2022年中报点评：业绩位于预告上限，海外收入再创新高

三七互娱（002555）2022年中报点评 / 业绩位于预告上限，海外收入再创新高 挖掘价值投资成长 2022年09月02日 买入（维持） / 【投资要点】 存量游戏表现稳健，海外市场表现亮眼。2022H1公司实现营收80.92亿元，同比增长7.3%；实现归母净利润16.95亿元，同比增长98.6%，实现此前业绩预告上限。分地区来看，公司实现国内收入50.59亿元，同比减少7.9%，重点产品《斗罗大陆：魂师对决》、《叫我大掌柜》等iOS畅销榜排行表现稳健；公司实现海外收入30.33亿元，同比增长48.3%，据SensorTower数据显示，1-7月公司在中国手游发行商全球收入排行榜上分别排在第6/4/4/5/6/5/4名，公司在海外市场延续“因地制宜”策略，现已拥有MMORPG、SLG、卡牌与模拟经营等品类为主的产品矩阵，重点产品《Puzzles&Survival》、《叫我大掌柜》、《云上城之歌》表现瞩目，海外业务已成为公司业绩主要驱动力。 精细化运营降本增效。2022H1公司实现毛利率84.4%，同比减少0.7%，可能系代理游戏收入占比提升所致；销售费用率/管理费用率/研发费用率分别为53.6%/2.6%/6.1%，同比减少9.9%/0.3%/2.8%。公司不仅以AI算法助力精细化运营，且核心产品多拥有长生命周期，在进入成熟期之后减缓流量投放，助力利润进一步释放。 重点产品已获版号，游戏储备丰厚多元。公司海内外产品储备近三十款，涵盖四个核心赛道，其中三国题材SLG《霸业》、未来科技题材MMORPG《曙光计划》、蒸汽朋克风卡牌手游《空之要塞：启航》（Appstore显示将于10月26日推出）与写实题材SLG《小小蚁国》（官宣9月24日公测）等已获得版号，有望陆续上线为公司带来业绩增量。 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 证券分析师：陈子怡 证书编号：S1160522070002 联系人：陈子怡 电话：021-23586305 相对指数表现 78.44% 58.47% 38.51% 18.55% -1.42% -21.38% 9/111/11/13/15/17/19/1 三七互娱沪深300 基本数据总市值（百万元) 44490.36 流通市值（百万元) 31539.02 52周最高/最低（元） 30.24/15.87 52周最高/最低（PE） 28.76/11.85 52周最高/最低（PB） 10.26/3.78 52周涨幅（%） 20.46 52周换手率（%） 562.11 相关研究 《精细化运营见成效，海外业务再提速》 公司研究 传媒互联网 证券研究报告 2022.05.05 《业绩增长稳健，全球化已见成效》 2022.04.27 《单季度收入创新高，“自研+出海”实现突破》 2021.11.02 【投资建议】 公司作为国内头部游戏公司，研运能力突出，产品储备丰富。我们认为公司国内市场稳健表现仍将持续，出海表现优异，海外端已成为公司主要业绩增长力，有望实现海内外双轮驱动。我们看好公司业绩表现，上调公司营收预测，预测公司2022-24年分别实现营收194.6/228.7/263.0亿元，实现归母净利润31.5/37.3/43.3亿元，EPS分别为1.42/1.68/1.95元/每股，对应PE分别为 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 16216.50 19459.80 22865.26 26295.05 增长率（%） 12.62% 20.00% 17.50% 15.00% EBITDA（百万元） 3237.71 3623.29 4230.63 4846.59 归母净利润（百万元） 2875.58 3149.12 3733.16 4330.58 增长率（%） 4.15% 9.51% 18.55% 16.00% EPS（元/股） 1.31 1.42 1.68 1.95 市盈率（P/E） 20.63 14.35 12.10 10.43 市净率（P/B） 5.56 3.45 2.68 2.13 EV/EBITDA 17.25 10.67 8.18 6.23 14/12/10倍，维持“买入”评级。盈利预测 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 宏观经济下行风险 游戏行业竞争加剧风险 政策监管风险 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 4618.537030.0911114.4115508.60 存货 0.00 0.00 0.00 0.00 流动资产应收及预付 非流动资产 5250.355250.355250.355250.35 固定资产 892.01892.01892.01892.01 无形资产 1088.491088.491088.491088.49 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 14437.1817476.1821912.5726950.24 短期借款 445.64445.64445.64445.64 其他长期资产流动负债 其他流动负债 1180.691366.881592.761820.26 长期借款 20.00 20.00 20.00 20.00 其他非流动负债 160.51160.51160.51160.51 实收资本 2217.862217.862217.862217.86 留存收益 6061.508396.0412129.2116459.78 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 9186.84 2319.61 2248.69 509.06 77.64 2683.16 3399.33 1773.00 180.51 0.00 3579.85 2978.59 10773.72 12225.83 2916.81 2278.94 509.06 77.64 2683.16 3932.85 2120.34 180.51 0.00 4113.37 2978.59 13108.26 16662.22 3262.37 2285.45 509.06 77.64 2683.16 4492.74 2454.34 180.51 0.00 4673.25 2978.59 16841.42 21699.90 3875.34 2315.96 509.06 77.64 2683.16 5072.44 2806.54 180.51 0.00 5252.95 2978.59 21172.00 少数股东权益 83.62254.55397.89525.29 负债和股东权益14437.18 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 17476.18 21912.57 26950.24 营业成本 2466.082959.293477.173998.74 销售费用 9125.3410950.4112866.7314796.74 研发费用 1250.241500.291762.842027.26 资产减值损失 -35.82 0.00 0.00 0.00 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 122.97128.32131.11137.07 其他收益 167.20174.47178.26186.37 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 4.40 0.00 0.00 0.00 利润总额 3248.453784.264418.515081.28 净利润 2849.973320.053876.504457.97 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润2875.583149.123733.164330.58 少数股东损益 EBITDA 16216.50 38.05 462.77 -55.18 77.77 2.77 3260.68 16.63 398.48 -25.60 3237.71 19459.80 45.66 555.32 -32.82 0.00 -0.17 3784.26 0.00 464.20 170.93 3623.29 22865.26 53.65 652.50 -56.93 0.00 -0.16 4418.51 0.00 542.01 143.34 4230.63 26295.05 61.70 750.38 -97.78 0.00 -0.15 5081.28 0.00 623.31 127.40 4846.59 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 3658.75 3111.36 3966.74 4270.64 净利润 2849.97 3320.05 3876.50 4457.97 折旧摊销 199.89 0.00 0.00 0.00 营运资金变动 625.82 -93.92 207.81 -63.79 其它 -16.93 -114.78 -117.58 -123.55 投资活动现金流 -1082.92 128.15 130.95 136.92 资本支出 -339.52 -0.17 -0.16 -0.15 投资变动 -395.79 0.00 0.00 0.00 其他 -347.61 128.32 131.11 137.07 筹资活动现金流 286.82 -827.95 -13.37 -13.37 银行借款 466.75 0.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 2983.23 0.00 0.00 0.00 其他 -3163.17 -827.95 -13.37 -13.37 现金净增加额 2844.31 2411.56 4084.32 4394.19 期初现金余额 1774.08 4618.39 7029.95 11114.27 期末现金余额主要财务比率 4618.39 7029.95 11114.27 15508.46 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力（%）营业收入增长 12.62% 20.00% 17.50% 15.00% 营业利润增长 0.15% 16.06% 16.76% 15.00% 归属母公司净利润增长 4.15% 9.51% 18.55% 16.00% 获利能力（%）毛利率 84.79% 84.79% 84.79% 84.79% 净利率 17.57% 17.06% 16.95% 16.95% ROE 26.69% 24.02% 22.17% 20.45% ROIC 23.41% 22.88% 20.89% 19.13% 偿债能力资产负债率（%） 24.80% 23.54% 21.33% 19.49% 净负债比率 - - - - 流动比率 2.70 3.11 3.71 4.28 速动比率 2.37 2.77 3.36 3.93 营运能力总资产周转率 1.12 1.11 1.04 0.98 应收账款周转率 12.83 11.79 12.89 12.15 存货周转率 — — — — 每股指标（元）每股收益 1.31 1.42 1.68 1.95 每股经营现金流 1.65 1.40 1.79 1.93 每股净资产 4.86 5.91 7.59 9.55 估值比率P/E 20.63 14.35 12.10 10.43 P/B 5.56 3.45 2.68 2.13 EV/EBITDA 17.25 10.67 8.18 6.23 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合