奥布替尼医保覆盖后快速放量，未来12个月催化剂丰富

公司研究医疗行业 浦银国际研究 公司研究|医疗行业 丁政宁 医疗分析师ethan_ding@spdbi.com(852)28086442 胡泽宇CFA 助理分析师ryan_hu@spdbi.com(852)28086446 2022年8月23日 评级 目标价（港元） 17.3 潜在升幅/降幅 目前股价（港元） +50% 11.5 52周内股价区间（港元） 总市值（百万港元） 8.9-23.5 17,306 近3月日均成交额（百万） 18 市场预期区间 HK$11.5 HK$16.2HK$17.3 11. HK$31.2 SPDBI目标价◆目前价◆市场预期区间 *数据截至2022年08月22日资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 诺诚健华(9969HK) 相对MSCI中国医药卫生指数涨幅（右轴） (港元) 2520% 20 10% 15 0% 10 5 -10% 0-20% 08/2110/2112/2102/2204/2206/2208/22 浦银国际 诺诚健华（9969.HK）：奥布替尼医保覆盖后快速放量，未来12个月催化剂丰富 公司1H22收入达到2.46亿元人民币，其中核心产品奥布替尼销售贡献2.17亿元，同比大增115%，符合我们的预期。奥布替尼进入医保后放量显著，目前销售覆盖面已扩大至国内260多个城市中的 1,000多家医院，另有两个新适应症在上市审评中。我们维持公司“买入”评级；上调2022-24E收入预测、上调目标价至17.3港元。 公司研究 奥布替尼获医保覆盖后销售表现亮眼，明年有望迎两项新适应症获批：奥布替尼于今年年初正式获国家医保覆盖，医保定价下年治疗费用为13万元，远低于伊布替尼（25万）、与泽布替尼相当（12.4万）。1H22产品销售额大增115%至2.17亿元，考虑到医保降价，我们预计销量增速远高于此。考虑到公司将继续推进医保准入工作，我们预计2H22产品销售将环比再上升30-35%。此外，奥布替尼治疗复发/难治华氏巨球蛋白血症（WM）和复发/难治边缘性淋巴瘤 （MZL）的两项新适应症正在NDA审评中，有望于2023年获批。国内MZL存量患者数量在4-4.5万左右，目前国内暂无BTK抑制剂获批这一适应症，若能成功获批，将显著扩大奥布替尼的市场潜力。 奥布替尼更大治疗机会有序推进：1）一线治疗CLL/SLL的III期临床入组已过半，有望于未来12个月内完成入组；2）一线治疗DLBCL-MCD真实世界数据亮眼，III期试验有望于明年年中完成入组；3）治疗MS的II期试验入组即将完成，有望于1H23进行数据读出；4）治疗轻中度红斑狼疮的II期试验显示不同剂量下12周时SRI-4响应率达到50-64%；5）海外r/rMCL关键II期试验入组接近尾声。 诺诚健华（9969.HK） 后续管线齐发力，未来催化剂丰富（见内页）：其中，CD19单抗tafasitamab已于7月起在海南博鳌乐城先行区开出首张处方，而公司也于1H22在香港提交上市申请，有望成为公司第二款正式商业化产品，且获批后有望在大湾区先行使用。此外，公司计划于未来12个月内展开ICP-192（FGFR）和ICP-723（TRK）的注册临床试验。 上调目标价：我们上调2022-24年收入预测11-16%至5.8亿/11亿 /17亿元，主因：1）tafasitamab注册路径日渐清晰，上调2023-24E收入预测；2）奥布替尼在自免适应症上取得进展，上调未来里程碑收款预测。我们将DCF估值模型向前滚动一年至2023年，得出 17.3港元的目标价，对应50%潜在升幅，维持公司“买入”评级。 投资风险：疫情导致项目延迟；重要项目临床开发失败。 图表1：盈利预测和财务指标 人民币百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1 1,043 576 1,082 1,726 同比变动（%） 9% 76369% -45% 88% 59% 资料来源：Bloomberg、浦银国际 归母净利润/(亏损) -391 -65 -935 -742 -566 PS（X） NM 12 24 13 8 ROE（%） -368% -1% -18% -16% -14% E=浦银国际预测；资料来源：公司报告、浦银国际 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 财务报表分析与预测-诺诚健华 利润表 现金流量表 人民币百万 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 人民币百万 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 收益 1.4 1,043.0 576.5 1,082.2 1,725.5 除税前亏损 -391.9 -20.1 -965.8 -766.7 -585.0 销售成本 0.0 -65.7 -144.1 -164.4 -303.2 物业、厂房及设备折旧 2.1 10.4 18.4 32.5 39.7 毛利 1.4 977.4 432.4 917.8 1,422.4 使用权资产折旧 9.1 17.8 14.4 18.2 21.6 存货增加 -1.9 -8.0 -47.7 -56.0 -76.2 其他收入及收益 271.3 217.9 239.7 263.7 290.1 贸易应收款项（增加）╱减少 -0.1 -45.2 -41.2 -81.3 -108.3 销售及分销开支 -68.2 -298.5 -403.5 -595.2 -776.5 预付款项、其他应收款项及其他资产增加 -36.4 -0.1 98.9 -15.2 -19.3 研发成本 -402.8 -721.6 -807.1 -1,082.2 -1,207.9 贸易应付款项（减少）╱增加 -2.7 79.1 84.6 135.4 121.8 行政开支 -89.4 -139.8 -172.9 -216.4 -258.8 其他应付款项及应计费用增加 34.4 76.6 20.5 22.5 24.8 其他开支 -1.5 -1.3 -200.0 0.0 0.0 其他 214.9 56.7 129.1 129.1 129.1 可转换可赎回优先股公允价值变动 -69.2 -51.0 -51.0 -51.0 -51.0 经营活动现金流 -172.5 167.1 -688.9 -581.5 -451.9 财务成本 -1.1 -2.6 -2.6 -2.6 -2.6 其他 -32.4 -0.6 -0.6 -0.6 -0.6 已收物业、厂房及设备的政府补助 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 除税前亏损 -391.9 -20.1 -965.8 -766.7 -585.0 购买投资 -135.0 -715.0 0.0 0.0 0.0 购置物业、厂房及设备项目 -251.0 -165.6 -350.0 -200.0 -220.0 所得税开支 0.0 -46.6 0.0 0.0 0.0 购买其他无形资产 -0.3 -1.4 -50.0 -50.0 -50.0 年内亏损 -391.9 -66.7 -965.8 -766.7 -585.0 其他 -720.7 -847.9 0.0 0.0 0.0 非控股权益 -0.5 -2.1 -30.9 -24.5 -18.7 投资活动现金流 -1,106.9 -1,730.0 -400.0 -250.0 -270.0 母公司拥有人 -391.4 -64.5 -934.9 -742.2 -566.3 发行股份所得款项 2,230.5 2,526.7 0.0 0.0 0.0 偿还第三方贷款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 其他 7.4 18.1 -2.6 -2.6 -2.6 融资活动现金流 2,238.0 2,544.8 -2.6 -2.6 -2.6 现金变动 958.5 981.9 -1,091.5 -834.1 -724.5 年初现金及现金等价物 1,594.2 2,300.9 3,237.5 2,145.9 1,311.8 外汇汇率变动影响净额 -251.8 -45.3 0.0 0.0 0.0 年末现金及现金等价物 2,300.9 3,237.5 2,145.9 1,311.8 587.3 资产负债表现金 3,969.6 5,928.7 4,837.2 4,003.1 3,278.5 综合财务状况表内所列现金及银行结余 -1,668.8 -2,691.0 -2,691.0 -2,691.0 -2,691.0 资产负债表 财务和估值比率 人民币百万 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 物业、厂房及设备 306.4 430.1 761.7 929.2 1,109.5 每股数据(人民币) 使用权资产 96.7 136.0 171.6 203.4 231.8 每股收益 -0.4 -0.1 -0.6 -0.5 -0.4 商誉 3.1 3.1 3.1 3.1 3.1 每股净资产 3.3 4.1 3.2 2.8 2.5 其他无形资产 37.0 34.2 34.2 34.2 34.2 每股销售额 0.0 0.8 0.4 0.7 1.2 于合营企业的投资 1.2 21.4 21.4 21.4 21.4 其他非流动资产 1.0 355.6 355.6 355.6 355.6 同比变动(%) 非流动资产 445.5 980.4 1,347.6 1,546.9 1,755.7 收入 9.4% 76368.7% -44.7% 87.7% 59.4% 税后利润 -81.8% -83.0% 1348.4% -20.6% -23.7% 存货 1.9 9.9 57.6 113.6 189.8 归母净利润 -81.7% -83.5% 1348.4% -20.6% -23.7% 贸易应收款项 0.2 45.3 86.5 167.7 276.1 预付款项、其他应收款项及其他资 120.6 116.1 17.3 32.5 51.8 费用率(%) 按公允价值计入损益的金融资产 0.0 317.1 317.1 317.1 317.1 销售费用/收入 -5001% -29% -70% -55% -45% 现金及银行结余 3,969.6 5,928.7 4,837.2 4,003.1 3,278.5 管理费用/收入 -6552% -13% -30% -20% -15% 流动资产 4,092.2 6,417.1 5,315.7 4,634.0 4,113.3 研发费用/收入 -29529% -69% -140% -100% -70% 资产总计 4,537.7 7,397.5 6,663.3 6,180.9 5,868.9 利润率(%)毛利率 100.0% 93.7% 75.0% 84.8% 82.4% 贸易应付款项 5.5 84.6 169.2 304.6 426.4 归母净利率 -28694.6% -6.2% -162.2% -68.6% -32.8% 贷款及借款 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 其他应付款项及应计费用 85.5 204.9 225.4 247.9 272.7 回报率(%) 递延收入 6.6 12.6 12.6 12.6 12.6 平均股本回报率 -367.9% -1.5% -17.8% -16.5% -14.3% 租赁负债 6.8 20.3 20.3 20.3 20.3 平均资产回报率 -11.0% -1.1% -13.7% -11.9% -9.7% 其他 0.0 6.8 6.8 6.8 6.8 流动负债 104.5 329.3 434.4 592.3 738.9 财务杠杆 流动比率(x) 39.2 19.5 12.2 7.8 5.6 可转换可赎回优先股 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 速动比率(x) 39.2 19.5 12.