Q3扣非归母净利同比+582%至4.9亿，需求边际催化向好，旺季大船盈利有望释放

公司研究 证券研究报告 航运2022年10月30日 中远海能（600026）2022年三季报点评 Q3扣非归母净利同比+582%至4.9亿，需求边际催化向好，旺季大船盈利有望释放 推荐维持） 目标价：20.0元 当前价：17.37元 华创证券研究所 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com执业编号：S0360516090002 证券分析师：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com执业编号：S0360522100002 证券分析师：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com执业编号：S0360522070003 联系人：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股)477,077.64 已上市流通股(万股)287,305.72 总市值(亿元)828.68 流通市值(亿元)499.05 资产负债率(%)51.17 每股净资产(元)6.37 12个月内最高/最低价20.24/4.91 市场表现对比图(近12个月) 2021-10-29~2022-10-28 241% 152% 62% -28% 21/1022/0122/0322/06 中远海能 22/0822/10 沪深300 相关研究报告 《中远海能（600026）2022年中报点评：小船景气、大船改善，关注旺季需求边际催化》 2022-09-03 《中远海能（600026）2021年三季报点评：油运运价低位徘徊致Q3扣非亏损1亿，关注油运市场复苏进程与供给改善潜力》 2021-11-01 公司公告2022年三季报：1）业绩表现：前三季度营收124.0亿元，同比+33.5%；归母净利6.40亿，同比+44.2%；扣非归母净利6.42亿，同比+40.9%。Q3营收48.8亿，同比+53.9%；归母净利润4.81亿，同比+581.8%；扣非归母净利 4.90亿，同比+582.2%。2）利润率：Q3毛利率15.3%，同比+10.8pct；归母 净利率9.8%，同比+13.0pct；扣非归母净利率10.0%，同比+13.2pct。3）运价： 三年季度VLCC-TCE均值3.17万美元/天，同比+6209%；苏伊士、阿芙拉型、成品油轮TCE均值4.62、5.26、4.49万美元/天，同比+999%、+1412%、+667%。 Q3外贸原油毛利接近盈亏平衡，外贸成品油盈利继续释放。测算Q3内贸、外贸、LNG运输营收14.6、30.6、3.3亿，同比+6.0%/+68.1%/+2.1%；毛利率19.2%/10.9%/53.0%，同比-3.3/+31.0/-2.3pct；毛利2.8、3.3、1.8亿，同比-10.7%/增加6.2亿/+1.7%。1）内贸油运：Q3内贸原油、成品油营收7.8、6.5亿，同 比+3.4%/+9.5%；毛利率24.0/13.5%，同比-3.6/-3.5pct；毛利1.9、0.9亿，同比-2.2%/-23.0%。2）LNG运输：Q3营收3.3亿，同比+2.1%；毛利率53.0%，同比-2.3pct。3）外贸油运：Q3外贸原油、成品油、期租营收20.4、6.3、3.9亿，同比+68%/+92%/+36%；毛利率0.2%/34.9%/28.1%，同比 +21.5/+45.0/57.8pct；毛利润0.04、2.2、1.1亿，同比增加2.2亿、2.5亿、1.6亿。 三季度以来VLCC运价明显上涨，主要受益于：美湾出口大增带来的长距离货盘运需增加、原油价差套利贸易、区域运力供需不平衡等；同时美湾出口货量吸引中东运力摆位至大西洋，中东市场供需改善；此外，中国尽管因疫情内需承压，但“大进大出”政策下第�批成品油出口配额释放有助于原油进口需 求增加，进一步利好VLCC运需。预计公司9月起VLCC盈利明显改善、但Q3整体仍处小幅亏损；而中小原油轮受益于发货端放量、运距拉长等，运价上行至相对景气区间震荡，已逐步兑现盈利、与VLCC亏损形成一定对冲。 展望后市：1）VLCC：我们认为本轮运价行情的核心是长周期复苏过程中的短期需求异动带来局部性、阶段性的有效供需错配。需辩证看待供给驱动的中长期复苏预期，与需求驱动的短期运价上涨动因，即“造不起+没地方造+不 知道造什么船”将确定性约束中期供给，但短期推动运价上行的需求变量需要进一步观察持续性。预计后续运价弹性取决于需求边际催化的进一步演绎：a）美湾原油出口节奏与战略储备释放的持续性与量级；b）OPEC+减产对出口运需的影响程度；c）中国“大进大出”拉动原油进口运需的持续性。2）中小原油轮：预期将直接受益于12.5俄原油制裁落地后欧洲原油进口的进一步转移替代。3）成品油轮：中期景气度上行周期确定，短期同样关注边际催化：a）冬季采暖用油需求实际增量；b）明年初成品油制裁落地后对成品油轮吨海里的实际提升幅度。 投资建议：1）盈利预测，我们维持2022-2024年归母净利预测14.4、36.5、 49.4亿，对应EPS0.30、0.77、1.03元，对应当前PE为58/23/17倍。2）参考 15年油运景气周期高点，给予公司2024年2.5倍PB估值，对应目标价20元， 预期较现价15%空间，维持“推荐”评级。 风险提示：疫情影响超出预期，拆船不及预期，原油贸易吨海里需求下降等。 主要财务指标 20212022E2023E2024E 主营收入(百万) 12699 15114 19063 22171 《中远海能（600026）2022年一季报点评：Q1 同比增速(%) -22.5% 19.0% 26.1% 16.3% 归母净利0.25亿，油运长逻辑清晰、短期关注事 归母净利润(百万) -4975 1436 3651 4937 件因素》 同比增速(%) -309.7% 128.9% 154.2% 35.2% 2022-05-01 每股盈利(元) -1.04 0.30 0.77 1.03 市盈率(倍) -17 58 23 17 市净率(倍) 3 3 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 图表1中远海能分季度数据拆分（亿元） 亿元 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 2020 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 2021 22Q1 22Q2 22Q3 营业收入 40.7 56.9 35.2 31.0 163.8 30.8 30.4 31.7 34.1 127.0 34.8 40.3 48.8 yoy 5.7% 73.1% 3.9% -7.5% 18.1% -24.4% -46.6% -10.0% 10.1% -22.5% 13.0% 32.8% 53.9% 运输量（万吨） 3879.0 4231.8 3976.2 3977.5 16064.5 3985.0 4139.9 4155.1 4449.0 16729.0 4573.6 4341.2 4086.2 yoy -1.6% 7.6% 4.4% 18.8% 6.9% 2.7% -2.2% 4.5% 11.9% 4.1% 14.8% 4.9% -1.7% 运输周转量（亿吨海里） 1,238.0 1,340.6 1,035.4 1,246.6 4,860.6 1,183.8 1,271.5 1298.7 1323.4 5,077.4 1,474.4 1186.1 1306.9 yoy -9.0% 12.4% -7.3% 69.2% 10.3% -4.4% -5.2% 25.4% 6.2% 4.5% 24.6% -6.7% 0.6% VLCC-TCE 84,557 88,907 23,711 15,404 53,145 3,989 2,837 503 5,378 3,218 -3,590 -2,978 31,740 yoy 230.0% 668.8% -7.0% -85.0% 28.5% -95.3% -96.8% -97.9% -65.1% -93.9% -190.0% -205.0% 6208.7% 苏伊士-TCE 55,001 47,275 12,229 6,455 30,240 9,156 5,177 4,207 10,547 7,338 16,666 30,861 46,217 阿芙拉-TCE 41,610 32,624 8,698 5,713 22,161 10,527 7,648 3,479 11,093 8,242 32,266 46,438 52,610 成品油轮-TCE 20,375 33,605 8,542 6,689 17,303 6,275 6,936 5,856 9,142 7,092 13,916 40,138 44,890 营业成本 30.7 30.3 28.1 27.2 116.3 27.0 24.9 30.3 35.4 117.7 32.7 35.9 41.4 yoy 5.6% 8.5% 1.7% -2.4% 3.4% -12.0% -17.7% 7.9% 30.4% 1.2% 21.1% 44.1% 36.5% 毛利 10.0 26.6 7.1 3.8 47.6 3.7 5.4 1.4 -1.3 9.3 2.0 4.4 7.5 投资收益 2.4 2.2 2.2 2.4 9.2 2.4 2.4 2.7 2.4 9.9 2.5 2.9 3.2 归母净利润 6.3 22.8 4.2 -9.5 23.7 3.4 2.0 -1.0 -54.2 -49.8 0.25 1.34 4.81 yoy 46.9% 5481.4% 266.0% / 449.7% -45.5% -91.2% -124.0% -469.4% -309.7% -92.7% -33.4% 581.8% 扣非净利润 6.3 23.2 4.1 -9.5 24.1 3.4 2.1 -1.0 -54.2 -49.6 0.26 1.26 4.90 yoy 47.6% 4058.3% 260.1% / 438.8% -45.6% -90.7% -124.9% -471.4% -306.1% -92.3% -41.4% 582.2% 毛利率 24.5% 46.8% 20.3% 12.3% 29.0% 12.1% 17.9% 4.5% -3.8% 7.3% 5.8% 10.9% 15.3% 归母净利率 15.5% 40.0% 11.8% -30.7% 14.5% 11.1% 6.6% -3.1% -158.9% -39.2% 0.7% 3.3% 9.8% 扣非归母净利率 15.4% 40.7% 11.6% -30.6% 14.7% 11.1% 7.1% -3.2% -158.8% -39.1% 0.8% 3.1% 10.0% 资料来源：Wind，公司公告，Clarksons，华创证券 图表2中远海能营业收入构成图表3中远海能测算毛利润构成 毛利润构成（亿元） -0.5-0.32021Q3 -2.2 1.9 1.10.11.7 2022Q3 1.90.90.12.2 1.1 1.8 0.04 营收构成比例（%） 2021Q3 21.9% 21.2% 0.9% 31.9% 8.8%4.9%9.8%0.7% 2022Q3 16.0% 13.3%0.6% 41.8% 12.9% 7.9%6.8% 0.7% 0%20%40%60%80%100% 内贸原油内贸成品油内贸期租外贸原油 外贸成品油外贸期租LNG运输其他 -4-20246810 内贸原油内贸成品油内贸期租外贸原油外贸成品油外贸期租LNG运输 资料来源：Wind，公司公告，华创证券资料来源：Wind，公司公告，华创证券 图表4下半年以来原油轮各船型运价总体上行 原油轮日收益TCE指数（$/day） 200000 160000 120000 80000 40000 2020-02 2020-04 2020-06 2020-08 2020-10 2020-12 2021-02