大宗商品配置周报

招商期货大宗商品配置周报 (20220815-20220821) •招商期货研究所赵嘉瑜（Z0016776）王真军（Z0010289）陶锐（Z0015475）徐世伟（Z0001836）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623）谭洋（Z0017074） •2022年8月21日 1 目录 contents 01核心观点 02宏观概览 03中观数据 04商品板块 01核心观点 子板块逻辑 板块 子版块 商品逻辑与交易机会 中期配置 有色 贵金属 1.中长期：通胀处于高位，加息打压需求，滞涨风险仍在；且地缘不确定事件增多，长期看多。2.短期：美联储7月会议纪要未超预期，市场继续交易收紧，短期震荡偏弱，等待下一次通胀数据的指引。 4 基本金属 1.中期：全球持续衰退，供需趋松下库存重建，价格仍承压；即使能源危机持续存在，对需求的中期影响不会弱于供给端。2.短期：宏观缺乏新驱动，有色分化；短期，能源问题对有色供给影响更大，铜铝锌在供需偏紧的格局下暂时震荡偏强。 2 黑色 原料 1.中长期：铁矿、煤炭供给持续改善，需求整体走弱的情况下原料难以维持高利润，估值将下压。2.短期：需求触底回升，有补库需求，09交割前有支撑，震荡为主。 2 成材 1.中长期：供需两弱，供给端有减产预期，需求取决于地产是否企稳。可在自身利润极低及下游需求改善时动态低位多配。2.短期：供需从底部起来边际好转，整体弱平衡，偏震荡；螺强于卷。 3 化工 油品 1.中长期：强现实状态到四季度有望缓解，衰退预期难支持原油继续走强。但风险点较多，需警惕能源危机的价格上行风险和伊朗和谈的价格下行风险。 2.短期：成品油需求低位恢复，美国原油库存超预期下降，支撑油价，但短期不确定因素多，方向不明。 3 烯烃链 1.中期：聚烯烃从三季度到四季度表需压力逐渐加大，全年逢高做空利润，贴近进口窗口可空配。2.短期：近期交易国内限电抑制需求。不过整体来看产业链库存健康，估值正常，临近交割月震荡为主。 2 芳烃链 1.中期：PTA、MEG01合约上表需压力大，终端聚酯库存高企，做空产业链利润，绝对估值看原油等成本端。2.短期：库存高位，疫情及高温限电抑制需求，逢高沽空。 2 建材类 1.中长期：如果地产受损则需要打掉边际产能才可以实现供需再平衡：玻璃、PVC偏弱；纯碱偏强，但市场分歧大。2.短期：近月有收基差逻辑的支撑。纯碱玻璃短期驱动不明确；PVC库存高位，仍可空配。 2 农产品 油脂 1.中长期：供应端乌克兰出口改善，美西降雨降低豆油压力，印尼棕榈油高位并积极出口，可逢高沽空。2.短期：低库存下近强远弱，近月收基差，有一定的价格支撑；但又缺乏持续上行动力，弱势震荡。 2 养殖原料 1.中长期：美豆和美玉米单产预期略下调，已打入价格，暂未形成驱动，关注预期差。2.短期：大豆仍在交易天气市，美西降雨预期提升提振美豆远期产量预期，9-1正套继续走扩。 3 禽畜 1.中期：生猪去产能周期明确，价格偏强。2.短期：前期压栏生猪的出库压力下降，市场开始逐步关注开学季及南方高温后的需求恢复，短期继续看涨。 4 软商品 1.中期：棉花库存集中在上游，下游需求羸弱，偏空；白糖供需缺乏大矛盾，弱势震荡；苹果有减产预期，偏强。2.短期：棉花交易天气市，本周美国降雨预期增加，棉花冲高回落；苹果预计偏强势，在于减产与需求边际改善。 2 本周（0815-0821）商品板块普遍走弱，农产品强于工业品，除原油外的工业品几乎全面走弱。整体逻辑： 1.中期来看商品需要经历二次探底，但程度不会像此前一样剧烈：从宏观的中长期维度来看，国内地产弱需求和海外经济下行两条逻辑未被推翻；从商品自身供需来看，各板块商品都面临需求负反馈以及供给逐渐增加的双重压力。 2.短期来看，宏观信号不明确：海外，市场继续等待加息缩表的指引，如8月通胀等数据；国内，地产政策频出稳预期，但现实仍弱。等待 宏观形成合力。 3.商品基本面难给出驱动，短期仍然偏震荡：整体面临9月主力合约到期交割的压力，该逻辑在09合约交割前仍将构成对商品价格的短期支撑，有色等品种存在挤仓压力；然而需求全面弱势，上行空间被制约。 4.近期持续高温对商品造成两方面压力：一是抑制消费，对能化终端及农产品影响更大；二是引发供给担忧，结合欧洲能源危机来看，此影响更多反映在有色品种上。 板块逻辑： 1.有色：交易低库存下的供应扰动和弱需求现实。当下正确定震荡区间上沿，中期仍需二次下探确定底部。 2.黑色：地产决定板块整体估值，铁水的供应决定上下游的利润流动。中期原料估值继续下行，短期驱动不强。 3.能化：关注终端消费需求及原油对板块整体估值的影响。建议做空烯烃（PP、PE）和芳烃（PTA、苯乙烯）的利润，板块绝对估值的下行则需要原油进一步打开空间。 4.农产品：CPI-PPI剪刀差收窄的背景下农产品整体强于工业品。短期驱动看天气，豆粕等品种9-1正套走扩；中期看供需，油脂逢高沽空； 猪周期明确，生猪震荡走强。 风险提示： 1.全球公卫事件（价格下行）：警惕国内新冠疫情引发市场对需求的新一轮担忧，关注猴痘疫情。 2.海外能源危机（价格上行）：可能在欧洲冬季爆发，在当下也会对能源化工及有色板块供应造成困扰。 12个子版块价格指数（2022年6月至今） 有色：工业金属价格指数有色：贵金属价格指数黑色：原料价格指数黑色：成材价格指数 能化：油品价格指数能化：烯烃链价格指数能化：芳烃链价格指数能化：建材价格指数 农产品：油脂价格指数农产品：养殖原料价格指数农产品：禽畜价格指数农产品：软商品水果价格指数 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 -30 2022-06-012022-06-082022-06-152022-06-222022-06-292022-07-062022-07-132022-07-202022-07-272022-08-032022-08-102022-08-17 品种涨跌幅情况（%） 涨幅前10品种 过去一周 过去一个月 年初至今 跌幅前10品种 过去一周 过去一个月 年初至今 苹果指数 6.29 2.76 11.00 焦炭指数 -9.71 -2.17 -9.93 生猪指数 4.60 -0.23 43.45 铁矿指数 -8.25 4.02 1.65 棉纱指数 3.02 2.72 -17.55 尿素指数 -8.07 -4.75 -11.09 鸡蛋指数 2.48 -4.77 2.11 玻璃指数 -7.88 -6.84 -15.02 LPG指数 1.68 -1.67 11.77 焦煤指数 -7.83 -6.28 -12.61 红枣 1.16 1.23 -18.38 沥青指数 -7.23 1.87 17.91 原油指数 0.89 4.40 37.87 菜油指数 -7.14 1.51 -10.18 郑棉指数 0.39 -0.14 -28.61 燃油指数 -6.79 2.60 9.73 菜籽指数 -0.80 0.66 8.79 苯乙烯指数 -6.77 -13.47 -7.92 豆二指数 -0.86 5.47 18.88 热卷指数 -6.75 0.13 -14.24 08/08-08/12 近1月 8 今年以来 -2.63 7 -5.70 -1.91 -1.56% -17.7 % % 14.1 -2.51 4% -12.9 % 0.24 % -0.09 % 0.61 0.53% 5日基差动量 % % -0.62 % 0.12 % -0.34 -1.11% 1个月基差动量 7% % 3.98 % -0.34 % 2.37 -0.56% 展期收益率 0% -11.7 -1.04 % -0.43 -0.76 -0.73% 5日截面动量 % -8.58 % -3.50 % 1.57 -1.41% 1个月截面动量 8% % 12 -4. % -0.26 % -0.55% 5日时间序列动量 4% -10.7 % % 1.49 % -1.9 -1.98% 1个月序列动量 % % 18 -4. % -0.23 % -1.8 1.12% 3个月时间序列动量 08/01-08/05 08/15-08/19 商品风格因子表现 本周商品各版块回落，5日时序动量因子周内由多转空，表现震荡，1个月时序动量总体偏多，本周回撤明显，3个月时序动量总体持续偏空，本周迎来一定修复。板块强弱有所转换，1个月截面动量相对弱势，主要来自有色等前期强势板块本周回落幅度更大。 02宏观概览 国内： 央行意外降息：8月15日人民银行开展4000亿元中期借贷便利（MLF）操作和20亿元公开市场逆回购操作，中标利率均下降10个基点，分别降至2.75%、2.00%。此次降息充分表明当前货币政策以稳增长为主要目标，国内结构性通胀压力和海外央行收紧，都未对国内央行政策性降息构成实质性阻碍。这也意味着当前处于偏充裕状态的市场流动性还将延续一段时间，关注8月22日的LPR报价，5年期LPR下调概率较大。 社融总量大幅回落且结构欠佳：7月社会融资规模7561亿元，较去年同期少增3191亿元；新增人民币贷款6790亿元，同比少增4010亿元；M2余额257.81万亿元，同比增长12%，较上期提高0.6个百分点。整体来看，7月金融数据总量和结构均欠佳，总体弱于季节性。M2高于市场预期，社融低于市场预期，显示出资金在金融机构空转落不到实体，地产对应的居民中长期贷款显著下降。 CPI慢升，PPI快降：中国7月PPI同比增长4.2%，预期为4.9，前值为6.1%；7月CPI同比增长2.7%,预期为2.9%，前值为2.5%。猪肉和鲜菜价格攀升为CPI上升主要贡献，其余部分不及预期暗示需求羸弱；PPI因近期国际原油、铁矿石、铜、铝等大宗商品价格出现不同程度回落而快速下降，PPI-CPI剪刀差持续收窄。 央行下半年工作会议：中国央行召开2022年下半年工作会议，要综合运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕，加大对企业的信贷支持，保持金融市场总体稳定；因城施策实施好差别化住房信贷政策，保持房地产信贷、债券等融资渠道稳定，加快探索房地产新发展模式。 海外： 欧美经济衰退，预期悲观：美国8月纽约联储制造业指数降至-31.3，为2020年5月以来新低，预期为5.5，前值为11.1。欧元区8月ZEW经济景气指数为-54.9，为2011年11月以来新低，前值为-51.1。德国8月份ZEW投资者预期指数为-55.3；预估为-52.7。 英通胀新高：英国7月CPI同比10.1%，预期9.8%，前值9.4%。英国7月核心CPI同比6.2%，预期5.9%，前值5.8%； 拜登签署通胀削减法案：拜登签署了总价值为7500亿美元《2022年通胀削减法案》。该立法的内容包括应对气候变化和扩大医保覆盖范围等。 英消费者信心下降：英7月通胀率达10.1%，8月GfK消费者信心指数从7月份的-41降至-44，低于市场预期值-42，为调查开始以来最低水平。 日本通胀持续走高：日本7月核心CPI同比2.4%，预期2.4%，前值2.2%。已连续第四个月超出央行2%的目标。 美国7月CPI有所缓和：美国7月未季调CPI同比增长8.5%，7月未季调核心CPI同比增长5.9%，7月CPI环比增长0%创2020年5月以来新低。得益于能源价格回落，CPI有所缓和但仍处于高位运行。美国不及预期的CPI和PPI数据印证了“通胀顶”以及加息缩表进程放缓的观点。但此逻辑已部分price-in，关注8月26日美国7月核心PCE物价指数年率，警惕数据预期差。 7月份制造业采购经理指数有所回落，非制造业商务活动指数保持扩张。 制造业PMI有所回落 7月制造业PMI分项 60PMI生产新订单荣枯线 55 50 45 40 20/720/920/1121/121/321/521/721/921/1122/122/322/522/7 非制造业PM