Q3归母净利同比+6%至9.8亿，需求边际催化向好将推动短期油运盈利进一步释放

公司公告2022年三季报：1）财务数据：前三季度营收215.8亿元，同比+29.8%（调整后，下同）；归母净利润38.7亿，同比+66.1%；扣非归母净利36.5亿，同比+156.8%。业绩符合此前预告范围。Q3营收78.5亿，同比+25.6%；归母净利润9.8亿，同比+5.6%；扣非归母净利9.4亿，同比+81.0%。2）收入利润构成：Q3油运、散运、集运、滚装船测算营收占比22.5%、37.9%、23.5%、6.3%，同比+8.9、-6.4、+3.2、+0.7pct。测算Q3净利占比0.1%、59.2%、58.4%、2.9%，同比+22.5、-19.8、+26.8、+3.1pct。3）成本费用：Q3营业成本63.8亿，同比+23.3%；利息费用2.5亿，同比+80%；所得税费用3.7亿，同比+282%。 主要受美元加息、新业务拓展、所得税费用计提增加等影响。4）利润率：Q3归母净利率12.4%，同比-2.4pct；扣非归母净利率12.0%，同比+3.7pct。 油运Q3估算净利约0.01亿，短期中国“大进大出”同时利好VLCC进口运需与成品油轮出口运需，旺季重点关注美湾出口变化与OPEC+减产对出口实际影响。前三季度油运营收42.1亿，同比+50.8%；净亏损0.28亿，同比减亏2.9亿。Q3营收17.7亿，同比+108%；净利润预计0.01亿，同比扭亏为盈（21Q3约-2.1亿）。三季度以来VLCC运价驱动因素为：美湾出口大增带来的长距离货盘运需增加、原油价差套利贸易、区域运力供需不平衡等；同时美湾出口货量吸引中东运力摆位至大西洋，中东市场供需改善，运价显著上涨。此外，中国尽管因疫情内需承压，但“大进大出”政策下第五批成品油出口配额释放有助于原油进口需求增加，进一步利好VLCC运需，成为近期运价重要推动力。 展望后市，我们认为本轮VLCC运价行情的核心为长周期复苏过程中的短期需求异动带来局部性、阶段性的有效供需错配。后续运价依旧取决于需求边际催化：1）美湾原油出口节奏与战略储备进一步释放的持续性与量级；2）OPEC+实际减产量对运需的影响程度；3）旺季欧洲能源危机预期对原油的影响；4）12月5日对俄原油制裁落地。 散运、集运Q3估算净利均约5.8亿。1）散运，前三季度营收90.4亿，同比+14.4%；净利润20.5亿，同比+32.2%。Q3营收29.8亿，同比+7.4%；净利预计5.8亿，同比-20.6%。展望后市，Q4铁矿石冬储行情、煤炭季节性需求以及长航线替代性需求、北美粮季等或继续支撑运价。2）集运，前三季度营收52.9亿，同比+48.2%；净利润18.5亿，同比+147.3%。Q3营收18.5亿，同比+45.1%；净利预计5.8亿，同比+95.9%，公司主营的亚洲区域内市场总体稳健。 投资建议：1）盈利预测：维持2022-2024年归母净利润预测56.6、59.1、70.4亿，对应EPS为0.70/0.73/0.87元，对应PE为12/12/10倍。2）参考19Q4-20Q1油运景气区间PB均值水平，给予公司2024年（预期24年油运达景气期）1.9倍PB估值，对应目标价10.22元，预期较现价18%空间，维持“推荐”评级。 风险提示：美湾/中东等产油国出口超预期下滑，旺季需求不及预期，海外经济衰退导致集装箱、大宗商品贸易需求下降等。 主要财务指标 图表1招商轮船分季度数据拆分（亿元） 图表2招商轮船预估分业务单季净利润 图表3招商轮船预估净利润构成 图表4 VLCC-TCE下半年以来显著上涨 图表5 BDI运价指数9月起开始反弹