可转债打新系列：博汇转债：精炼石油产品制造高新技术企业

可转债打新系列 博汇转债：精炼石油产品制造高新技术企业 2022年08月15日 转债基本情况分析： 博汇转债发行规模3.97亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价15.05 元，截至2022年8月12日转股价值101.86元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.55元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022年8月12日6年期A+级中债企业债到期收益率8.68%的贴现率计算，债底为76.23元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本 分析师谭逸鸣 的摊薄压力为15.01%，对流通股本的摊薄压力为33.31%，对现有股本的摊薄压力较大。 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com 中签率分析： 截至2022年8月12日，公司前三大股东宁波市文魁控股集团有限公司、 相关研究 洪淼松、陈云分别持有占总股本52.13%、2.22%、2.14%的股份，前十大股东合 1.品种利差跟踪周报20220814：收益率多上 计持股比例为66.18%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在70%左右。剩余网上申购新债规模为1.19亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1150-1250万户，预计中签率在0.0010%左右。 行，信用利差和超额利差涨跌互现-2022/08/142.信用一二级市场跟踪周报20220814：城投净融资稳中有升，信用利差多收窄-2022/08/14 申购价值分析： 公司所处行业为石油加工（申万三级），从估值角度来看，截至2022年8月12日收盘，公司PE(TTM)为54倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业较 3.交易所批文更新跟踪周报20220814：本周交易所批文无“终止”-2022/08/14 4.城投、产业利差跟踪周报20220814：城投 产业利差多继续下行-2022/08/14 高水平，市值26.94亿元，处于同业中等偏下水平。截至2022年8月12日， 5.利率债周度跟踪20220813：本周国债净融 公司今年以来正股上涨7.66%，同期行业（申万一级）指数下跌2.60%，万得全 资额下降，地方债发行期限缩短-2022/08/1 A下跌10.95%，上市以来年化波动率为55.77%，股价弹性较大。公司目前股权 3 质押比例为0.00%，不存在股权质押风险。 博汇转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值。综合考虑，我们给予博 汇转债上市首日28%的溢价，预计上市价格为130元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2022年1-3月公司实现营业收入6.30亿元，较上年同期增加80.13%，营 业成本5.70亿元，较上年同期增长198.78%。2022年1-3月，公司实现归母净利润0.20亿元，同比增加158.03%，实现销售毛利率9.50%，同比下降6.16pct，实现销售净利率3.23%，同比下降2.24pct。 竞争优势分析： 企业定位：精炼石油产品制造高新技术企业：1）深加工技术优势。公司自 从成立以来，坚持以技术研发为导向，高度重视技术研发在生产中的应用，现已掌握多种先进技术。2）专业化服务优势。公司通过长期针对下游客户需求提供专业化的服务，在行业内积累了良好的口碑。3）区位优势。公司主要产品的生产和使用集中在华东和华南地区，沿海城市众多，城市规模较大，基础设施完善，并且均具有良好的大型港口，海运运费优势明显。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产 收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 目录 1博汇转债基本条款与申购价值分析3 1.1转债基本条款3 1.2中签率分析3 1.3申购价值分析4 2博汇股份基本面分析5 2.1所处行业及产业链分析5 2.2股权结构分析8 2.3公司经营业绩8 2.4同业比较与竞争优势9 3募投项目分析12 4风险提示13 插图目录14 表格目录14 1博汇转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 博汇转债发行规模3.97亿元，债项与主体评级为A+/A+级；初始转股价15.05 元，截至2022年8月12日转股价值101.86元；发行期限为6年，各年票息的 算术平均值为1.55元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2022 年8月12日6年期A+级中债企业债到期收益率8.68%的贴现率计算，债底为 76.23元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为15.01%，对流通股本的摊薄压力为33.31%，对现有股本的摊薄压力较大。 债券代码123156.SZ债券简称博汇转债 表1：博汇转债发行要素表 公司代码300839.SZ 公司名称博汇股份 发行额3.97亿元 债项/主体评级A+/A+ 期限（年）6年 利率0.40%、0.60%、1.10%、1.80%、2.40%、3.00% 转股起始日期2023-02-22 预计发行/起息日期2022-08-16 赎回条款转股期，15/30，130% 转股价15.05元 回售条款最后两个计息年度，30，70% 向下修正条款存续期，15/30，85% 原始股东股权登记日2022-08-15 补偿条款到期赎回价格：115元 申购代码/配售代码370839/380839 网上申购及配售日期2022-08-16 主承销商光大证券 资料来源：Wind,民生证券研究院 1.2中签率分析 截至2022年8月12日，公司前三大股东宁波市文魁控股集团有限公司、洪淼松、陈云分别持有占总股本52.13%、2.22%、2.14%的股份，前十大股东合计持股比例为66.18%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在70%左右。剩余网上申购新债规模为1.19亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于1150-1250万户，预计中签率在0.0010%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为石油加工（申万三级），从估值角度来看，截至2022年8月 12日收盘，公司PE(TTM)为54倍，在收入相近的10家同业企业中处于同业较 高水平，市值26.94亿元，处于同业中等偏下水平。截至2022年8月12日，公司今年以来正股上涨7.66%，同期行业（申万一级）指数下跌2.60%，万得全A下跌10.95%，上市以来年化波动率为55.77%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押风险。 博汇转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值。参考同行业内永东转债（规模3.37亿元，评级AA-，转股溢价率29.73%）和金能转债（规模9.87亿元，评级AA，转股溢价率29.18%），综合考虑，我们给予博汇转债上市首日28%的溢价，预计上市价格为130元左右，建议积极参与新债申购。 2博汇股份基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 博汇股份主要业务为研发、生产、销售应用于多领域的重芳烃类系列产品、环保芳烃油系列产品、轻质燃料油以及沥青等。公司产品主要采用自行研发的间歇式加工生产工艺、连续式生产工艺以及分子蒸馏和沉降等技术。 公司目前形成了两大产品线，一个是通过对催化裂化后的燃料油即催化油浆进行深加工，产生沥青助剂、橡胶助剂、润滑油助剂和轻质燃料油；另一个是通过对馏分油进一步加氢精制后产生环保芳烃油。所有产品广泛应用于道路建设、建筑防水、橡胶制品及工业油脂等领域，且拥有广阔的市场需求。 公司营业收入主要来源于重芳烃。2021年，重芳烃、环保芳烃油、精制燃料油、沥青及轻质燃料油占同期主营业务收入的比例分别为50.39%、28.13%、8.84%、5.63%和3.07%，其他业务占3.94%。 图1：2021年营业收入构成 重芳烃环保芳烃油精制燃料油沥青轻质燃料油其他业务 3.07%3.94% 5.63% 50.39% 8.84% 28.13% 资料来源：wind，民生证券研究院 公司所处行业为石油加工行业，又细属燃料油深加工和普通环保芳烃油行业。 石油消费量稳步提升。石油作为重要的能源之一，是经济社会发展的重要基础，与经济发展、人民生活和国防军工密切相关。石油化工行业是国民经济的重要支柱产业，经济总量大，产业关联度高，在工业经济体系中占有重要地位。近年来，我国经济保持持续稳定增长，石油消费量稳步提升。根据智研咨询数据，我国石油表观消费量从2014年的5.20亿吨增加至2021年的7.07亿吨，预计未来石油消费量将继续走高。 我国炼油产能不断扩张，地方炼厂成国内炼油产业的重要组成部分。在石油消费量稳定增长的同时，我国的石油冶炼工业产能也在不断提高，形成了以中石化、中石油为主，中海油、地方炼厂、外资及煤基油品企业等多元化的发展格局，充分满足石油消费增长的需求。根据中石油经济技术研究院数据，截至2020年底，我 国炼油能力为8.9亿吨/年，较2019年净增2580万吨，且随着原油进口权和原 油使用权的放开，全国地方炼厂的炼油总能力达3.31亿吨/年，占全国炼油总产能的37.37%，显示出较强的竞争力。 图2：我国石油表观消费量（亿吨，%）图3：2020年我国主要企业炼油能力占比情况（%） 中国石油表观消费量同比增长（右） 8 7 6 5 4 3 2 1 2 0 中石化中石油中海油其他企业煤基油品企业外资企业 1.22%0.93% 37.37% 资料来源：wind，中石油集团经济技术研究院，民生证券研究院资料来源：中石油集团经济技术研究院《2020年国内外油气行业发展报 告》，民生证券研究院 燃料油行业供求良好，产量不断增长。燃料油行业的供求状况集中体现为燃料油产品供求平衡情况下的产量及消费量变动情况，由于燃料油企业基本上都将燃料油输送给石油加工企业，因此，燃料油行业的产量和石油加工业的加工量在一定程度上可以反映行业的供求状况。据wind数据显示，2006-2021年，我国燃料油产量从0.23亿吨增长到0.44亿吨，同一时期中国原油加工量从3.07亿吨增加 到7.04亿吨，总体呈平稳增长趋势。 深加工产品需求广阔，消费规模增加。近年来，我国政策导向更倾向于燃料油“深”加工，深加工生产的重芳烃产品或炭黑等产品，作为下游建材或化工行业的原材料，由于对环境友好程度和经济效益均有较大的提升，因此带动了燃料油深加工生产重芳烃产品领域需求量的较大增加。此外，燃料油深加工所生产的沥青助剂，具有密度大、芳烃含量高和含蜡量低的特点，主要添加于改性沥青，而据wind统计，2016至2021年，我国石油沥青表观消费量由0.37亿吨增加至0.58亿吨，消费规模不断增加。 行业处于市场竞争程度相对较低的发展阶段。我国燃料油深加工行业作为石油化工领域的新兴产业，专业化分工较细，入门技术门槛较高，行业内竞争对手相对较少。同行业的竞争压力主要来自生产技术工艺的竞争、采购及销售网络的竞争、产业规模化的竞争三个方面。另外，近年来环境保护标准日益提高，主管部门对于燃料油深加工行业的技术创新能力、生产规模、产品能耗均提出了较高要求，导致行业内具有自主创新能力的大型企业数量较少，地理区域重合度较低，市场竞争程度相对较低。 图4：我国燃料油产量和石油加工量变动情况（万吨）图5：我国石油沥青表观消费量及增长情况（万吨，%） 燃料油产量石油加工量 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 资料来源：wind，国家统计局，民生证券研究院资料来源：华经产业研究院，民生证券研究院 公司所处的石油化工行业上游产业为炼油行业；公司的重芳烃系列产品广泛运用于下游道路基础设施、汽车轮胎、交通运输和建筑防水行业等，环保芳烃油系列产品主要应用于下游日化、纺织、化纤、橡胶、工业润滑等行业。 原材料价格波动频繁，上游供应整体收紧。公司重芳烃系列产品和环保芳烃油系列产品上游产业均为炼油行业，原材