2022年中报点评：资负两端深度承压

事件：新华保险披露2022年中报，实现归母净利润51.87亿元，同比-50.8%（此前业绩预减少公告同比降幅区间为50%至60%）；实现归母综合收益仅3.94亿元（同期为91.22亿元）；实现新业务价值（NBV）达21.12亿元，同比下降48.4%。利润下滑主要系:1.权益市场大幅震荡下行，投资收益在同期高基数下减少；2.补提责任准备金30.95亿元，占税前利润68.1%。 疫情各地散发压制代理人展业与居民保险消费需求，趸交业务和银保渠道支撑新单增长。1H22公司实现总保费收入1,025.86亿元，同比增长2.0%，其中长期险首年保费294.86亿元，同比下降1.7%；。从缴费方式来看，1H22趸交业务占长险首年保费比例约为58.5%，期缴保费同比增速为-14.9%（1Q22和2Q22单季新单增速分别-18.3%和-5.8%，二季度边际收窄），其中核心业务十年期及以上期交保费同比-57.4%（1Q22和2Q22单季新单同比分别为-63.3%和-47.4%）。从渠道角度来看，个险/银保/团险的新单贡献为27.6%/66.8%/5.6%（1H21：36.4%/58.3%/5.3%），银保支撑新单近七成，个险1Q22和2Q22单季新单同比分别为-26.9%和-27.3%。公司持续开展人力清虚，截止1H22末个险代理人规模人力为31.8万人，同比下降27.9%；月均合格率17.5%（1H21：19.1%）；月均人均综合产能3,840元，同比增长23.7%。下一阶段，公司提出按照“稳定规模，突出价值”的业务导向，聚焦核心业务发展，加大产品创新力度，着力改善队伍质量，多措并举推动公司高质量发展。 EV较年初基本持平，受NBV增速放缓和投资回报负向偏差拖累共同影响。期末公司内含价值2,588.73亿元，仅较上年末增长0.02%（1H22：4.2%），年化ROEV达9.4%（1H21：11.8%），EV几乎零增长主要系NBV增速持续放缓以及负向投资回报偏差拖累。1H22公司实现NBV达21.12亿元，同比下降48.4%，归因来看，NBV新单下降4.1%，NBV Margin（FYP口径）同比下降5.6个pct.至6.6%。我们测算的公司个险和银保渠道新业务价值率（FYP口径）分别为11.9%和2.6%（上年同期分别为33.3%和4.7%），主要系健康险销售存在较大缺口所致（1H22健康险长险首年保费同比下降38.2%至28.23亿元，仅为2021年全年的33.6%，传统型/分红型/健康险长险首年新单贡献为33.2%/57.2%/9.6%，储蓄型业务表现相对占有得益于居民防御性储蓄意愿提升）。我们预计2022全年EV增速为3.8%低于同业平均水平。 净投资收益率逆市提升，总投资收益率在同期兑现浮盈高基数下显着放缓。1H22年化净/总投资收益率分别为4.7%/4.2%（同比+0.2pt/-2.3个pct.），带动净/总投资收益同比增速分别为+16.4%/-27.3%，净投资收益率领跑A股同业得益于股权型投资股息和分红收入及前期配置的协议存款收益贡献增长。我们测算的年化综合投资收益率（考虑可供出售金融资产公允价值变动）后为1.7%（1H22：7.5%），拖累公司期末归母净资产较年初小幅下滑3.7%至1,045亿元，考虑到近期市场逐步回暖企稳，预计全年归母净资产较年初增长2.6%。 盈利预测与投资评级：我们下调盈利预测，下调2022-2024年归母净利润至96、131和153亿元（原预测为98、153和181亿元），同比增速为-35.5%、36.1%和16.4%。截至2022年8月30日，公司对应2022年P/EV仅为0.33倍，处于历史低位，向下空间较为有限，维持“买入”评级，关注年末班子换届情况。 风险提示：权益市场大幅波动，健康险销售持续低迷。 图1：公司2Q22单季度及1H22累计保费同比增速分项 图2：新华保险逐季新单保费贡献 图3：公司代理人队伍规模和下降但质态有企稳迹象 图4：公司ROEV创出新低 图5：公司新业务价值率快速下降 图6：权益市场波动拖累投资收益率水平 表1：新华保险盈利预测表（调整）人民币：百万元