军工行业掘金・中报业绩总结：景气度持续，关注优质赛道平台型龙头

军工行业景气延续、增长稳健。上半年克服疫情等因素对生产交付节奏带来的不利影响，全行业仍然保持稳健增长。营收同比增长14.8%、净利润同比增长16.7%，利润端增速高于收入端。原材料价格波动对全行业毛利率产生一定影响，上半年整体毛利率下行0.62个百分点。降本提质增效成果显著、期间费用率持续下行，上半年净利率小幅提升0.17个百分点。全行业研发投入持续高增。预收与预付款项在21 年二季度大幅提升后，稳定保持在高位，反映订单交付与新签订单开展有序，行业基本面保持高景气。存货继续增长、固定资产周转率稳定上升、资本支出仍有提升，表明保交付积极排产、备货充分，产能利用率提升。 航空航天赛道增速表现突出、电子信息化赛道盈利能力提升。航空航天赛道在上半年保持了较高的收入与利润增速，电子信息化在过去两年高增长基础上、增速有所下滑。上半年电子信息化和航空赛道毛利率和净利率仍有小幅提升，研发投入规模与增速保持高位。存货、在建工程和固定资产指标共同反映电子信息化和航天赛道处于扩产节奏。从资本性支出前瞻指标看，电子信息化赛道本轮阶段性扩产或已接近尾声，航空航天赛道扩产仍在进行。 上游元器件和原材料增速领先、元器件环节利润端增速较高。上游元器件和原材料收入增速仍然领先，元器件环节利润端增幅高于收入端，毛利率与净利率均有提升。原材料环节或受上游涨价、军品降价因素影响，利润端增速低于收入端，毛利率与净利率小幅下降。航发动力产品结构调整毛利率下降对整机环节盈利表现影响较大。整机合同负债金额同比下降、预付款项金额同比上升，上游合同负债金额同比高增，表明下游订单向上游传导有序。元器件环节逐步转固产能释放，存货维持高增长、存货链条开始向中游传递。得益于中上游环节积极扩产、产业链配套效率提升，整机环节资产周转率上升明显。 风险提示：装备列装进度不及预期、国防信息化建设与国产化替代不及预期、原材料价格大幅波动、疫情影响供应链配套与产品交付。 军工行业景气延续、增长稳健。原材料价格波动对全行业毛利率产生一定影响，降本提质增效成果显著、期间费用率持续下行，净利率提升。全行业保交付积极排产、备货充分，产能利用率提升，基本面维持高景气。 优选高景气赛道：航空航天赛道增速表现突出，电子信息化盈利能力提升。 注重产业链上游环节：元器件和原材料增速领先，盈利水平保持高位。 建议投资者重点关注的优质公司：【振华科技】具备一体化能力的军工电子平台型龙头；【国博电子】T/R组件平台龙头；【中航重机】航空结构件平台龙头。   22H1军工行业整体景气度延续，利润端增速高于收入端。22H1军工行业整体实现营收1861亿元（同比+14.8%），归母净利润 196亿元（同比+16.7%），板块景气度延续；利润端增速持续高于收入端，规模扩张下效益不断提升。 22Q2军工行业业绩增长稳健。22Q2军工行业整体实现营收1085亿元（同比+13.8%、环比+39.8%）、归母净利润114亿元（同比 +13.4%、环比+39.0%），板块成长较为稳健。 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 - 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2018H1 营业收入（亿元） 2019H1 2020H1 归母净利润（亿元） 2021H1 营收YoY 2022H1 归母净利YoY 1,400 120% 1,200 100% 1,000 80% 800 60% 600 40% 400 20% 200 0% - -20% 20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 营业收入（亿元）归母净利润（亿元）营收YoY归母净利YoY 22H1毛利率有所下降、净利率小幅提升，期间费用率趋势下行。22H1军工行业整体毛利率为24.9%（同比-0.62pct）、净利率为 10.5%（同比+0.17pct），利润率保持在较高水平；期间费用率为12.2%（同比-0.74pct），期间费用率下行趋势显著； 22Q2毛利率同环比下滑，净利率基本持平。22Q2军工行业整体毛利率为23.8%（同比-1.13pct、环比-2.55pct）、净利率为10.5% （同比-0.04pct、环比+0.03pct），期间费用率为11.1%（同比-0.96pct、环比-2.78pct）。 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 2018H1 2019H1 毛利率 2020H1 净利率 2021H1 期间费用率 2022H1 30.0% 25.0% 20.0% 15.0% 10.0% 5.0% 0.0% 20Q1 20Q2 20Q320Q4 毛利率 21Q1 净利率 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 期间费用率 22H1期间费用率下降显著，研发费用率继续提升。22H1期间费用率为12.2%（同比-0.74pct），销售/管理/研发/财务费用率分别 为1.8%/5.3%/5.3%/-0.2%，同比分别-0.13pct/-0.51pct/+0.26pct/-0.2pct，管理费用率下降对整体费用率控制贡献最高。 22Q2管理费用率和财务费用率降幅较大，财务费用率首次为负。22Q2期间费用率为11.2%（同比-0.96pct、环比-2.78pct），销 售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.12pct/-0.5pct/+0.28pct/-0.61pct，环比分别-0.57pct/-1.79pct/+0.21pct/-0.61pct。 7.0% 9.0% 6.0% 8.0% 5.0% 7.0%6.0% 4.0% 5.0% 3.0% 4.0% 2.0% 3.0%2.0% 1.0% 1.0% 0.0% -1.0% 2018H1 销售费 2019H1 用率管理费用 2020H1 率研发费用 2021H1 率财务费用 2022H1 率 0.0% -1.0% 20Q1 20Q2 销售费 20Q3 用率 20Q4 管理费用 21Q1 率 21Q2 发费用率 21Q3 财务 21Q4 费用率 22Q1 22Q2 研 22H1全行业研发投入金额近百亿，研发投入增速仍然保持高位。22H1样本股整体研发投入99.2亿元，2020上半年、2021上半年 和2022上半年研发投入同比增速分别为24.9%、46.1%和20.7%。 22Q2研发投入力度继续提升。22Q2研发投入为58.8亿元（同比+20.04%、环比+45.63%），研发投入储备未来，是实现武器装备现代化以及全行业长期可持续增长的基础。 120.0 100.0 80.0 60.0 40.0 20.0 - 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 2018H12019H12020H1 2021H1 研发投入YoY 2022H1 研发投入（亿元） 80 0.62 70 0.52 60 50 0.42 40 0.32 30 0.22 20 10 0.12 - 0.02 20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 研发投入（亿元）研发投入YoY 合同负债在21Q2大幅提升，预付款项在21Q2和21Q3大幅提升，此后保持高位。21Q2中航沈飞、航发动力、洪都航空主机厂大额 订单落地，传导有序在随后2个季度预付款项大幅提升；此后预收预付款在高位小幅波动，反映订单交付与新签订单开展有序，行业基本面保持高景气。 保交付备货充分，存货金额创新高。截至二季度末全行业存货为1897亿元（较期初+10.43%），为2020年以来新高，表明行业积极排产、备货充分。 1,200 350% 1,000 300% 250% 800 200% 600 150% 400 100% 50% 200 0% - -50% 20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 合同负债（亿元）预付款项（亿元）合同负债YoY预付款YoY 2,000 1,800 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 - 25% 20% 15% 10% 5% 0% 20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 存货（亿元）存货YoY 在建工程维持高水平，固定资产小幅上升。22Q2军工行业在建工程总额为194亿元（较期初+3.32%）、固定资产及所有权资产总 额为1088亿元（较期初+2.42%），装备持续旺盛需求下，军工行业整体积极扩产。 固定资产周转率稳定提升，或表征行业整体产能利用率提高。22H1样本股固定资产周转率为1.75，较去年同期提高0.07，受上半年疫情扰动情况下仍保持上升；一方面体现出“十四五”期间大量代表装备进入定型批产后产能利用率提升，另一方面体现出军工行业强规划属性下具备的抗周期扰动特性。 1,200 1,000 800 600 400 200 - 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 在建工程固定资产+所有权资产 2.00 1.90 1.80 1.70 1.60 1.50 1.40 1.30 1.20 1.10 1.00 18H1 19H1 20H1 21H1 22H1 22Q2经营净现金流同比有所下降、环比改善明显。22Q2军工行业整体经营净现金流为238亿元（同比-47.38%、环比+184.12%）， 收现比为1.0；主机厂订单对全行业经营净现金流影响较大，22Q2中航西飞经营净现金流366亿元，去年同期中航沈飞、航发动力分别为307亿元和158亿元。 22Q2资本性支出有小幅上升。2022Q2样本股总体资本性支出为58亿元（同比+12.38%、环比+0.01%），结合往年上半年属于资本性支出淡季，同比仍保持提升或表明行业仍处于积极扩产阶段，未来产能释放将带动收入增长。 700 600 500 400 300 200 100 - -100 -200 -300 -400 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 0.4 0.2 - 90 80 70% 60% 70 50% 60 50 40 40% 30% 30 20% 20 10 - 10% 0% 20Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 资本性支出（亿元）资本性支出YoY 收入端，航空航天赛道增速最高。22H1电子信息化、航空、航天、兵器、舰船营收分别为343亿元（同比+5.9%）、1168亿元 （同比+18.1%）、187亿元（同比+23.9%）、115亿元（同比+12.7%）、49亿元（同比-11.6%）；22H1和22Q2收入同比增长最快均为航天赛道，其次是航空。 3% 6% 18% 10% 军工电子信息化航空 航天兵器 舰船 63% 3%1% 8% 36% 军工电子信息化航空 航天兵器 舰船 52% 利润端，舰船赛道体量小波动较大，航空航天电子信息化增长稳健。22H1电子信息化、航空、航天、兵器、舰船净利润分别为70亿元（同比+12.6%）、102亿元（同比+20.7%）、15亿元（同比+23.0%）、7亿元（同比-11.6%）、3亿元（同比+39.2%）；电子信息化赛道22H1和22Q2利润端增速均高于收入端。 21H1 22H1 同比 21Q2 22Q1 22Q2 同比 环比 军工电子信息化 324 343 5.9% 188 152 191 1.7% 25.9% 航空 989 1,168 18.1% 583 481 6