求：海外来看，鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的表态击碎了“通胀顶”下加息缩表退出的逻辑；国内，中期依旧是政策预期和弱现实的对 抗，短期深圳、成都等疫情严重，影响市场情绪。 4.总供给：矛盾在能源，风暴眼在欧洲，本周欧洲提出补贴电价，缓解了市场情绪；然而周末俄宣布北溪-1无限期关闭，加剧了欧洲能源担忧。 5.待今年底/明年初需求预期稳定（美联储加息缩表进程确认放缓及国内地产确认环比改善），以及欧洲进入冬季造成能源问题进一步恶化时，商品上涨动能会比当下更强。 板块逻辑： 1.有色：整体低库存，交易供应扰动和弱需求现实，有色分化。在欧洲能源危机未明显恶化之下，板块短期震荡偏弱。 2.黑色：地产决定板块整体估值，而铁水的供应决定上下游的利润流动。中期原料估值继续下行；成材供需双弱，缺乏驱动。 3.能化：关注终端消费需求及原油对板块整体估值的影响。烯烃链（PP、PE）和芳烃链（PTA、苯乙烯）处扩产周期，逢高做空利润。 4.农产品：CPI-PPI剪刀差收窄下农产品整体强于工业品。猪周期明确，生猪继续多配；中期油脂逢高沽空。 风险提示： 1.海外能源危机（价格上行）：灰犀牛事件，大概率在欧洲冬季爆发；在当下也会对能源化工及有色板块供应造成困扰。 2.全球公卫事件（价格下行）：关注国内新冠疫情引发市场对需求的新一轮担忧，警惕猴痘疫情。 12个子版块价格指数（2022年6月至今） 有色：工业金属价格指数有色：贵金属价格指数黑色：原料价格指数黑色：成材价格指数 能化：油品价格指数能化：烯烃链价格指数能化：芳烃链价格指数能化：建材价格指数 农产品：油脂价格指数农产品：养殖原料价格指数农产品：禽畜价格指数农产品：软商品水果价格指数 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 2022-06-012022-06-112022-06-212022-07-012022-07-112022-07-212022-07-312022-08-102022-08-202022-08-30 品种涨跌幅情况（%） 涨幅前10品种 过去一周 过去一个月 年初至今 跌幅前10品种 过去一周 过去一个月 年初至今 苯乙烯指数 3.49 -3.96 -0.82 低硫燃料油指数 -11.96 -10.86 23.09 红枣 2.80 5.59 -14.32 燃油指数 -11.55 -9.24 2.31 鸡蛋指数 1.42 0.67 2.79 棕榈指数 -7.89 -5.04 -8.34 花生指数 1.41 1.16 19.38 原油指数 -6.94 -1.18 34.70 淀粉指数 1.14 -1.29 1.41 菜油指数 -6.29 -7.39 -13.33 豆粕指数 0.98 0.05 19.88 20号胶指数 -6.24 -10.00 -19.44 玉米指数 0.97 3.34 4.56 豆油指数 -6.17 -4.76 5.24 尿素指数 0.79 8.33 -3.66 菜籽指数 -5.65 -5.62 5.25 塑料指数 0.55 -2.86 -8.67 郑棉指数 -5.58 0.13 -31.33 苹果指数 0.14 6.11 12.12 纯碱指数 -5.31 -6.90 6.26 备注：上表已剔除流动性极低的品种。 02宏观概览 国内： 制造业PMI边际弱修复：中国8月官方制造业PMI49.4，预期49.2，前值49；8月官方非制造业PMI52.6，预期52.3，前值53.8。制造业PMI环比仅回升0.4个百分点，边际弱修复但仍处于荣枯线以下，经济仍在下行。服务业商务活动指数降至51.9%，比上月回落0.9个百分点，服务业恢复放缓。 工业企业营收较快增长，利润小幅下降：1-7月份，全国规模以上工业企业营业收入同比增长8.8%，保持较快增长；企业利润同比下降1.1%，上半年为增长1.0%。分行业看，装备制造业利润持续恢复，汽车行业利润回升较快；采矿业继续支撑工业企业利润增长，电力行业利润改善明显；原材料制造业业利润降幅扩大。 国家开始投放猪肉储备：发改委指导各地抓紧部署，9月份加大政府猪肉储备投放力度，与国家投放中央猪肉储备工作形成合力。 社融总量大幅回落且结构欠佳：7月社会融资规模7561亿元，较去年同期少增3191亿元；新增人民币贷款6790亿元，同比少增4010亿元；M2余额257.81万亿元，同比增长12%，较上期提高0.6个百分点。整体来看，7月金融数据总量和结构均欠佳，总体弱于季节性。M2高于市场预期，社融低于市场预期，显示出资金在金融机构空转落不到实体，地产对应的居民中长期贷款显著下降。 国务院稳住经济大盘督导和服务组在郑州召开现场办公会：易纲主持会议并指出，希望河南加强项目谋划储备，提高项目申报质量，推动更多项目进入国家大盘子，尽快形成更多实物工作量。 海外： 欧洲经济持续衰退，预期悲观：欧元区8月工业景气指数录得1.2，不及市场预期值1.5，前值3.4；欧元区8月份经济景气指数录得97.6，为2021年2月以来的最低水平，不及预期值98，前值下修至98.9。欧元区经济陷入衰退。 欧元区通胀风险加大：欧元区8月份消费者价格指数（CPI）初值同比上升9.1%，预期9%，前值8.9%。8月CPI环比上升0.5%，预期0.4%，前值 0.1%。欧元区通胀风险上升。 美国两项PMI指标新低，经济活动低迷：美国8月Markit制造业PMI录得51.5，较前值51.3小幅回升，但低于7月份的52.2，创2020年7月份以来新低。8月ISM制造业PMI，录得52.8，与7月份数值持平，两月同创2020年6月份以来最低值。美国两项制造业指标均录得新低，体现出其经济活动低迷，未来或仍呈下行趋势。 美国失业率上升：美国8月非农业部门新增就业31.5万人，失业率升至3.7%，环比上升0.2个百分点。随着更多工人重新加入劳动力市场，失业率小幅上升。劳动参与率上升可能推动薪资增速降温，从而有利于通胀放缓。 56.00 54.00 52.00 制造业PMI边际弱修复，但仍处于收缩区间 PMI生产新订单荣枯线 PMI 生产新订单 8月制造业PMI分项 49.4 49.8 49.2 48.1 43.1 45.2 49.2 47.8 44.5 44.3 48.0 48.9 49.5 4042444648505254 50.00 48.00 46.00 44.00 42.00 40.00 20-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-07 服务业恢复放缓 新出口订单在手订单产成品库存 采购量 进口出厂价格 主要原材料购进价格 原材料库存从业人员 供货商配送时间生产经营活动预期 分户籍调查失业率下降 52.3 65.0 60.0 非制造业PMI:商务活动非制造业PMI:建筑业 非制造业PMI:服务业荣枯线 7.0 6.5 就业人员调查失业率:本地户籍人口就业人员调查失业率:外来户籍人口 55.0 50.045.0 40.0 6.0 5.5 5.0 35.0 20-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-07 4.5 21-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-0522-07 11 CPI慢升，PPI快降，剪刀差进一步收窄 PPI-CPIPPI:全部工业品:当月同比CPI:当月同比 15 10 5 0 -5 猪肉鲜菜驱动CPI上行，油价下跌形成拖累 -10 05-0106-0708-0109-0711-0112-0714-0115-0717-011