投资聚焦，融资畅通，做有特长且全面发展的优等生

所属行业房地产 发布时间2022年8月26日 投资聚焦，融资畅通，做有特长且全面发 展的优等生 绿城中国（03900.HK） 核心观点： 一、合同销售表现强韧，投资高度寻求安全性和确定性实现销售金额1128亿元，其中自投项目销售金额849亿 元，较2021年同期分别下降34%和38%，下降幅度优于和持平于TOP10房企平均水平。投资方面，按金额计算的投销比与往年相差不大，上半年新增货值中一二线城市占比高达90%，长三角占比73%，项目选择上聚焦纯住宅项目，合作选择上，上半年新增项目平均权益比为76%，合作方以国央企为主。 二、收入与利润同比增长，代建业务迎来巨大发展机遇 净利润较2021年上半年上升24.3%至48.6亿元，毛利润率和净利润率分别为17.4%和7.5%。由于绿城中国等企业在2021年第二批集中供地之后在核心城市拿地成本逐渐降低，且核心城市市场更具韧性，后续随着这些项目的陆续结转，有望提升企业的盈利能力。此外，在行业调整和洗牌过程中，绿城中国的代建业务迎来巨大的机会窗口。 三、财务维持稳健，融资渠道保持畅通 净负债率为71.5%，剔除预售监管资金后的现金短债比为 1.8倍，同时短债占比较2021年末下降5.6个百分点至19.5%。2022年上半年绿城中国境内债券公开发行本金总额 175.8亿元，平均融资成本仅3.33%。 相关研究： 2020H1年报综述：规则已定，房企的空间还有多大？ 2020年12月地产月报：房住不炒定位长期不变， 2021更看好以长三角为主的核心城市 2020年12月月度数据：全年销售17.4万亿，疫情冲击下房地产实现8.7%的增长 年度盘点：2020住宅成交结构性特征明显，高能级城市具备先发优势 行业研究：长沙为何会成为全国学习的范本？企业研究：华南房企对外扩张的终极选择：占领长三角？ 企业研究：从万科A看头部房企的成长与担当企业研究：“重”装上阵，重新出发，且看绿城如何探底回升 销售业绩同比上升23%，“三道红线”指标均有改善——禹洲集团2021H1中报点评 研究员于小雨rain_yxy（微信号) yuxiaoyu@ehconsulting.com.cn王玲 w18705580201（微信号）wangling@ehconsulting.com.cn 文婧 windaxia0799（微信号）wenjing@ehconsulting.com.cn 引言 2022年上半年，绿城中国顶住压力，整体表现稳健。 销售方面，合同销售1128亿元，同比表现优于TOP10平均水平。 投资方面，基本保持投资强度，同时在区域、项目和合作的选择上注重和寻求确定性和安全性。 盈利方面，收入和利润规模实现同步增长，由于2021年第二批集中供地之后持续拿地，且布局的核心城市更具韧性，这些项目的陆续结转有望提升企业的盈利能力。同时在行业深刻调整的过程中涌现出了规模化的代建需求，绿城管理迎来了巨大的机遇窗口。 财务方面，净负债率和现金短债比维持达标，境内融资渠道通畅，综合融资成本进一步下降至4.5%。 目录 一、合同销售表现强韧，投资高度寻求安全性和确定性2 二、收入与利润同步增长，代建业务迎来巨大发展机遇2 三、财务维持稳健，融资渠道保持畅通3 一、合同销售表现强韧，投资高度寻求安全性和确定性 2022年上半年，绿城中国合同销售表现强韧。一方面，销售规模虽有下降，但是降幅 优于同业平均水平。实现销售金额1128亿元，其中自投项目销售金额849亿元，较2021年 同期分别下降34%和38%，下降幅度优于和持平于TOP10房企平均水平（依据亿翰智库《2022年1-6月典型房企销售TOP200研究成果》）。销售规模的强韧来源于企业在高能级城市的 布局和深耕，上半年一二线城市自投项目销售金额占比进一步提升至86%，传统贡献大户杭 州、北京和宁波单城销售超过90亿元。另一方面，销售回款情况良好，上半年整体回款率达110%，超过2021年同期的95%，同时也处于行业高水平。 投资方面，绿城中国基本维持强度，注重和寻求确定性和安全性。投资力度上，上半年绿城中国新增土储313万方，虽然从绝对数值上较2021年同期的超过1000万方有明显下降，但是其拿地规模与合同销售是匹配的，按金额计算的投销比与往年相差不大。 在当前形势下，对于有能力进行拿地的企业来说，投资的确定性和安全性无疑是最为重要的。投资区域上，绿城中国上半年新增货值中一二线城市占比高达90%，长三角占比73%，在北京、杭州、宁波等集中供地中均有不小收获，拿地平均楼面价达到12881元/平方米， 较2021年高出近4000元/平方米；项目选择上，绿城中国聚焦纯住宅项目，避免商办占比过大的项目；合作选择上，一方面尽量提高拿地项目权益比例，上半年新增项目平均权益比为76%，另一方面合作方以国央企为主，防范合作风险。 二、收入与利润同步增长，代建业务迎来巨大发展机遇 2022年上半年，绿城中国结转收入和利润规模同步增长。营业收入较2021年上半年上 升79.1%至647.3亿元，净利润较2021年上半年上升24.3%至48.6亿元，扣除汇兑损益、收购收益等等后的股东应占核心净利润为37.3亿元，同比上升36.7%，毛利润率和净利润率分别为17.4%和7.5%。在原先高价拿地、销售限价的基础上，2021年下半年以来市场持 续低迷使得行业的利润率水平进一步承压，企业几乎不能幸免，不过由于绿城中国等企业在 2021年第二批集中供地之后在核心城市拿地成本逐渐降低，且核心城市市场更具韧性，后续随着这些城市项目的销售结转，有望提升企业整体的盈利能力。 在行业调整和洗牌过程中，绿城中国的代建业务迎来巨大的机会窗口。行业调整过程中 产生了规模化的不良资产的盘活需求，而绿城管理凭借行业的优势地位正好能够大展拳脚，例如其与奥园达成战略合作，保障奥园云和公馆等项目的交付与销售，与AMC联手盘活恒大 江阴项目等。上半年，绿城管理实现收入12.6亿元，同比增长16.4%，毛利6.3亿元，同 比增长23.7%，综合毛利率达到50.4%，归母净利润3.6亿元，同比增长33.4%，未来，随 着行业逐步出清和政府对于保交楼的推动，绿城管理的施展空间非常可观，有望实现业务的大踏步发展。 三、财务维持稳健，融资渠道保持畅通 2022年上半年，绿城中国的财务状况保持稳健，融资渠道保持畅通。 负债水平处于合理范围，短期偿债能力良好。净负债率为71.5%，剔除预收款后的资产负债率72.5%，略高于监管要求，剔除预售监管资金后的现金短债比为1.8倍，同时短债占 比较2021年末下降5.6个百分点至19.5%。 融资渠道畅通，融资成本进一步降低。2022年上半年绿城中国境内债券公开发行本金 总额175.8亿元，平均融资成本仅3.33%，境外融资方面，分别于1月发行4亿美元增信债券，票息2.3%，2月增发1.5亿美元优先票据，票息4.7%。2022年上半年，绿城中国综合融资成本为4.5%，较2021年末降低10个基点。 图表：2019-2022H1绿城中国各项指标 具体指标 2019 2020 2021 2022H1 合约销售金额(亿元） 2018.0 2892.0 3509.0 1128.0 合约销售面积(万㎡） 1027.0 1385.0 1557.0 539.0 新增土地建面(万㎡） 1236.0 2041.0 1751.0 312.6 土地储备总建筑面积(万㎡） 3873.0 5079.0 5881.0 5649.0 存续比（年） 7.4 6.2 6.3 8.3 营业收入（亿元） 615.9 657.8 1002.4 647.3 净利润（亿元） 39.4 57.6 76.9 48.6 预收账款（亿元） 763.2 1128.0 1488.9 1385.8 预收账款/营业收入 1.2 1.7 1.5 1.1 毛利润率 25.4% 23.7% 18.1% 17.4% 具体指标 2019 2020 2021 2022H1 净利润率 6.4% 8.8% 7.7% 7.5% ROE 6.1% 7.5% 8.0% 9.9% ROA 1.3% 1.5% 1.6% 1.9% 管理费用率 7.0% 6.6% 5.1% 3.0% 销售费用率 3.4% 3.5% 2.9% 1.8% 财务费用率 9.8% 11.9% 8.1% 5.9% 三费费用率 20.1% 22.0% 16.1% 10.7% 净负债率 63.2% 63.8% 52.0% 71.5% 剔除预收账款的资产负债率 73.5% 71.9% 71.1% 72.5% 现金短债比 1.2 1.6 1.9 1.8 投销比 0.5 0.7 0.6 0.5 经营活动产生的现金流量净额（亿元） -81.8 -31.0 58.6 - 货币资金（亿元） 518.9 652.0 715.0 632.2 有息负债（亿元） 955.8 1192.0 1274.6 1398.5 融资成本 5.3% 4.9% 4.6% 4.5% 总资产（亿元） 3370.9 4142.8 5210.4 5280.3 净资产（亿元） 691.6 845.9 1076.5 1071.6 存货（亿元） 1796.9 2328.1 2837.0 2849.5 存货周转率 0.2773 0.2434 0.3178 0.3864 资产周转率 0.1997 0.1751 0.2143 0.2568 注： 存续比=土地总建筑面积/自投合约销售面积，半年度分母*2ROE=净利润/净资产均值，半年度分子为2*净利润 ROA=净利润/总资产均值，半年度分析为2*净利润 剔除预收账款的资产负债率=（总负债-合约负债）/（总资产-合约负债） 现金短债比=（货币资金-受限制资金）/短期有息负债，受限制资金包括企业公布的销售监管资金总额。 投销比=新增土储总代价/自投项目合约销售金额，2020年、2021年和2022H1新增土储总代价为新增土储总建筑面积乘以土地平均楼面价得到 存货周转率=营业成本/存货均值，半年度分子为2*营业成本资产周转率=营业收入/总资产均值，半年度分子为2*营业收入利息支出包括资本化利息 【免责声明】 本报告是基于亿翰智库认为可靠的已公开信息进行撰写，公开信息包括但不限于公司公告、房管部门网站、互联网检索等多种途径，但亿翰智库不保证所载信息的完全准确和全部完整。由于时间和口径的原因，本报告所指的内容可能会与企业实际情况有所出入，对此亿翰智库可随时更改且不予特别通知。 本报告旨在公正客观地反应企业经营情况。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何机构或个人的任何建议。任何机构或个人应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测仅供参考。 本报告产权为亿翰智库所有。亿翰智库以外的机构或个人转发或引用本报告的任何部分，请严格注明相关出处及来源且不得修改报告任何部分，如未经亿翰智库授权，传播时私自修改其报告数据及内容，所引起的一切后果或法律责任由传播者承担，亿翰智库对此等行为不承担任何责任，亿翰智库将保留随时追究其法律责任的权利。 【关于我们】 亿翰智库是一家以房地产行业的数据分析、行业研判、企业研究为核心的研究机构，隶属亿翰股份，其专注于行业趋势、企业模型以及资本价值等多维度研究及应用；定期向业内、资本市场等发布各类研究成果达数千次，亿翰智库力求打造中国房地产企业与资本的高效对接平台。 亿翰智库二维码