信用周度思考：2022年，哪些城投仍在调升票面？

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 2022年，哪些城投仍在调升票面？ ——信用周度思考20220815 2 [Table_IndNameRptType] 固定收益 固收周报 报告日期： 2022-08-15 [Table_Author] 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002 电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com 联系人：杨佩霖 执业证书号：S0010122040030 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com [Table_Report] 相关报告 1.《利差大盘点，当前债市还有哪些机会？——信用周度思考20220807》 2.《三问公募Reits：二季度存量/发行金额、盈利能力、市场表现如何看？——信用周度思考20220802》 3.《利差倒挂，供给下滑，RMBS怎么看？——信用周度思考20220724》 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 2022年，哪些城投仍在调升票面？ 2022年城投债回售规模同比+38%，回售比例53%。截至2022年7月31日，年内城投债累计回售规模3326亿元，同比增长38%。从回售比例来看，自2021年11月当月回售比例达到阶段性顶点后，整体呈现回落态势，年内回售比例保持稳定， 1-7月累计回售比例53%，较去年同期小幅回落约1个百分点。从原因来看，上半年城投批文端的收紧，以及产业债信用风险的暴露，使得城投债市场出现资产荒行情，投资者回售意愿有所降低。 债券回售多发生于私募债，AAA城投回售比例66%。从募集方式来看，2022年私募债累计回售规模2395亿元，回售比例为51%，公募债累计回售规模930亿元，回售比例为57%；从行政级别来看，区县级城投债回售比例相对较低，仅为48%，园区级城投债回售比例最高，达到59%，省级城投债次之，为57%。从信用评级来看，AAA主体回售比例高达66%，AA+主体回售比例为54%，而AA主体回售比例则仅有45%。整体而言，高等级城投债回售比例明显高于低等级主体，同时公募债与私募债回售比例同样存在明显差异，原因或仍在于不同信用资质主体融资环境的分化。 29只回售债调升票面利率，11只调升100bp及以上。具体来看，截至2022年7月31日，共797只城投债在2022年存在回售记录，其中602只债券（75.5%）不调整票面利率，166只债券（20.8%）下调票面利率，29只债券（3.6%）上调票面利率。在29只调升票面的债券中，11只债券的调升幅度在100bp及以上，另外5只债券在50bp及以上。从回售比例来看，29只债券中，5只债券回售比例在80%或以上，16只债券在调升票面后全部未回售，AA主体比重较高，多数为私募债券。 总体而言，城投融资分化仍在加剧，强资质主体能够抓住低利率窗口，通过促进债券回售，降低存量债务融资成本，改善债务期限结构，而弱资质主体由于批文端的压力，难以通过借新还旧改善基本面，票面利率的调升反而会进一步提高公司融资成本，甚至调升票面也难以避免投资者的回售倾向，因此建议投资者在择券时，应当优先考虑下调票面利率促进回售的城投主体。 ⚫ 本周重要事件回顾： [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 19 证券研究报告 信用要闻：海关总署: 《前7个月我国进出口同比增长10.4%》；统计局：《解读：2022年7月份CPI同比涨幅略有扩大 PPI同比涨幅继续回落》；中国人民银行：《第二季度中国货币政策执行报告》；中国人民银行：《2022年7月金融统计数据报告》；中国人民银行、银保监会:《关于保险公司发行无固定期限资本债券有关事项的通知》；上海证券交易所:《公司债券和资产支持证券自律监管措施实施标准（试行）》。 违约负面（6起）：奥园集团、佳兆业集团（3起）、西藏租赁展期，当代明诚利息逾期。 评级负面（下调0家，转负面0家）：本周无企业评级下调/展望转负面。 ⚫ 本周一级市场回顾： 批文注册：本周交易所无项目终止审查，较上周减少2只 取消发行：本周取消/推迟发行债券7只，较上周增加3只 发行偿还：本周信用债发行量为3117亿元，与上周相比下行7.8%；偿还量为2500亿元；净融资额总计为617亿元。城投债净融资320亿元，四川、云南、广东大额净偿还；产业债净融资297亿元，公用事业行业净偿还额最高。 到期压力：未来两周信用债到期压力整体上行，城投债到期压力明显增加，产业债到期压力有所提升。城投债下周到期规模约956亿元，较本周增加328亿元，江苏、浙江、天津到期压力大；产业债下周到期规模约1517亿元，较本周减少62亿元，金融、工业、公用事业行业到期压力大。 票面利率：本周新发城投债平均票面利率为4.0%，较上周减少10BP，其中山西平均票面利率最高，平均约为7.0%。本周新发产业债平均票面利率为2.8%，较上周持平，其中能源行业平均票面利率最高，平均约为3.6%。 ⚫ 本周二级市场回顾： 信用利差：（1）利差变动方向：本周信用债期限利差收窄，城投债期限利差走扩，等级利差均有所收窄。（2）期限与等级利差分位数：高等级期限利差90%、低等级期限利差37%、短久期等级利差18%、长久期等级利差1%。 ⚫ 风险提示 信用债违约风险。 [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 19 证券研究报告 正文目录 1 2022年，哪些城投仍在调升票面？ ......................................................................................................................... 5 1.1 2022年1-7月城投债累计回售比例53% ......................................................................................................... 5 1.2 债券回售多发生于私募债，AAA城投回售比例66% ........................................................................................ 6 1.3 2022年，哪些城投仍在调升票面？ ................................................................................................................. 7 2 重要事件： ............................................................................................................................................................... 8 2.1 信用要闻：7月金融统计数据报告、央行第二季度货币政策执行报告 ............................................................. 8 2.2 违约负面：奥园集团、佳兆业集团、西藏租赁展期，当代明诚利息逾期 ....................................................... 10 2.3 评级下调：本周无企业评级被调低或展望降为负面 ........................................................................................ 10 3 一级市场： ............................................................................................................................................................. 10 3.1 批文注册：本周交易所无项目终止审查，较上周减少2只 ............................................................................. 10 3.2 取消发行：本周取消/推迟发行债券7只，较上周增加3只............................................................................ 11 3.3 发行偿还：城投债净融资320亿元，产业债净融资297亿元 ........................................................................ 12 3.4 到期压力：下周城投债到期956亿元，产业债到期1517亿元 ...................................................................... 13 3.5 票面利率：本周城投债票面-10BP，产业债票面持平 ..................................................................................... 15 4 二级市场： ............................................................................................................................................................. 17 4.1 信用利差：城投债期限利差走扩、等级利差收窄 ........................................................................................... 17 5 风险提示： ............................................................................................................................................................. 18 [Table_CompanyRptType] 固收周报 敬请参阅末页重要声明及评级说明 4 / 19 证券研究报告 图表目录 图表1 截至2022年7月，各月城投债回售规模及回售比例（单位：亿元，%） ................