中国股市记忆之2022年7月：流动性逻辑占优：高成长中小盘的盛筵

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 xml  短期观点：短期仍处于流动性逻辑，高景气中小盘占优 从近期A股市场的交易认知来看，在政治局会议对防疫政策基调（不会进一步明显放松）已经明确后，最为关注的依然是与宏观基本面牢牢绑定的房地产问题。房地产问题趋稳，基本面预期就稳，市场在“经济弱复苏+流动性好”的逻辑中前期更多基于流动性预期逻辑，中小盘表现占优，后期房地产问题稳中向好，市场从流动性逻辑将明确转向复苏预期逻辑，市场震荡上涨的概率就大，这时候会逐渐切换向大盘；若房地产问题继续扰动，则市场就存在下跌风险。对应于当前政治局关于房地产与“保交楼”的相关描述以及各地出台房地产纾困计划，高层和地方政府对于房地产问题的态度是务实重视的，当前房地产问题正处于逐渐趋稳阶段，短期仍然是流动性逻辑。 市场近期上证综指在3250附近震荡，充分说明仅靠流动性逻辑很难支撑市场进一步上行。我们在中期策略报告《乱云飞渡仍从容——2022年中期策略展望》中提出“后续市场要在震荡中枢实现上移，需要稳增长政策效果逐渐兑现，从流动性逻辑转向基本面复苏预期逻辑，可参考的时间点更接近2019年。”基于此，“莫为浮云遮望眼”，我们再次强调当前是震荡市思维，更重要的是下半年震荡中实现中枢上移的大方向并没有发生变化。 那么，中小盘占优行情能持续多久呢？当前中小盘占优的局面难言结束，待房地产问题稳定后才有望切向大盘。结合2018年民企纾困时市场相关表现（我们可以认为当时是对于“中小盘”的纾困），可以看到：2018年9月之后的纾困阶段，流动性整体偏向宽松，信用利差收窄，大盘占优表现仍有惯性，仍然好于中小盘，原因是因为直到2019Q1中小企业的PMI才出现见底反弹，所以在2019年3月之后中小盘表现才占优大盘。对应于这次来看（这次则可以看作是对于“大盘”的纾困），当前流动性正处于相对宽松的环境，客观而言，从超额收益来看，当前中小盘相对大盘的超额收益已经接近2021年以来几轮中小盘行情的高点，但鉴于房地产问题需要看到8月（尤其是一手房数据）及后续基本面数据的改善才能确认情况，在此之前中小盘表现占优的惯性依然存在。 随着本周美联储如期加息75B P落地，本轮加息周期已经进入下半场，正式开启对“温和衰退”定价，市场对于通胀和加息的反应趋于钝化，对利率敏感的、以纳斯达克指数为代表的成长股表现，将相对好于对经济周期敏感的、以道琼斯指数为代表的价值股。尽管未来三次议息会议美联储仍然会加息接近100B P，但市场未来定价的核心可能将从加息逐步转向衰退。面对7月美国经济数据多空交织，我们认为不改美国经济处于技术性衰退的事实。同时，关注美联储“鹰派”立场强硬，9月或将持续大幅加息，目前市场预期较大概率是75bp。三季度美国经济数据的表现将决定转向衰退的进度，这将意味着美债收益率和美元指数的见顶，黄金价格见到底部，也会为我国货币政策的宽松打开空间。 总结来说：面向8月市场，一些此前的不确定因素有望缓解（例如：疫情、房地产），同时又有一些不确定因素（美国呈现技术性衰退，中美关系、台海局势等）在体现，我们认为A股维持震荡市思维，但是不改下半年在震荡中实现中枢上移的后市大方向判断（由流动性逻辑转向基本面复苏逻辑）。当前超配行业：汽车（汽车零部件）、黄金、军工、自主可控、医药、光伏、电力电网（新能源相关配套建设）、农化、食饮。 ■风险提示：疫情传播超预期、政策不及预期，中美关系再度恶化，海外货币政策变化 Table_Tit le 2022年8月11日 流动性逻辑占优：高成长中小盘的盛筵 ——中国股市记忆之2022年7月 Table_BaseI nfo 投资策略定期报告 证券研究报告 林荣雄 分析师 SAC执业证书编号：S1450520010001 linrx1@essence.com.cn 相关报告 大跌思维转向大跌后的震荡思维——中国股市记忆之2022年5月 2022-06-13 或有调整，但不改在震荡中实现中枢上移——中国股市记忆之2022年6月 2022-07-12 2 投资策略定期报告 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 内容目录 1. 行情概览 ............................................................................................................................ 4 1.1. 行情表现 ........................................................................................................... 4 1.2. 重要时间节点回顾与思考..................................................................................11 2. 专题回顾 .......................................................................................................................... 12 2.1. 专题一：A股外部因素影响最新评估：美国技术性衰退，欧日汇率与黄金价格 ......... 12 3. 宏观环境和产业政策 ......................................................................................................... 22 4. 海外市场 .......................................................................................................................... 26 图表目录 图1：2022年7月重要事件回顾 ............................................................................................ 4 图2：近一年各一级行业月度超额表现(以Wind全A为基准) .................................................. 4 图3：7月各主要指数和一级行业涨跌幅情况 .......................................................................... 5 图4：7月各SW风格指数涨跌幅 ........................................................................................... 5 图5：周期、成长风格指数表现较优 ....................................................................................... 5 图6：7月机构重仓指数表现强于沪深300（以起点为基准）.................................................. 6 图7：中证1000和沪深300涨跌幅分解................................................................................. 7 图8：机器人、工业机械相关个股涨幅居前............................................................................. 7 图9：上证指数和沪深300指数换手率 ................................................................................... 7 图10：创业板指和中证500指数换手率 ................................................................................. 7 图11：近期北向资金的持仓大幅加速流出 .............................................................................. 8 图12：7月基金申赎比有所上升 ............................................................................................. 9 图13：7月主动型基金发行有所回暖，公募基金发行份额大幅提升 ........................................ 9 图12：大类资产行情估值概览.............................................................................................. 10 图13：全A隐含风险溢价 .................................................................................................... 10 图16：美国GDP环比折年率与分项拉动项，%，百分点 ..................................................... 12 图17：美国GDP环比及分项贡献 ........................................................................................ 13 图18：美国二季度国内私人投资增速下滑 ............................................................................ 14 图19：美国个人消费支出继续放缓....................................................................................... 14 图20：美国个人消费支出增速仍高于疫情前水平.................................................................. 15 图21：美国7月制造业PMI持续下行而非制造业PMI小幅回升........................................... 16 图22：美国7月ISM制造业PMI分项 ................................................................................. 16 图23：美国7月失业率与劳动参与率均小幅下降 ................................................................. 17 图24：美国平均时薪增速有所放缓....................................................................................... 17 图25：美国非农职位空缺数和职位空缺数平均明显回落 ....................