业绩短期承压，视频号信息流变现开启有望贡献增量

买入（维持） 业绩短期承压，视频号信息流变现开启有望贡献增量 ——腾讯控股（0700.HK）2022Q2点评 公司研究|深度报告腾讯控股00700.HK 股价（2022年08月24日）310港元 52周最高价/最低价511.05/288港元 目标价格357.83港元 总股本/流通H股（万股）961,822/961,822 H股市值（百万港币）2,981,649 核心观点 22Q2公司营业收入1340.3亿，同比降低3.1%，环比降低1.1%。毛利率为43.2%，同比降低2.2pp，环比增长1.0pp。22Q2IFRS归母净利润为186.19亿，同比下降56.3%，环比下降20.5%；Non-IFRS归母净利润为281.39亿，同比下降17.4%，环比增长10.2%，反映腾讯降本增效措施起效。 增值服务：22Q2收入716.8亿元，同比下降0.5%，环比下降1.5%。本土市场游戏同比下降1%至收入318亿，系本土市场面临包括大型游戏发布数量下降、用户消费减少以及未成年人保护措施的实施等一系列过渡性挑战；国际市场游戏收入同 比下降1%至107亿，主要由于随着玩家恢复线下活动，后疫情时代的对游戏行业的影响逐渐减弱。手游收入同比降低2.0%至400亿；端游收入同比增长5.5%至116亿。社交网络收入同比增长0.7%至292亿，系视频号直播服务及数字内容订购服务收入增加，但部分被音乐直播及游戏直播的收入减少所抵消。 网络广告：22Q2收入186.4亿元，同比下降18.4%，环比增长3.6%，主要由于互联网服务、教育和金融领域需求明显疲软，以及四月及五月受新一轮疫情冲击较 大，但随着监管政策逐渐宽松及局部疫情得到控制，22H2有望好转。22Q2毛利率 40.59%，同比下降4.71pp，环比下降3.93pp。 金融科技及企业服务：22Q2收入422.1亿元，同比增长0.75%，环比下降1.31%，占总收入31.5%。毛利率33.35%，环比增长1.79pp，增长主要系公司主动缩减亏损项目后云项目部署成本相应减少。 盈利预测与投资建议 公司头部游戏Q2同比受未保法以及海外新冠疫情基数影响收入承压，Q3来看《幻塔》海外上线预期带来增量。广告方面，Q2受疫情、政策等影响，需求端互联网服务、教育和金融等行业疲软，下半年需求端有望回暖。我们预计22/23/24年归母净利润为955/1484/1788亿元（原22~24归母净利润预测值为1333/1863/2032亿元；因海外疫情基数及国内游戏版号问题我们下调游戏收入），对应EPS9.9/15.4/18.6元。采用SOTP估值，给予对应目标价357.83港币（312.58人民币HKD/RMB=0.87），维持“买入”评级。 风险提示 政策风险、游戏收入不达预期风险、投资标的收益波动不确定性、疫情风险 公司主要财务信息 2020A2021A2022E2023E2024E 营业收入(百万元)482,064561,347552,505632,052722,029 同比增长(%)27.77%16.45%-1.58%14.40%14.24% 营业利润(百万元)118,316116,732101,610154,600191,375 同比增长(%)28.20%-1.30%-12.95%52.15%23.79% 归属母公司净利润(百万元)159,847224,82295,456148,362178,829 国家/地区中国 行业传媒 报告发布日期2022年08月25日 1周1月3月12月 绝对表现2.24-6.63-8.28-32.02 相对表现5.52-0.13-4.09-6.91 恒生指数-3.28-6.5-4.19-25.11 项雯倩021-63325888*6128 xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003香港证监会牌照：BQP120 李雨琪021-63325888-3023 liyuqi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135 吴丛露wuconglu@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520020003香港证监会牌照：BQJ931 詹博021-63325888*3209 zhanbo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521110001 崔凡平021-63325888*6065 cuifanping@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521050003 业绩短期承压，《APEX手游》海外登顶有 2022-05-24 望贡献增量：——腾讯控股（0700.HK）2022Q1点评《Apex》等新游驱动海外增长，22H2增 2022-03-31 速有望恢复：——腾讯控股（00700.HK）2021年报点评 同比增长(%)71.30%40.60%-57.54%55.42%20.54% 每股收益（元）16.623.49.915.418.6 毛利率(%)46.00%44.00%43.18%47.21%49.69% 净利率(%)33.20%40.10%17.28%23.47%24.77% 净资产收益率(%)21.60%16.40%14.26%20.14%20.86% Q4预期游戏转好，广告同比承压；期待 《黎明觉醒》等新游带来全球增量：——腾讯控股2021三季报点评 2021-11-18 市盈率（倍） 18 13 27 18 15 市净率（倍） 4 4 3 3 2 资料来源：公司数据.东方证券研究所预测.每股收益使用最新股本全面摊薄计算. 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1、22Q2营收同比降低3.1%，收入增速降低5 1.122Q2营业收入1340.3亿，环比降低1.1%5 1.222Q2营业成本761.7亿，同比增长0.9%，环比下降2.8%6 1.322Q2毛利578.67亿；毛利率43.17%，同比下降2.2pp7 1.422Q2费用341.6亿，同比上升4.6%，环比下降1.6%8 1.522Q2归母净利润：IFRS归母净利润186.19亿，Non-IFRS归母净利润281.39亿9 2、增值服务：游戏、社交网络收入降速；游戏产品储备丰富9 2.1网络游戏：收入425亿；《幻塔》首日登顶40国10 2.1.1手游收入：400亿，明星产品表现优秀，收入趋于常态化11 2.1.2端游收入：116亿，高质量产品表现稳健，海外产品持续贡献增量14 2.2社交网络：视频号直播驱动同比增长15 2.2.1腾讯音乐：同比下滑13.77%，预计下半年收入有所修复16 2.2.1腾讯视频：付费用户小幅下滑；优质剧集热度领跑，储备丰富18 3、网络广告：收入持续承压，视频号贡献增长预期22 3.1社交广告：22Q2收入161亿：视频号总播放量增超200%23 3.2媒体广告：22Q2腾讯视频、新闻等媒体广告收入强势反弹24 4、金融科技及企业服务：疫情抑制商业支付业务；企业服务聚焦效率提升.25 4.1金融科技：疫情致支付业务承压26 4.2云及其他企业服务：持续聚焦于降本增效26 5、盈利预测与投资建议26 5.1盈利预测26 5.2投资建议28 6、风险提示29 图表目录 图1：公司营收情况（亿）5 图2：公司各业务收入变化（亿）6 图3：公司营业成本变化(亿)6 图4：公司各业务成本变化（亿）7 图5：公司各业务毛利率情况8 图6：公司费率情况8 图7：公司归母净利润变化（亿）9 图8：公司增值服务收入（亿）及其毛利率情况9 图9：腾讯网络游戏收入（亿）10 图10：腾讯递延收入变化情况（亿）11 图11：腾讯手游收入变化（亿）11 图12：移动市场游戏收入（亿）12 图13：腾讯网易手游市占率变化趋势12 图14：《英雄联盟手游》iPhone游戏畅销榜排名12 图15：《APEX手游》上线收首日全球排名表现13 图16：腾讯端游收入变化（亿）15 图17：腾讯社交网络收入情况（亿）15 图18：收费增值服务注册账户情况（亿）16 图19：腾讯音乐总收入（亿）16 图20：腾讯音乐在线音乐服务会员订阅收入（百万）、付费用户（百万）及会员ARPPU17 图21：腾讯音乐在线音乐服务会员付费率17 图22：腾讯音乐社交娱乐服务收入（百万）、付费用户数（百万）及会员ARPPU18 图23：腾讯视频付费用户情况18 图24：腾讯视频电视剧及综艺播放量（亿）19 图25：虎牙营业收入情况（百万）21 图26：虎牙移动端MAU（百万）、付费人数（百万）、ARPPU21 图27：网络广告收入（亿）及毛利率22 图28：社交及其他广告收入（亿）23 图29：微信月活跃账户数（百万）24 图30：QQ月活跃账户数（百万）24 图31：媒体广告收入情况（亿）24 图32：腾讯视频综艺广告时长（秒）及综艺播放量（亿）25 图33：金融科技及企业服务收入（亿）及毛利率25 表1：腾讯手游产品线13 表2：2022H1上线剧集播映指数排名19 表3：2022年腾讯视频部分储备剧集19 表4：2022H1综艺播映指数排名20 表5：2022年腾讯视频部分储备综艺20 表6：盈利预测调整对比表26 表7：主要财务数据变动分析表27 表8：季度主要财务数据预测27 表9：主营业务估值28 1、22Q2营收同比降低3.1%，收入增速降低 1.122Q2营业收入1340.3亿，环比降低1.1% 22Q2营业收入1340.3亿，同比降低3.1%，环比降低1.1%。收入增速降低。 图1：公司营收情况（亿） 营业收入（亿）同比环比 1600.0 1400.0 1200.0 1000.0 800.0 20.7% 24.6%26.4% 29.3%29.0% 26.4%25.2% 20.4% 13.5% 35% 30% 25% 20% 15% 600.0 400.0 9.5% 8.8% 2.2% 9.2% 6.3% 6.6% 1.2% 2.2% 3.0% 7.9% 1.3% 10% 5% 0% -1.1% 0.1%-3.1% 200.0 0.0 -6.0% 972.41057.71080.71148.81254.51336.71353.01382.61423.71441.91354.711340.3 19Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q2 -5% -10% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 增值服务：22Q2收入716.83亿，同比下降0.5%，环比下降1.5%，总体上保持稳定。本土游戏市场收入318亿元，同比下降1%，系大型游戏发布数量下降、用户消费减少以及未成年人保护措施的实施等一系列过渡性的挑战所致。国际市场游戏收入107亿元，同比下降1%，若以固定汇率计算大致稳定。《PUBGMobile》及《荒野乱斗》收入下滑，但 《VALORANT》及新推出的《夜族崛起》为收入做出了增量贡献。按游戏类型拆分，手游收入400亿元，同比下降2.0%，环比下降0.7%，主要系疫情后的收入正常化下行趋势；端游收入116亿元，同比增长5.5%，环比下降4.1%，主要系《VALORANT》的增长和《夜族崛起》的成功发行。社交网络收入292亿元，同比增长1%，环比增长0.3%，系视频号直播服务及数字内容订购服务的收入增长所致，但部分增量被音乐直播及游戏直播收入减少抵消。 网络广告：22Q2收入186.38亿元，同比下降18.4%，环比上升3.6%。广告收入同比下降反映了互联网服务、教育及金融领域需求明显疲软，广告业务于四月及五月受冲击较大，部分影响被腾讯合并搜狗带来的广告收入所抵消。社交及其他广告收入161亿元，同比下降17%