自主品牌经营稳健，疫情扰动下盈利短期承压

自主品牌经营稳健，疫情扰动下盈利短期承压 核心观点 事件：公司公告2022年中报，上半年实现营业收入3.69亿元，同比增长4.11%；实 现归母净利润0.23亿元，同比下降54.95%。其中，单二季度公司实现营业收入1.86 亿元，同比增长3.75%，实现归母净利润0.06亿元，同比下降71.56%。 二季度自主品牌经营稳健，OEM/ODM业务下滑。2022年单二季度公司自主品牌、OEM/ODM业务分别实现收入1.52亿元、0.34亿元，同比增长9%、-16%，其中代工收入同比下滑主要受海外需求减弱等因素影响。①自有品牌分地区来看，单二季度自主品牌内销、外销收入同比分别增长8%、18%，其中3-5月受国内多地疫情反复影响，内销业务增长承压，6月以来公司经营状况已基本回归正常；公司品牌出海战略正有序推进，受外需下降等因素影响，自主品牌外销收入增速环比略有回落。②自有品牌分品类来看，单二季度电器类、用品及食材类收入同比分别增长11%、5%，推测增量主要源于蒸炖锅、电热水壶/多士炉及其他品类贡献。 长期发展费用投放力度维持，短期疫情扰动导致盈利能力下滑。2022年单二季度公 司实现毛利率47.64%，同比下滑3.8pct，推测与原材料价格高位以及尚处于培育初期、毛利率较低的自主品牌外销业务收入占比提升有关；单二季度公司销售/管理/研发费用率同比分别提升7.54pct、1.90pct、1.68pct，主要源于公司针对产品研发、人才培育、线下门店布局、数字化建设、仓储租赁等与企业长期发展相关的费用保持常态化投放，疫情扰动导致费用投放效率下降。单二季度公司实现归母净利率3.28%，同比下滑8.69pct。展望下半年，原材料价格回落有望带来公司盈利能力改善空间。 优质新品增长可期，全渠道建设持续推进。产品端，公司持续围绕养生、饮水、烘 焙、烹饪、咖啡等食饮场景推新，2022年以来弹盖保温杯、高硼硅仓鼠罐、电子调温手冲壶、36cm不粘烤肉锅等新品陆续上市，伴随疫情影响趋弱，销售放量可 盈利预测与投资建议 期。渠道端，公司采取“自营为主，线上线下并举”的模式，线下加强直营门店投入（截至6月底已开设21家线下体验店），线上完善多元营销体系构建，与此同时积极推进自主品牌出海，全渠道建设持续推进。 结合外需环境下调OEM/ODM业务收入增速假设，并结合原材料价格走势适当下调2022-2023年自有品牌内外销毛利率假设，适当上调研发费用率假设，预测公司2022-2024年归母净利润为0.92/1.17/1.36亿元(此前预测为1.35/1.70/2.04亿元）,给予DCF目标估值11.68元，维持“增持”评级。 风险提示 新品推广或消费者接受力度不达预期的风险；海外OEM/ODM订单需求不达预期的风险；行业竞争加剧的风险；原材料成本大幅上涨的风险 公司主要财务信息 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)7018479701,1701,376 同比增长(%)27.2%20.8%14.5%20.7%17.6% 营业利润(百万元)118119102129149 同比增长(%)60.6%1.4%-14.9%26.8%15.7% 归属母公司净利润(百万元)10010892117136 同比增长(%)52.6%8.1%-15.2%27.4%16.0% 每股收益（元）0.310.330.280.360.42 毛利率(%)51.4%49.5%48.9%50.8%51.5%净利率(%)14.3%12.8%9.5%10.0%9.9% 净资产收益率(%)20.4%15.8%12.0%13.5%13.7% 公司研究|中报点评北鼎股份300824.SZ 增持（维持） 股价（2022年08月26日）10.07元目标价格11.68元 行业造纸轻工 52周最高价/最低价14.76/8.81元总股本/流通A股（万股）32,630/14,526A股市值（百万元）3,286国家/地区中国 报告发布日期2022年08月29日 1周1月3月12月 绝对表现-3.05-9.12-4.25-30.8 相对表现-5.06-5.6-4.52-10.16沪深3002.01-3.520.27-20.64 李雪君021-63325888*6069 lixuejun@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 吴瑾021-63325888*6088 wujin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080001香港证监会牌照：BRW772 黄宗坤huangzongkun@orientsec.com.cn 自有品牌品类拓展驱动内外销收入增长， 2022-03-26 四季度盈利能力改善自主品牌海外渠道加速扩张，内销改善可 2021-08-24 期自主品牌内外销快速增长，场景化品类扩 2021-03-27 张稳步推进高端厨房生活缔造者，自主品牌快速发展 2020-12-31 正当时 市盈率 32.7 30.3 35.7 28.0 24.2 市净率 5.0 4.6 4.1 3.5 3.1 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 盈利预测与投资建议 结合外需环境下调OEM/ODM业务收入增速假设，并结合原材料价格走势适当下调2022-2023年自有品牌内外销毛利率假设，适当上调研发费用率假设，预测公司2022-2024年归母净利润为0.92/1.17/1.36亿元(2022-2023年原预测为1.35/1.70/2.04亿元），对应的EPS分别0.28/0.36/0.42元。公司定位于高端厨房生活方式品牌，极致的工业设计能力、高品质供应链提供产品力背书，未来有望以场景化搭建方式，通过高品质厨房小家电+周边用品+食材的组合拳实现品类扩张，在持续加码线上直销渠道的同时，线下直营店、海外市场均有望迎来快速发展，消费升级趋势下公司未来成长可期。我们给予公司DCF目标估值11.68元，维持“增持”评级。 表1：我们给予公司DCF目标估值11.68元 目标价敏感性分析 永续增长率Gn(%) 11.68 1.0% 2.0% 3.0% 4.0% 5.0% 6.50% 13.14 15.13 18.25 23.88 37.03 7.00% 12.03 13.61 15.98 19.94 27.85 7.50% 11.10 12.38 14.22 17.13 22.36 WAC 8.00% 10.30 11.35 12.82 15.03 18.70 8.50% 9.62 10.49 11.68 13.39 16.09 C (%) 9.00% 9.02 9.75 10.72 12.09 14.14 9.50% 8.49 9.11 9.92 11.03 12.62 10.00% 8.02 8.55 9.23 10.14 11.41 10.50% 7.61 8.06 8.64 9.40 10.43 估值假设所得税税率T 25.00% 永续增长率Gn(%) 3.00% 无风险利率Rf 2.60% 无杠杆影响的β系数 0.8895 考虑杠杆因素的β系数 0.9636 市场收益率Rm 9.30% 公司特有风险 0.00% 股权投资成本（Ke） 9.06% 债务比率D/(D+E) 10.00% 债务利率rd 4.60% WACC 8.50% 数据来源：Wind，东方证券研究所 表2：盈利预测调整表 核心假设及盈利预测变动分析表 人民币百万元（标注除外） 2022E 调整前 2023E 2024E 2022E 调整后 2023E 2024E 核心假设OEM/ODM收入增速 5.00% 3.00% 3.00% -10.00% 3.00% 3.00% 变动幅度 -15.0% 0.0% 0.0% 自主品牌收入增速 29% 25% 21% 22.83% 25.07% 20.56% 变动幅度 -6.4% 0.3% 0.0% 自有品牌外销毛利率 43.7% 46.7% 47.7% 35.75% 37.75% 38.75% 变动幅度 -8.0% -9.0% -9.0% 自有品牌内销毛利率 62.3% 62.8% 62.8% 59.27% 60.27% 60.27% 变动幅度 -3.0% -2.5% -2.5% 研发费用率 4.9% 4.9% 4.9% 5.9% 5.9% 5.9% 变动幅度 1.0% 1.0% 1.0% 分产品盈利预测OEM/ODM销售收入 225 232 239 193 199 205 变动幅度 -14.3% -14.3% -14.3% 毛利率 18.12% 18.62% 19.12% 18.12% 18.62% 19.12% 变动幅度 0.0% 0.0% 0.0% 自有品牌销售收入 817 1,019 1,229 776 971 1,171 变动幅度 -4.9% -4.7% -4.8% 毛利率 60.27% 60.83% 60.73% 56.6% 57.4% 57.2% 变动幅度 -3.7% -3.4% -3.5% 销售收入合计 1,042 1,252 1,468 970 1,170 1,376 变动幅度 -7.0% -6.5% -6.3% 综合毛利率 51.15% 52.99% 53.95% 48.93% 50.81% 51.53% 变动幅度 -2.2% -2.2% -2.4% 主要财务数据变动分析表 人民币百万元（标注除外） 2022E 调整前 2023E 2024E 2022E 调整后 2023E 2024E 营业收入 1,042 1,252 1,468 970 1,170 1,376 变动幅度 -7.0% -6.5% -6.3% 营业利润 148 186 222 102 129 149 变动幅度 -31.3% -30.8% -32.9% 归属母公司净利润 135 170 204 92 117 136 变动幅度 -31.8% -31.2% -33.3% 每股收益（元） 0.62 0.78 0.94 0.28 0.36 0.42 变动幅度 -54.5% -54.2% -55.5% 毛利率(%) 51.15% 52.99% 53.95% 48.93% 50.81% 51.53% 变动幅度 -2.2% -2.2% -2.4% 净利率(%) 12.93% 13.61% 13.87% 9.49% 10.01% 9.88% 变动幅度 -3.4% -3.6% -4.0% 数据来源：Wind，东方证券研究所 附表：财务报表预测与比率分析 资产负债表利润表 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 509 444 508 613 720 营业收入 701 847 970 1,170 1,376 应收票据、账款及款项融资 42 50 58 69 82 营业成本 340 428 495 576 667 预付账款 11 16 18 22 26 营业税金及附加 5 5 6 7 8 存货 120 220 254 296 342 营业费用 167 216 269 334 400 其他 66 76 48 51 55 管理费用及研发费用 83 99 130 155 181 流动资产合计 748 806 886 1,051 1,225 财务费用 5 5 (2) (2) (0) 长期股权投资 0 0 0 0 0 资产、信用减值损失 2 2 (1) 0 0 固定资产 41 51 66 57 114 公允价值变动收益 0 (1) 0 0 0 在建工程 8