医药行业掘金・中报业绩总结：医药创新+先进制造再出发，下半年反弹在即

霆ⵚ灇瑕䫣デ ⼕蚋⴯倝+⯓鵳ⵖ鸣ⱄⴀ〄♴⼱䎃⿿䔀㖈⽰ ⴔ區䋗桬棴 䪄⚌綘〿S1130520110002 DATE2022.09.01 核⼼逻辑 医药板块⼤的⽅向：创新、制造和消费。⽬前医药⾏业整体处于历史估值底部、基⾦低配位置，继续重点看好医药优质资产，中⻓期看核⼼驱动是国产替代&产业升级+国际竞争⼒的创新与医药⾼端制造。 整体回顾：1H22整个医药板块营收与利润向上增⻓态势确定，⽽疫情相关IVD与疫苗增速居⾼，创新药业绩普遍探底。研发投⼊持续加⼤，研发热情不减，逐渐进⼊收获期。医改持续深化，医保结余，下半年政策持续边际回暖预期。 创新药：看好差异化创新、原创创新和创新出海。建议重点关注业绩稳健增⻓、创新转型的头部企业和⾼壁垒、快速成⻓的新星公司，疫后恢复、集采负⾯影响减弱、新产品放量、资本回暖，创新再起航。 CXO板块：看好平台型⻰头企业，CRO细分⽅向（昭衍新药等），CDMO细分⽅向（九洲药业等）。三季度内外部 不确定性因素逐渐落地，看好9⽉⻩⾦买点，看好四季度三季报催化估值切换。 看好医药先进制造包括API和医药上游供应链：产业升级+国产替代驱动。低估值策略，API板块重点是产业升级 （CDMO）和产业延展（原料药制剂⼀体化）。上游供应链主要是装备设备、科学仪器、上游耗材和原辅料包材。 投资建议 建议重点关注创新药、CXO、API、医药上游供应链（装备设备、科学仪器、原辅料包材和上游耗材）等医药创新和医药先进制造⽅向下的重点细分领域投资机遇。 建议重点关注：恒瑞医药、荣昌⽣物、信达⽣物，药明康德、康⻰化成、药明⽣物、凯莱英，泰格医药、美迪西、九洲药业，诺唯赞、聚光科技、森松国际等。 ⻛险提⽰ 新药研发⻛险、安全⽣产⻛险、疫情⻛险、监管⻛险、环保⻛险等 医药持仓历史低位，看好底部反转 医药⾏业持仓约11.51%，位居重仓⾏业第三。2022Q2持仓⽐例环⽐下降1.53pct（2022Q1持仓⽐例为13.04%）。此外，剔除医药基⾦后，2022Q2基⾦医药持仓⽐例5.57%，较2022Q1下滑0.31pct。 图：!"#!$#%!"!!$!基⾦医药持仓⽐例分析 25.00% 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 2012Q1 2012Q2 2012Q3 2012Q4 2013Q1 2013Q2 2013Q3 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4 2018Q1 2018Q2 2018Q3 2018Q4 2019Q1 2019Q2 2019Q3 2019Q4 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 0.00% 基金医药持仓比例基金医药持仓比例（剔除医药基金） 勻彂WIND㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 医药持仓历史低位，看好底部反转 医药基⾦超配⽐例呈现环⽐恢复趋势，单仍处于历史低分位⽔平。 图：!"!!$!基⾦医药超配⽐例分析 5% 4% 3% 2% 1% 0% 2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2 -1% -2% -3% -4% -5% 勻彂WIND㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 医药⾏业整体趋势向上 A股医药⾏业营收向上态势确定，1H22疫情相关IVD及疫苗收⼊增速最⾼ 勻彂WIND㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 勻彂WIND㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 医药⾏业整体利润向上趋势不变 勻彂WIND㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 整体趋势向上，多因素1H22业绩底 政策全景：协同推进“三医”联动改⾰ 医改持续深化，医保结余，看好下半年医药政策持续回暖，关注医药谈判进展及相关投资机遇。 勻彂ぐ佟䏎鿈꡶㸽緸ծ㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 创新药企研发投⼊持续上升 创新药企研发投⼊持续上升。2018年⾄2021年，A股33家重点创新药公司研发总费⽤从2018年的151亿元持续增 ⻓到2021年的331亿元，研发费⽤率从2018年的14.78%持续上升到2021年的22.35%。 勻彂Wind㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 ⼆季度疫情影响，研发热情不减 疫情⼆季度IND/NDA数量下滑，预计下半年将迎来回升 2022年⼀季度获批的创新药IND和NDA批件数量保持在历史较⾼⽔平，但是⼆季度受疫情影响，IND批件数量和NDA批件数量均有所下滑。我们认为，随着三四季度国内疫情缓解，预计创新药的IND和NDA获批数量将迎来回升。 各季度获批IND数量 600 100% 500 80% 400 60% 40% 300 20% 200 0% 100 -20% 0 -40% 季度获批IND数量 qoq 各季度获批NDA数量 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 150% 100% 50% 0% -50% -100% 季度获批NDA数量 qoq 勻彂⼕蚋눥倰㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 研发投⼊ranking：逐渐进⼊收获期 百济神州创新药销售持续放量，2022年⼆季度产品销售收⼊同⽐增⻓120%；恒瑞医药获批上市创新药达到11款，今年将有3款创新药进⼊医保谈判；⽯药集团RANKL单抗等多款产品处于NDA阶段，并布局新冠mRNA疫苗领域；复星医药上半年制药板块新产品收⼊占⽐超过25%，CAR-T疗法累计治疗超过200名患者；信达⽣物与赛诺菲达成合作引进⾼潜⼒肿瘤药，并获得300万欧元股票认购；君实⽣物2021年新冠收⼊过20亿，新冠⼩分⼦VV116与VV993蓄势待发；科伦药业⾃研建⽴ADC技术平台，与MSD达成两项授权共获6500万美元⾸付款；翰森制药2022上半年创新药收⼊同⽐增⻓85%，收⼊占⽐超过50%。 我们认为，⽆论是通过创新药获批上市及放量，还是通过管线中创新药的对外授权合作，国内创新药企业已逐步进⼊到收获周期。 勻彂Wind㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 逐渐进⼊收获期，医保谈判可期 上半年获批14个国产新药，下半年医保谈判可期 2022年上半年共有40个创新药⾸次获得上市批准，其中包括14个国产创新药。康⽅药业的卡度尼利单抗是⾸个国产双抗产品，恒瑞医药的瑞维鲁胺是⾸个国产AR抑制剂，罗欣药业的替⼽拉⽣是⾸个国产P-CAB抑制剂。上半年获批的创新药均符合今年下半年医保谈判的申报资格，建议密切关注今年医保谈判及明年放量预期。 勻彂⼕蚋눥倰㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 CXO板块：景⽓度⾼、加速成⻓ CXO板块业绩确定性强，收⼊及利润端双双⾼增⻓ 看好后市三季报业绩催化带来的估值持续修复 CXO蠒⚌佐Ⰶ2015-2022H1CXO匣㗌䔱嫢ⲙⵄ2015-2022H1 900.00 820.06 0.45 800.00 38.5% 0.4 700.000.35 600.00 592.12 25.2% 602.45 0.3 500.00 22.6% 25.4% 21.3%472.92 0.25 400.00 14.7% 377.10 0.2 310.80 300.00 221.06 253.52 0.15 200.000.1 100.00 0.05 0.00 0 2015201620172018 营收 2019 增速 2020 2021 2022H1 200.00 180.00 63.5% 160.00 180.48 78.8% 149.86 0.9 0.8 0.7 140.00 120.00 43.8% 52.6% 0.6 42.1% 100.93 0.5 100.000.4 80.00 71.03 60.00 46.53 0.3 0.2 40.00 32.45 32.3-06.3% 0.1 20.00 19.85 0 0.00 -0.1 201520162017 2018 归母净利 2019 2020 2021 2022H1 增速 勻彂WIND㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 CXO板块：新签及在⼿订单丰富 合同负债及预收账款不断攀升，先⾏指标预⽰⾏业⾼景⽓度。合同负债和预收账款作为CXO企业订单的先⾏指标，⼀定程度上可以反应新签及在⼿订单的景⽓度。CXO企业预收账款及合同负债保持⾼速增⻓，从2015年的8.7亿元快速增⻓⾄2021年的60.2亿元，2022上半年为71.5亿元，保持迅速增⻓的态势，⼀定程度上预⽰了未来⾏业⾼景⽓度。 CXO匣㗌곫佐餖妴⿺ざず餏⧥2015-2022H1 80.0 0.6 70.0 54.4% 71.5 50.7% 0.5 60.0 60.2 50.0 40.3% 0.4 40.0 31.8% 32.6% 42.9 0.3 30.0 28.5 23.5 21.2% 20.0 13.4 17.7 0.2 10.0 8.7 0.1 0.0 0 201520162017 2018 CXO 2019 增速 2020 2021 2022H1 勻彂WIND㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 CXO板块：产能持续扩张 固定资产及在建⼯程不断增加，产能建设不断加⼤。CXO板块的固定资产从2015年的109.2亿元快速增 ⻓到2021年的272.2亿元，2022上半年为307亿元。此外，CXO板块的在建⼯程也在快速增⻓，从2015年的29.8亿元快速增⻓到2021年为128.4亿元，2022上半年为177.3亿元，整体产能建设不断加⼤，为新签及在⼿订单的⾼效交付打下基础。 CXO匣㗌㔿㹁餴❡ⲙ⧩2015-2022H1CXO匣㗌㖈䒊䊨玐2015-2022H1 350.0 0.6 55.3% 307.0 300.0 272.2 0.5 250.0 229.1 0.4 200.0 197.3 0.3 173.5 153.3 0.2 150.0 16.1% 18.8% 109.2 13.1% 13.7% 100.0 98.7 0.1 0 50.0 -9.6% -0.1 0.0 -0.2 2015201620172018 CXO 2019 增速 2020 2021 2022H1 200.0 180.0 160.0 140.0 120.0 100.0 80.0 60.0 40.0 20.0 0.0 65.2%177.3 56.4% 44.5% 49.2% 128.4 77.7 29.8 23.1 23.1 -22.5% -0.1% 33.3 49.7 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 -0.1 -0.2 -0.3 201520162017 2018 CXO 2019 2020 2021 2022H1 增速 勻彂WIND㕂ꆄ霆ⵚ灇瑕䨾 CXO板块：⼈员招募快速增⻓ 持续加⼤招聘⼒度，员⼯数量持续增⻓：CXO企业加⼤招聘⼒度，员⼯总数持续增加。除产能建设外，CXO企业也在加⼤⼈员招聘⼒度，从⽽保证订单的⾼效交付。近年来，CXO板块的员⼯总数不断攀升，从2015年的39814⼈快速增⻓到2021年的115831⼈，2022上半年为130495⼈，员⼯总数的不断上涨有利于保证订单的⾼效交付，从⽽为业绩的⾼增⻓奠定基础。 CXO匣㗌プ䊨䚪侨2015-2022H1 140000 22.0% 22.6% 130495 0.25 120000 115831 22.6% 16.8% 19.0% 0.2 100000 93396 12.9% 80000 76159 0.15 64025 60000 52496 44934 0.1