量化行业景气度跟踪：7月行业轮动策略超额达到1.96%，上游资源品景气度和估值动量均占优

金融工程 定期报告 金融工程 7月行业轮动策略超额达到1.96%，上游资 东源品景气度和估值动量均占优 分析师 高智威 电话：0755-82832012 邮箱：gaozhw@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480521030002 兴——量化行业景气度跟踪证 券 股投资摘要： 份 2022年8月6日 有7月万得全A指数收跌-2.67%，从各细分行业看，机械、汽车和电力及公用事业行业表现最好，涨幅分别为6.57%、5.73% 限和5.50%，建材、食品饮料及消费者服务行业表现最弱，跌幅分别为-8.78%、-9.48%和-10.17%。 公配置框架方面，行业景气度反映了行业中上市公司的整体经营状况，景气度上行的行业往往会获得投资者的追捧。行业估值司的变化也表现出较强的持续性，估值提升的行业在未来估值进一步上升的可能性也较大。行业景气度和估值的变化能够对行证业收益率的预测起到重要作用。 券 研因子历史表现方面，景气度估值因子大部分月份IC为正，IC均值达到了8.82%，风险调整的IC为0.32。景气度估值因子的 究确可以从不同维度对行业收益进行解释。7月的IC值为33.60%，因子预测较6月改善。 报从多空组合表现来看，多空净值增加平稳，年化收益率达到了17.92%，夏普比率达到了1.07。多空净值在2021年12月有 告较大的回撤，2022年1月、2月和5月均表现较好，7月多空收益率为1.81%。 7月行业轮动策略收益率为-0.43%，行业等权基准收益率为-2.40%，策略优于等权基准。7月推荐组合煤炭、有色金属、综合、钢铁以及石油石化的行业月收益率分别为-5.00%、-1.79%、2.42%、0.93%和-2.50%，除煤炭行业跑输万得全A月收益-2.67%，其余推荐行业全部跑赢。策略今年表现较好，累计超额收益率达到了7.27%。 7月推荐行业分别为煤炭、有色金属、综合、钢铁以及石油石化。7月我们认为需求端引导的下跌时，上游资源品下跌基本面 上并不利好市场中游企业，并基于大宗商品下跌可能反应过度原因继续推荐了上游资源品行业。从因子配置信号的边际变化看，上游资源品的分值仍然保持最高，配置信号调出了综合行业，调入了电力及公用事业行业，而电力及公用事业行业通常在经济下行期表现较好，可能反应市场交易经济下行压力的配置思路。 市场方面，供应需求的减弱充分反应了商品需求缓慢下降的趋势，所以目前大宗商品价格只是反弹不是反转，只是对过去极端悲观预期的定价上修，向上反弹空间有限。但另一方面资源品尤其能源核心供需不平衡的问题仍然突出，上游资源品短中期也没有继续下跌的动能。总体来说，上游原材料景气度虽承压，但需求恢复叠加资源品供需错配，上游资源品行业预计仍将保持相对强势。 海外影响方面，美国经济数据出现一定程度的“背离”，美国二季度实际GDP年化季环比初值录得负值-0.9%，美国进入技术 型衰退，市场本身已经预期23年加息放缓，但美国7月非农就业人口增加52.8万人大超市场预期，经济基本面足够支持美联储激进加息，市场重新调整加息放缓预期，若激进加息下美联储缩表节奏加快，对权益市场将产生冲击，外围扰动加大下，价值防守型行业有相对优势。 国内驱动方面，7月28日中央政治局会议召开，会议指出“出现了疫情必须立即严格防控，该管的要坚决关注，决不能松懈厌战”，“房地产坚持住房不炒，支持刚性和改善性需求，保交楼”，“化解村镇银行风险”，“保困难群众生活，做好高校毕业生就业工作”等。稳增长政策主线不会变，关注地产风险化解与居民端信贷数据的持续转好。中国7月制造业PMI回落至收缩区间， 经济确有一定下行压力，下行压力下关注电力及公用事业行业。 根据景气度估值行业轮动策略，我们分别从盈利、质量和估值动量三个维度通过量化模型进行打分，取得分最高的五个行业作为推荐，8月的最新的行业推荐分别为石油石化、煤炭、有色金属、电力及公用事业以及钢铁。我们也给出了可布局对应行业的ETF列表。 风险提示：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 目录 1.7月市场回顾与因子表现3 1.17月行业表现3 1.2景气度估值行业轮动框架3 1.3景气度估值因子表现4 2.行业轮动策略表现与最新行业推荐5 2.1景气度估值行业轮动策略表现5 2.28月最新行业推荐与ETF列表7 3.风险提示9 相关报告汇总10 插图目录 图1：7月行业表现3 图2：东兴金工行业配置框架4 图3：景气度估值因子IC4 图4：景气度估值因子多空组合表现5 图5：景气度估值行业轮动策略净值6 图6：景气度估值行业轮动策略分年度超额收益率7 表格目录 表1：景气度估值因子IC4 表2：景气度估值行业轮动策略指标6 表3：景气度估值行业轮动策略8月持仓与有效因素分解8 表4：8月推荐ETF列表9 1.7月市场回顾与因子表现 1.17月行业表现 7月万得全A指数收跌-2.67%，从各细分行业看，机械、汽车和电力及公用事业行业表现最好，涨幅分别为 6.57%、5.73%和5.50%，建材、食品饮料及消费者服务行业表现最弱，跌幅分别为-8.78%、-9.48%和-10.17%。 图1：7月行业表现 7月行业表现7月万得全A 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -10.0% 建计石 机汽电农综通电国钢纺有 械车力 及公用事业 林合信力防牧设军 渔备工 及新 … 交轻房 铁织色筑算服金机装属 基家电传 油础电子媒通工石化运制 化工输造 煤商银非 地炭贸行银 产零行 售金 融 消药材品费 医建食 饮者 料服务 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：行业收益通过中信一级行业指数计算。 1.2景气度估值行业轮动框架 行业轮动策略可以从不同周期以及多个维度进行构建。短期可以关注市场情绪，通过价量指标捕捉市场变化并构建预测信号；中期则可以从行业基本面出发，关注行业景气度与估值的变化；而长期需要对经济周期做 出判断，并根据所处的经济周期筛选优势行业。行业景气度反映了行业中上市公司的整体经营状况，景气度上行的行业往往会获得投资者的追捧。行业估值的变化也表现出较强的持续性，估值提升的行业在未来估值进一步上升的可能性也较大。因此，行业景气度和估值的变化能够对行业收益率的预测起到重要作用。具体 指标构建详见《资产配置系列之三：基于多维度行业景气度与估值动量的行业轮动策略》。 图2：东兴金工行业配置框架 资料来源：东兴证券研究所 1.3景气度估值因子表现 因子历史表现方面，景气度估值因子大部分月份IC为正，IC均值达到了8.82%，风险调整的IC为0.32。景气度估值因子的确可以从不同维度对行业收益进行解释。7月的IC值为33.60%，因子预测较6月改善。 表1：景气度估值因子IC 因子 平均值 标准差 最小值 最大值 风险调整的IC t统计量 景气度估值因子 8.82% 27.53% -55.07% 64.73% 0.32 3.94 资料来源：Wind，东兴证券研究所 图3：景气度估值因子IC 景气度估值因子-ICIC移动平均 0.8 0.6 0.4 0.2 2022/7/1 2021/9/1 2020/11/2 2020/1/2 2019/3/1 2018/5/2 2017/7/3 2016/9/1 2015/11/2 2015/1/5 2014/3/3 2013/5/2 2012/7/2 2011/9/1 2010/11/1 2010/1/4 0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 资料来源：Wind，东兴证券研究所 从多空组合表现来看，多空净值增加平稳，年化收益率达到了17.92%，夏普比率达到了1.07。多空净值在 2021年12月有较大的回撤，2022年1月、2月和5月均表现较好，7月多空收益率为1.81%。 图4：景气度估值因子多空组合表现 L-S收益率L-S净值（右轴） 25%10 20%9 15%8 10%7 5%6 2022/7 2021/9 2020/11 2020/1 2019/3 2018/5 2017/7 2016/9 2015/11 2015/1 2014/3 2013/5 2012/7 2011/9 2010/11 2010/1 4 0%5 -5%3 -10%2 -15%1 -20%0 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：对于分位数组合测试，我们按照因子值从高到低，将29个行业分为6组，以等权方式分别构建组合，通过做多Top组合同时做空Bottom组合，可以得到多空组合（L-S组合），因子预测的频率为月频，回测区间取为2010年1月1日至2022年8月1日。 2.行业轮动策略表现与最新行业推荐 2.1景气度估值行业轮动策略表现 我们构建的景气度估值因子在行业预测方面具有显著效果，我们根据该因子构建行业轮动策略,每月初选取排名前1/6的行业，即5个行业，以等权方式构建行业轮动组合，按照月度进行调仓，手续费取千分之三。然后我们将29个行业等权构建基准组合，月初再平衡。 7月行业轮动策略收益率为-0.43%，行业等权基准收益率为-2.40%，策略7月的超额收益率达到了1.96%。 7月推荐组合煤炭、有色金属、综合、钢铁以及石油石化的行业月收益率分别为-5.00%、-1.79%、2.42%、0.93%和-2.50%，除煤炭行业跑输万得全A月收益-2.67%，其余推荐行业全部跑赢。策略今年表现较好，累计超额收益率达到了7.27%。 表2：景气度估值行业轮动策略指标 统计指标 景气度估值行业轮动 行业等权基准 年化收益率 11.57% 5.48% 年化波动率 27.43% 24.89% 夏普比率 0.42 0.22 最大回撤 56.25% 59.00% 月均换手率（双边） 52.75% 4.05% 年化超额收益率 6.04% - 跟踪误差 8.62% - 信息比率 0.72 - 超额最大回撤 15.14% - 7月收益率 -0.43% -2.40% 7月超额收益率 1.96% - 今年收益率 -1.42% -8.69% 今年超额收益率 7.27% - 资料来源：Wind，东兴证券研究所 策略历史表现方面，相比行业等权基准，景气度估值行业轮动策略的优势非常明显，超额净值也非常平稳的增加。从指标上来看，景气度估值行业轮动策略的年化收益率为11.57%，夏普比率为0.42，而行业等权基准的年化收益率仅为5.48%，夏普比率为0.22。相较于行业等权基准，行业轮动策略的年化超额收益率为6.04%，信息比率为0.72。 图5：景气度估值行业轮动策略净值 策略多头净值 基准净值 超额净值（右轴） 5 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2010/12011/12012/12013/22014/22015/32016/32017/32018/32019/42020/42021/42022/5 2.5 2 1.5 1 0.5 资料来源：Wind，东兴证券研究所 行业轮动策略的月均双边换手率为52.75%，由于其中包含了季度的财务数据，整体换手率不算特别高。从分年度表现可以看出，除2011年、2012年、2015年和2016年策略的超额收益率为负外，其余年份均有正超额收益。同时，负超额年份的负超额收益率也相对较低。策略在最近6年均保持正超额收益，其中，2020年 有接近20%的超额收益。 图6：景气度估值行业轮动策略分年度超额收益率 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 25% 景气度估值行业轮动 行业等权基准 超额收益（右轴） 7.27% 2010201120122013201420152016201720182019202020212022 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10%