权益比提升推动业绩增长，拿地聚焦融资畅通

事件:8月25日，公司发布2023年中期业绩公告。 权益比提升推动业绩+41.3%，全年业绩有望高增。2023年上半年，公司实现营业收入569.8亿元（同比-12.0%，下同）；归母净利润25.5亿元（+41.3%）；核心净利润38.8亿元（+4.2%）。毛利率17.4%（+0pct），归母净利率4.5%（+1.7pct）。 公司上半年营收有所下降主要受项目结转节奏影响，业绩依然受减值及汇兑损失等影响，但减值项目主要是2021年及以前获取的项目。2022年以来公司新获取项目利润率表现亮眼，这部分项目或将在明后年逐步进入结转周期，对公司业绩产生积极影响。此外，公司近年来积极提升项目权益比，期内公司归母净利润占净利润比重已回升至54.8%，考虑剔除汇兑损失后占比会更高，保障公司未来结转业绩表现。 融资渠道保持畅通，财务稳健安全边际高。2023年上半年，房企整体融资环境有所收缩，但公司凭借股东背景以及自身稳健的经营表现，确保融资渠道畅通。期内，公司综合融资成本同比下降10BP至至4.4%；一年内到期债务比重为21.8%，到期结构合理。债券融资方面，公司2023上半年发行境内债券78.09亿元，平均利率3.74%；境外融资方面，公司积极推进短期贷款置换，共落地3笔3年期总规模6.46亿美元的内保外贷；永续债方面，期内已经完成清零。截至期末，公司三道红线维持黄档，剔预资产负债率为71.8%，净负债率70.2%，现金短债比2.2倍。 自投销售规模稳居TOP10，销售权益比显著提升。公司1-7月实现合同销售金额（含代建）1524亿元，同比增长8.8%。其中，自投销售金额1079亿元，同比增长2.6%； 自投权益销售金额为686亿元，同比增长21.8%，自投权益比提升至63.6%为近年最高。横向对比看，公司自投销售规模排名克而瑞百强房企第8位，较去年同期提升1位。公司整体销售表现稳健，权益比提升将推动公司未来结转利润规模的提升。 保持较高拿地强度，核心城市可售资源充足。公司上半年新增19个项目，权益拿地金额为251亿元，金额口径投销比为39.7%；上半年累计新增货值571亿元，其中杭州货值占比达47%，一二线货值占比达89%。7-8月，公司于上海摇号获得3幅优质地块，同时在杭州、宁波等城市继续拿地，至8月末公司累计新增货值达1005亿元，预计年内销售转化率达48%，为公司全年销售打下坚实基础。在核心城市购房政策有望继续宽松的环境下，2023年下半年公司自投可售货值1955亿元，其中一二线城市占比80%，核心城市可售资源充足保障下半年销售。 投资建议：考虑到公司（1）大股东稳定，流动性无忧；（2）积极于核心城市拿地，可售货值主要集中于一二线城市，叠加产品品质领先，销售去化确定性强；（3）已售未结资源充足，历史包袱逐步减轻，业绩向好。维持“买入”评级。我们预测公司2023/2024/2025年的收入为1523.4/1664.7/1822.5亿元 ， 归母净利润为44.6/51.8/60.0亿元，EPS为1.76/2.05/2.37元/股，对应的PE为4.2/3.6/3.1倍。 风险提示：房地产政策放松力度不及预期；拿地规模及毛利率不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 图表1：绿城中国主营业务收入及同比 图表2：绿城中国归母净利润及同比 图表3：绿城中国核心净利润及同比 图表4：绿城中国毛利率与归母净利率 图表5：绿城中国自投销售金额及同比 图表6：绿城中国权益拿地金额及金额口径投销比 投资建议 投资建议：考虑到公司（1）大股东稳定，流动性无忧；（2）积极于核心城市拿地，可售货值主要集中于一二线城市，叠加产品品质领先，销售去化确定性强；（3）已售未结资源充足 ， 历史包袱逐步减轻 ， 业绩向好 。 维持 “ 买入 ” 评级 。 我们预测公司2023/2024/2025年的收入为1523.4/1664.7/1822.5亿元，归母净利润为44.6/51.8/60.0亿元，EPS为1.76/2.05/2.37元/股，对应的PE为4.2/3.6/3.1倍。 风险提示 房地产政策放松力度不及预期；拿地规模及毛利率不及预期。