城投整合系列四：7月城投整合跟踪：节奏加快，苏赣领先

2022年7月城投整合的四个特征。 （1）整合节奏加快。2022年7月共发生城投整合事件30起，同比增加 150.0%，单月整合事件数量为2015年以来最高。2022年以来，城投融资监管加严和评级新规的背景下，城投整合保持高节奏，1-7月整合事件数量累计147起，为去年同期的2.2倍。 （2）上层新设和平级合并占比提升。2022年7月发生的30起城投整合事 件中，上层新设与平级合并分别为11起、7起，各占36.7%、23.2%，相 固定收益主题报告 7月城投整合跟踪：节奏加快，苏赣领先——城投整合系列四 2022年8月9日 证券研究报告 池光胜分析师 SAC执业证书编号：S1450518100003 chigs@essence.com.cn 陈雨田分析师 SAC执业证书编号：S1450521070001 chenyt4@essence.com.cn 相关报告 城投整合深度解析：细分模 较于2022年上半年提升6.1pct、17.0pct。上层新设和平级合并达到的效果有部分相似之处，一是减少城投平台数量，利于区域债务集中管控，二是提升城投平台获得更高评级的可能性，此外，上层新设有利于规避相关融资限制。 （3）江苏、江西整合数量领先。2022年7月，城投整合共涉及11个省份。 其中江苏和江西城投整合数量最多，分别为7起、6起，占比23.3%、20.0%。此外，山东、湖南、福建各发生3起城投平台整合事件，浙江、四川各发生2起，山西、湖北、河北、安徽各发生1起。 （4）市级平台是城投整合的主力。2022年7月市级平台整合事件为15起， 占比为50.0%，较6月提升7.9pct，区县级和省级各占36.7%、13.3%。 2022年7月城投整合事件解读。 （1）新设型整合。2022年7月发生的新设型整合均为上层新设，江苏和湖南数量最多。江苏新设主体包括苏州吴中经开国有资本投资控股集团有限公司、江苏钟吾城乡投资发展集团有限公司等；湖南新设主体包括宁乡市国资集团有限公司、长沙县星城控股集团有限公司等。此外，河北滹沱 新区、四川仁寿、安徽蚌埠、江西德兴、山东青岛等市（区）也涉及上层新设。 （2）合并型整合。2022年7月发生的合并型整合均为平级合并，涉及省份包括江西、江苏、湖南、山东、四川等。重点关注事项为江西省级平台整合。 （3）资产整合。2022年7月，涉及资产整合的省份包括福建、江苏、湖北、江西、山东、山西等。重点关注事项包括，①常州龙控集团并表龙城生态；②荆州城发控股ST冠福；③福州市级平台整合。 （4）涉及政府的股权变更。主要事件包括宜春市创业投资有限公司控股股东由宜春发展投资集团有限公司变为宜春市国资委和宜春经开区财政局，嘉兴市南湖国有资产投资集团有限公司的股东由嘉兴市现代服务业发展投资集团有限公司变更为嘉兴市南湖区国资委等。 ■风险提示：数据统计遗漏，城投监管超预期等。 式与投资机会——城投整合系列一 2022年以来城投整合有哪些变化？——城投整合系列二山东城投整合全景 （2012-2022）—城投整合系列三 2022-7-18 2022-7-25 2022-8-4 内容目录 1.2022年7月城投整合的四个特征3 1.1.城投整合节奏依然较快3 1.2.上层新设和平级合并占比提升4 1.3.江苏、江西整合数量领先4 1.4.市级平台整合数量占比最高5 2.2022年7月城投整合事件解读5 2.1.新设型整合5 2.2.合并型整合7 2.3.资产整合8 2.4.涉及政府的股权变更11 图表目录 图1：城投整合的四种模式、八类细分3 图2：2022年1-7月城投整合数量已超过2021年全年（起，%）3 图3：2022年7月城投整合事件数量维持高位（起，%）4 图4：2022上半年，资产整合和上层新设最为常见（%）4 图5：2022年7月，上层新设和平级合并占比提升（%）4 图6：2022年7月江苏、江西城投整合事件数量明显领先（起）5 图7：近年来市级平台整合占比最高（%）5 图8：2022年7月市级平台整合事件占50%（%）5 图9：上层新设案例：仁寿城投集团有限公司6 图10：上层新设案例：宁乡市国资集团有限公司6 图11：上层新设案例：长沙县星城控股集团有限公司7 图12：上层新设案例：青岛海科控股有限公司7 图13：江西省级平台整合示意图8 图14：荆州城发控股ST冠福示意图9 图15：福州国投吸收多家市级平台股权示意图9 表1：2022年7月各省“上层新设”主体梳理6 表2：2022年7月全国“平级合并”案例梳理7 表3：2022年7月涉及资产整合的主要平台10 表4：2022年7月“政府控股”案例梳理11 我们在2022年7月18日发布的报告《城投整合深度解析：细分模式与投资机会——城投整 合系列一》中，系统论述了城投整合的四种模式、八类细分。本文按照这一框架对2022年 7月全国城投整合动态进行分析。 图1：城投整合的四种模式、八类细分 资料来源：《城投整合深度解析：细分模式与投资机会——城投整合系列一》，安信证券研究中心 1.2022年7月城投整合的四个特征 1.1.城投整合节奏加快 2022年7月共发生城投整合事件30起，同比增加150.0%，单月整合事件数量为2015年以来最高。2022年以来，城投融资监管加严和评级新规的背景下，城投整合保持高节奏，1-7月整合事件数量累计147起，为去年同期的2.2倍。 图2：2022年1-7月城投整合数量已超过2021年全年（起，%） 160 140 120 100 80 60 40 20 0 资产重组股东变更资产划转资产置换同比增速（右） 20152016201720182019202020212022 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% -150% 资料来源：WIND，安信证券研究中心 备注：统计方法为城投平台涉及资产重组、股东变更、资产划转和资产臵换的公告的数量，同一事件只统计一次，私募债公告缺失，可能存在遗漏。统计截止2022-7-31。 图3：2022年7月城投整合事件数量维持高位（起，%） 资产重组股东变更资产划转资产置换同比增速（右） 35 30 25 20 15 10 5 0 2022-12022-22022-32022-42022-52022-62022-7 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% 资料来源：WIND，安信证券研究中心 1.2.上层新设和平级合并占比提升 2022年7月，城投整合的方式集中于资产整合、上层新设、平级合并与政府控股，其中上层新设和平级合并占比明显提高。2022年7月发生的30起城投整合事件中，上层新设与评级合并分别为11起、7起，各占36.7%、23.2%，相较于2022年上半年提升6.1pct、17.0pct。上层新设和平级合并的整合目的具有部分相似之处，一是减少城投平台数量，利于区域债务 集中管控，二是提升城投平台获得更高评级的可能性，此外，上层新设有利于规避相关融资限制。 图4：2022上半年，资产整合和上层新设最为常见（%）图5：2022年7月，上层新设和平级合并占比提升（%） 区级上划 0.9% 政府部门间划转2.7% 资产整合 45.9% 平层新设 3.6% 平级合并 6.3% 上层新设 30.6% 政府控股 9.9% 资 30. 10.0% 36.7% 平级合并 产整合 0% 政府控股 上层新设 23.3% 资料来源：WIND，安信证券研究中心资料来源：WIND，安信证券研究中心 1.3.江苏、江西整合数量领先 从省份分布来看，7月江苏、江西城投整合数量明显领先。2022年7月，城投整合共涉及 11个省份。其中江苏和江西城投整合数量最多，分别为7起、6起，占比23.3%、20.0%。 此外，山东、湖南、福建各发生3起城投平台整合事件，浙江、四川各发生2起，山西、湖 北、河北、安徽各发生1起。 图6：2022年7月江苏、江西城投整合事件数量明显领先（起） 整合事件数量（起） 8 7 6 5 4 3 2 1 0 江江山湖 苏西东南 省省省省 福浙四 建江川 省省省 山湖河安 西北北徽 省省省省 资料来源：WIND，安信证券研究中心 1.4.市级平台整合数量占比最高 市级平台是城投整合的主力。2022年7月市级平台整合事件为15起，占比为50.0%，较6月提升7.9pct，区县级和省级各占36.7%、13.3%。2020年以来，市级平台整合数量占比持续保持在50%左右。 图7：近年来市级平台整合占比最高（%）图8：2022年7月市级平台整合事件占50%（%） 100% 省地市区县 100% 省地市区县 80%80% 60%60% 40%40% 20%20% 0% 2020年2021年2022年1-7月 0% 2022-12022-22022-32022-42022-52022-62022-7 资料来源：WIND，安信证券研究中心资料来源：WIND，安信证券研究中心 2.2022年7月城投整合事件解读 2.1.新设型整合 新设型整合指新成立一家城投平台，根据新平台和老平台的关系又进一步细分为上层新设 （新平台为老平台母公司）和平层新设（新平台为老平台兄弟公司）。采用新设型整合常见 的背景是老平台受到融资政策限制（如在融资平台名单内、有隐债等），或老平台评级提升受限、债务负担较重等，通过成立新平台有助于规避融资限制、提升评级。2022年7月发生的新设型整合均为上层新设。（注意：按照实质重于形式的标准判定。例如部分上层新设案例中的母公司成立时间较早，但业务较少且未发债，用这类“壳公司”吸收合并已有发债 主体也界定为上层新设，多数情形下该母公司后续将作为新的发债主体发债） 2022年7月，涉及“上层新设”最多的省份是江苏省，其次是湖南省。江苏省包括：“江苏省吴中经济技术发展集团有限公司”上层新设“苏州吴中经开国有资本投资控股集团有限公司”，“新沂市城市投资发展集团有限公司”上层新设“江苏钟吾城乡投资发展集团有限 公司”，“沛县国有资产经营有限公司”上层新设“沛县产业投资发展集团有限公司”；湖南省包括：“宁乡市国资投资控股集团有限公司”上层新设“宁乡市国资集团有限公司”，“长沙县星城发展集团有限公司”上层新设“长沙县星城控股集团有限公司”。此外，河北滹沱新区、四川仁寿、安徽蚌埠、江西德兴、山东青岛等市（区）也涉及上层新设。目前“上层新设”主体均未发债。 表1：2022年7月各省“上层新设”主体梳理 省份 城市 公告时间 原主体 上层新设主体 河北省 石家庄市 2022/7/29 石家庄滹沱新区投资开发有限公司 河北自贸区正定片区发展投资集团有限责任公司 四川省 眉山市 2022/7/28 仁寿发展投资集团有限公司 仁寿城投集团有限公司 湖南省 长沙市 2022/7/18 宁乡市国资投资控股集团有限公司 宁乡市国资集团有限公司 湖南省 长沙市 2022/7/13 长沙县星城发展集团有限公司 长沙县星城控股集团有限公司 江苏省 苏州市 2022/7/13 江苏省吴中经济技术发展集团有限公司 苏州吴中经开国有资本投资控股集团有限公司 江苏省 徐州市 2022/7/8 新沂市城市投资发展集团有限公司 江苏钟吾城乡投资发展集团有限公司 安徽省 蚌埠市 2022/7/6 蚌埠投资集团有限公司 蚌埠中城国有资本投资运营有限公司 江西省 上饶市 2022/7/6 德兴市投资控股集团有限公司 德兴市城市建设投资有限公司 浙江省 嘉兴市 2022/7/6 桐乡市金凤凰服务业发展集团有限公司 桐乡市金凤凰控股集团有限公司 山东省 青岛市 2022/7/4 青岛海洋科技投资发展集团有限公司 青岛海科控股有限公司 江苏省 徐州市 2022/7/1 沛县国有资产经营有限公司 沛县产业投资发展集团有限公司 资料来源：W