Q2归母净利同比+92%至15.8亿，集、散短期承压，油运迎需求边际利好

公司公告2022年中报：1）财务数据：上半年营收137.3亿元，同比+32.2%； 归母净利润28.9亿，同比+106%；扣非归母净利润27.1亿，同比+200.5%。 符合此前预告范围。Q2营收76.3亿，同比+29.1%；归母净利润15.8亿，同比+92.1%；扣非归母净利润14.1亿，同比+166.8%。2）收入利润构成：Q2油运、散运、集运、滚装船营收占比约17.6%、42.7%、27.2%、5.4%，同比+1.8、-12.4、+3.0、-0.6pts。Q2测算油运、散运、集运、滚装船净利润占比约-0.3%、48.6%、45.0%、0.5%，同比+15.2、-18.9、+14.3、-1.3pts。3）利润率：Q2毛利率21.7%，同比+3.6pts；归母净利率20.8%，同比+6.8pts；扣非归母净利率18.5%，同比+9.6pts。4）经营数据：二季度VLCC-TCE均值约为-2978美元/天，同比-205%。二季度BDI均值为2530点，同比-9.4%、环比+23.9%； BCI、BPI、BSI同比-30.7%、+2.4%、+13.4%，环比+46.5%、+14.6%、+14.9%。 集运、散运业绩持续释放，油运底部边际改善明显。1）油运：上半年营收24.4亿，同比+25.8%；分部净亏损0.29亿，同比减亏0.81亿。Q2营收13.4亿，同比+44%；分部净亏损约0.05亿，同比明显减亏，且跑赢市场指数，主要系公司油轮船队较高的营运效率与较优的VLCC船队结构贡献（节能环保、脱硫塔比例合理）。2）散运:上半年营收60.6亿，同比+18.1%；分部净利14.7亿，同比+80.6%。Q2营收32.6亿，同比+0.1%；分部净利约7.7亿，同比+37%。 市场指数波动中，管理溢价助力公司散运业绩弹性持续释放。3）集运，上半年营收34.5亿，同比+49.9%；分部净利12.7亿，同比+180%。Q2营收20.7亿，同比+45%；分部净利约7.2亿，同比+179%。亚洲区域市场运价高位震荡回落，公司同样凭借优异经营能力，盈利同比环比均继续大幅上升。4）滚装船，上半年营收8.1亿，同比+24.2%；分部净利0.09亿，同比-78%。Q2营收4.1亿，同比+16%；分部净利润约0.1亿，同比-47%。 展望下半年：1）油运：7月以来受益于原油出口发货量提升、原油价差套利带来长运距货盘增加、燃油成本端改善等因素，VLCC-TCE指数明显上涨。 我们预计在VLCC增量供给明确受限的背景下，运价随需求侧边际变化震荡波动。短期关注美湾出货节奏、旺季+能源紧缺预期下的运需变化，以及伊朗解除制裁事件进展；中长期复苏的持续性与弹性需观察拆船量等供给侧出清指标。2）散运：供给增速放缓但短期需求悲观致运价指数下行，后续关注欧洲长距离煤炭运需、黑海粮食出口恢复、铁矿出货旺季等催化。3）集运：高通胀、经济衰退预期下集运需求边际转弱，Q3运价预计仍承压下行。 投资建议：1）盈利预测：基于明后年油运长周期复苏预期，维持2022年归母净利预测为52.5亿，上调2023-24年预测至59.1、70.4亿（原预测55.2、64.1亿），对应EPS为0.65/0.73/0.87元，对应PE为11/10/8倍。2）参考19Q4-20Q2油运景气周期区间公司PB均值水平，给予公司2024年1.7倍PB估值，对应目标价9.14元，预期较现价30%空间。看好公司弱周期成长性全船型航运平台正式启航，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情影响超出预期，拆船不及预期，大宗商品等贸易需求下降等。 主要财务指标 图表1招商轮船分季度数据拆分（亿元） 图表2招商轮船预估分业务单季净利润 图表3招商轮船预估净利润构成 图表4 VLCC-TCE下半年以来显著反弹 图表5 BDI运价指数下半年以来持续下行