2022年中报点评：移动游戏逆市高增，多元布局VR内容领域

恺英网络（002517）2022年中报点评 / 移动游戏逆市高增，多元布局VR内容领域 2022年08月31日 挖掘价值投资成长 增持（维持） / 【投资要点】 公司发布2022年半年报。报告期内，公司实现营业收入20.10亿元，同比增长103.49%；实现归母净利润6.27亿元，同比增长126.41%；实现扣非归母净利润5.96亿元，同比增长193.69%。 其中，二季度实现营业收入9.81亿元，同比增长81.71%，环比下降4.70%；实现归母净利润3.79亿元，同比增长195.91%，环比增长 52.65%；实现扣非归母净利润3.55亿元，同比增长162.48%，环比增长47.70%。 深耕传奇品类为主，丰富多元化产品线为辅。报告期内，受益于《原始传奇》、《天使之战》、《热血合击》、《王者传奇》等多款游戏的优质表现，公司的营收和利润均有显著的提升。作为集研发、运营于一体的专业游戏公司，并以研发、发行以及投资+IP三大业务板块为核心。其中，研发业务板块方面，公司长期深耕传奇品类，建立了独有的竞争壁垒，旗下明星页游产品《蓝月传奇》累计流水超40亿，此外还有包括《王者传奇》等多款游戏在运营；除了传奇类游戏，公司还多元覆盖了包括MMORPG和实时对战等游戏品类，重点游戏《刀剑神域黑衣剑士：王牌》《敢达争锋对决》等都收获了良好的市场口碑，同时《敢达争锋对决》也在港台地区上线，并取得了亮眼成绩。发行业务方面，今年上线的主要产品《天使之战》相较于同类产品表现优异。投资+IP业务板块，公司聚焦行业上下游，通过投资丰富公司产品线，并持续引入与自身相匹配的IP，为未来产品的进一步多元化提供基础。分产品来看，上半年公司移动游戏实现收入19.54亿，同比大幅增长116.11%；网页游戏实现收入0.50亿元，同比下降39.61%。 布局VR内容领域，丰富产品矩阵。报告期内，公司投资了幻杳网络，其旗下3D开放世界冒险动作游戏项目《海国录》正在持续推进中；同时，幻杳网络也在UnrealEngine引擎底层研发、VR/AR、人工智能算法等领域有领先的研发能力，有望帮助公司通过多年游戏经验的累计，进一步在VR内容领域取得进展。此外，公司自身也在2022年初成立了VR游戏团队，未来将持续拓展VR游戏和虚拟场景等应用；目前，公司VR团队储备项目《一念永恒》正在研发中。 东方财富证券研究所 证券分析师：高博文 证书编号：S1160521080001 证券分析师：陈子怡 证书编号：S1160522070002 联系人：陈子怡 电话：021-23586305 相对指数表现 106.11% 80.61% 55.11% 29.61% 4.12% -21.38% 8/3010/3012/302/284/306/30 恺英网络沪深300 基本数据 总市值（百万元)17026.41 流通市值（百万元)12979.06 52周最高/最低（元）8.43/3.75 52周最高/最低（PE）25.75/14.39 52周最高/最低（PB）5.12/2.50 52周涨幅（%）101.27 52周换手率（%）717.08 相关研究 《主力手游《全民奇迹》续签一年，稳定公司手游业务》 2017.12.11 公司研究 传媒互联网 证券研究报告 净利率提升，期间费用率下降。报告期内，公司毛利率为71.81%，同比下降3.25pct；公司净利率为40.37%，同比上升2.94pct。费用方面，上半年，公司销售/管理/财务/研发费用分别为3.95/0.73/-0.12/1.90亿元，同比变动分别为104.72%/-13.58%/-237.93%/32.57%，其中，销售费用有所增长主要系产品排期和市场推广成本上涨所致；公司销售/管理/财务/研发费用率分别为19.66%/3.65%/-0.60%/9.47%，同比变动分别为0.12pct/-4.93pct/-0.24pct/-5.06pct。整体来看，公司期间费用率为32.17%，较去年下降10.12pct。 【投资建议】 公司作为集研发、运营于一体的专业游戏公司，以研发、发行以及投资+IP三大业务板块为核心，坚持“聚焦游戏主业”，持续打造优质产品，助力业绩快速增长。结合当前公司经营情况，我们预计2022-2024年，公司营业收入分别为39.10/46.70/54.56亿元，归母净利润分别为10.31/12.83/15.46亿元，对应EPS分别为0.48/0.60/0.72元，PE为16/13/11倍，维持公司“增持”评级。 盈利预测 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2375.30 3910.04 4670.04 5456.04 增长率(%) 53.92% 64.61% 19.44% 16.83% EBITDA（百万元） 879.19 1477.67 1833.30 2201.19 归属母公司净利润（百万元） 576.73 1030.82 1283.38 1546.45 增长率(%) 224.14% 78.74% 24.50% 20.50% EPS(元/股) 0.27 0.48 0.60 0.72 市盈率（P/E） 21.56 16.18 13.00 10.79 市净率（P/B） 3.68 3.76 2.92 2.30 EV/EBITDA 12.94 9.77 6.89 5.02 资料来源：Choice，东方财富证券研究所 【风险提示】 宏观经济下行； 新游戏上线进程或表现不及预期。 资产负债表（百万元）现金流量表（百万元） 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1177.942267.804080.285663.35 存货 16.15 13.98 21.40 18.39 流动资产应收及预付 非流动资产 1662.181659.271657.111663.00 固定资产 15.78 12.21 6.51 7.82 无形资产 16.09 16.74 20.29 24.87 其他流动资产长期股权投资在建工程 资产总计 4399.606177.007855.8610217.53 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他长期资产流动负债 其他流动负债 316.71469.70551.00622.34 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 67.10 67.10 67.10 67.10 实收资本 1515.201515.201515.201515.20 留存收益 1360.542391.363674.735221.18 应付及预收非流动负债应付债券负债合计资本公积 归属母公司股东权益 2737.42 1083.26 460.05 352.16 0.00 1278.15 583.46 266.75 67.10 0.00 650.56 758.10 3405.92 4517.74 1682.04 553.92 352.16 0.00 1278.15 986.44 516.74 67.10 0.00 1053.54 758.10 4436.73 6198.74 1714.30 382.77 352.16 0.00 1278.15 954.12 403.13 67.10 0.00 1021.23 758.10 5720.11 8554.53 2231.54 641.25 352.16 0.00 1278.15 1253.87 631.52 67.10 0.00 1320.97 758.10 7266.56 少数股东权益 343.13686.731114.521630.01 负债和股东权益4399.60 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 6177.00 7855.86 10217.53 营业成本 694.051084.821273.661432.59 销售费用 360.60703.81793.91927.53 研发费用 339.30469.20560.40654.72 资产减值损失 -19.92 0.00 0.00 0.00 营业收入税金及附加管理费用财务费用 投资净收益 104.98 39.10 46.70 54.56 其他收益 12.14 19.55 23.35 27.28 公允价值变动收益资产处置收益 营业外收入 37.79 0.00 0.00 0.00 利润总额 936.191527.141901.302291.04 净利润 844.441374.421711.172061.93 营业利润营业外支出所得税 归属母公司净利润 576.731030.821283.381546.45 少数股东损益 EBITDA 2375.30 11.93 165.42 -10.33 -27.06 0.37 906.24 7.84 91.75 267.71 879.19 3910.04 0.00 195.50 -11.78 0.00 0.00 1527.14 0.00 152.71 343.61 1477.67 4670.04 0.00 233.50 -22.68 0.00 0.00 1901.30 0.00 190.13 427.79 1833.30 5456.04 0.00 272.80 -40.80 0.00 0.00 2291.04 0.00 229.10 515.48 2201.19 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 500.68 1049.25 1765.00 1539.92 净利润 844.44 1374.42 1711.17 2061.93 折旧摊销 41.64 1.41 1.38 5.52 营运资金变动 -334.35 -287.48 99.16 -472.97 其它 -51.04 -39.10 -46.70 -54.56 投资活动现金流 181.69 40.61 47.47 43.15 资本支出 -153.07 1.51 0.77 -11.41 投资变动 287.85 0.00 0.00 0.00 其他 46.91 39.10 46.70 54.56 筹资活动现金流 -179.93 0.00 0.00 0.00 银行借款 0.00 0.00 0.00 0.00 债券融资 0.00 0.00 0.00 0.00 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 -179.93 0.00 0.00 0.00 现金净增加额 497.86 1089.86 1812.47 1583.07 期初现金余额 665.25 1163.11 2252.97 4065.45 期末现金余额主要财务比率 1163.11 2252.97 4065.45 5648.51 至12月31日 2021A 2022E 2023E 2024E 成长能力（%）营业收入增长 53.92% 64.61% 19.44% 16.83% 营业利润增长 296.08% 68.51% 24.50% 20.50% 归属母公司净利润增长 224.14% 78.74% 24.50% 20.50% 获利能力（%）毛利率 70.78% 72.26% 72.73% 73.74% 净利率 35.55% 35.15% 36.64% 37.79% ROE 16.93% 23.23% 22.44% 21.28% ROIC 20.02% 25.81% 24.04% 22.15% 偿债能力资产负债率（%） 14.79% 17.06% 13.00% 12.93% 净负债比率 - - - - 流动比率 4.69 4.58 6.50 6.82 速动比率 4.03 4.02 5.83 6.26 营运能力总资产周转率 0.54 0.