量化行业景气度跟踪：8月行业轮动策略超额达3.09%，9月行业推荐出炉

金融工程 定期报告 金融工程 8月行业轮动策略超额达3.09%，9月行业 东推荐出炉 分析师 高智威 电话：0755-82832012 邮箱：gaozhw@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480521030002 兴——量化行业景气度跟踪证 券 股投资摘要： 份 2022年9月8日 有8月万得全A指数收跌-2.86%，从各细分行业看，煤炭、石油石化和非银行金融行业表现最好，涨幅分别为8.04%、3.41% 限和3.34%，建材、电力设备及新能源和汽车行业表现最弱，跌幅分别为-7.18%、-7.45%和-11.51%。 公配置框架方面，行业景气度反映了行业中上市公司的整体经营状况，景气度上行的行业往往会获得投资者的追捧。行业估值司的变化也表现出较强的持续性，估值提升的行业在未来估值进一步上升的可能性也较大。行业景气度和估值的变化能够对行证业收益率的预测起到重要作用。 券 研因子历史表现方面，景气度估值因子大部分月份IC为正，IC均值达到了8.85%，风险调整的IC为0.32。景气度估值因子的 究 确可以从不同维度对行业收益进行解释。8月的IC值为14.48%，因子8月选入了表现最好的两个行业，因子预测作用未来有望提升。 报 告从多空组合表现来看，多空净值增加平稳，年化收益率达到了18.11%，夏普比率达到了1.08。多空净值在2021年12月有较大的回撤，2022年1月、2月和5月均表现较好，8月多空收益率为3.55%。 8月行业轮动策略收益率为1.13%，行业等权基准收益率为-1.97%，策略8月的超额收益率达到了3.09%。8月推荐组合石油石化、煤炭、有色金属、电力及公用事业以及钢铁的行业月收益率分别为3.41%、8.04%、-5.84%、-0.87%和-6.09%，策略选中8月表现最好的石油石化和煤炭行业，超额显著。策略今年表现较好，累计超额收益率达到了6.90%。 8月推荐行业分别为石油石化、煤炭、有色金属、电力及公用事业和钢铁。从因子配置信号边际变化看，本月信号出现明显变化，配置信号调出了石油石化、有色金属和钢铁行业，调入了农林牧渔、通信和食品饮料行业，配置信号不再集中于上游资源品，电力及公用事业行业已经连续两月选入，其通常在经济下行期表现较好，可能反应市场交易经济下行压力的配置思路。 市场方面，8月中信一级分类有19个行业收跌，行业走势分化明显，7月国内经济数据疲弱明显打压市场信心，疫情反复和地产端疲弱仍是最大干扰项，8月下旬开始A股成交额有逐渐萎缩趋势，成交额较6月高点已回落30%，市场仍在逐步寻底。 海外影响方面，美联储打破市场对衰退宽松的预期，9月加息75bp概率上升至78%，美联储激进加息打压市场风险偏好，衰退担忧下市场对加息节奏容易产生预期差，预期差加大市场波动的同时也令市场避险情绪升温，而目前实质加息节奏一定是以经济数据为基础，美联储没有能力超前管理利率曲线，本轮加息周期可能会短于以往经验，距离第一次加息已超6个月，加息对经济的滞后影响会逐渐体现。另一方面能源危机叠加高通胀，欧洲深陷增长泥潭，德国与意大利长债利差由年初的130bp上涨到了250bp,欧洲市场风险偏好更弱，衰退风险更高。海外衰退导致的需求的下降对国内市场有一定冲击，价值防守型行业有相对优势。 国内驱动方面，8月稳增长政策频出，政策仍有发力空间，增长政策落地效果与对经济的具体修复仍需观察，可根据行业景气度因子边际变化观察市场预期变化，经济下行压力下关注电力及公用事业行业。 根据景气度估值行业轮动策略，我们分别从盈利、质量和估值动量三个维度通过量化模型进行打分，取得分最高的五个行业作为推荐，9月的最新的行业推荐分别为煤炭、农林牧渔、通信、电力及公用事业和食品饮料。我们也给出了可布局对应行业的ETF列表。 风险提示：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 目录 1.8月市场回顾与因子表现3 1.18月行业表现3 1.2景气度估值行业轮动框架3 1.3景气度估值因子表现4 2.行业轮动策略表现与最新行业推荐5 2.1景气度估值行业轮动策略表现5 2.29月最新行业推荐与ETF列表7 3.风险提示9 相关报告汇总10 插图目录 图1：8月行业表现3 图2：东兴金工行业配置框架4 图3：景气度估值因子IC4 图4：景气度估值因子多空组合表现5 图5：景气度估值行业轮动策略净值6 图6：景气度估值行业轮动策略分年度超额收益率7 表格目录 表1：景气度估值因子IC4 表2：景气度估值行业轮动策略指标6 表3：景气度估值行业轮动策略9月持仓与有效因素分解8 表4：9月推荐ETF列表9 1.8月市场回顾与因子表现 1.18月行业表现 8月万得全A指数收跌-2.86%，从各细分行业看，煤炭、石油石化和非银行金融行业表现最好，涨幅分别为 8.04%、3.41%和3.34%，建材、电力设备及新能源和汽车行业表现最弱，跌幅分别为-7.18%、-7.45%和 -11.51%。 图1：8月行业表现 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -10.0% 融 8月行业表现8月万得全A 煤石非传交食房综农轻商电银纺电通建医家消国计基有机钢建电汽 炭油银媒通品地合林工贸力行织子信筑药电费防算础色械铁材力车石行运饮产牧制零及服 化金输料渔造售公装 者军机化金服工工属 设备 用务及 事新 业能 源 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：行业收益通过中信一级行业指数计算。 1.2景气度估值行业轮动框架 行业轮动策略可以从不同周期以及多个维度进行构建。短期可以关注市场情绪，通过价量指标捕捉市场变化并构建预测信号；中期则可以从行业基本面出发，关注行业景气度与估值的变化；而长期需要对经济周期做出判断，并根据所处的经济周期筛选优势行业。行业景气度反映了行业中上市公司的整体经营状况，景气度 上行的行业往往会获得投资者的追捧。行业估值的变化也表现出较强的持续性，估值提升的行业在未来估值进一步上升的可能性也较大。因此，行业景气度和估值的变化能够对行业收益率的预测起到重要作用。具体指标构建详见《资产配置系列之三：基于多维度行业景气度与估值动量的行业轮动策略》。 图2：东兴金工行业配置框架 资料来源：东兴证券研究所 1.3景气度估值因子表现 因子历史表现方面，景气度估值因子大部分月份IC为正，IC均值达到了8.85%，风险调整的IC为0.32。景气度估值因子的确可以从不同维度对行业收益进行解释。8月的IC值为14.48%，因子8月选入了表现最好的两个行业，因子预测作用未来有望提升。 表1：景气度估值因子IC 因子 平均值 标准差 最小值 最大值 风险调整的IC t统计量 景气度估值因子 8.85% 27.44% -55.07% 64.73% 0.32 3.98 资料来源：Wind，东兴证券研究所 图3：景气度估值因子IC 景气度估值因子-ICIC移动平均 0.8 0.6 0.4 0.2 2022/7/1 2021/9/1 2020/11/2 2020/1/2 2019/3/1 2018/5/2 2017/7/3 2016/9/1 2015/11/2 2015/1/5 2014/3/3 2013/5/2 2012/7/2 2011/9/1 2010/11/1 2010/1/4 0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 资料来源：Wind，东兴证券研究所 从多空组合表现来看，多空净值增加平稳，年化收益率达到了18.11%，夏普比率达到了1.08。多空净值在 2021年12月有较大的回撤，2022年1月、2月和5月均表现较好，8月多空收益率为3.55%。 图4：景气度估值因子多空组合表现 L-S收益率L-S净值（右轴） 25%10 20%9 15%8 10%7 5%6 2022/7 2021/9 2020/11 2020/1 2019/3 2018/5 2017/7 2016/9 2015/11 2015/1 2014/3 2013/5 2012/7 2011/9 2010/11 2010/1 4 0%5 -5%3 -10%2 -15%1 -20%0 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：对于分位数组合测试，我们按照因子值从高到低，将29个行业分为6组，以等权方式分别构建组合，通过做多Top组合同时做空Bottom组合，可以得到多空组合（L-S组合），因子预测的频率为月频，回测区间取为2010年1月1日至2022年9月1日。 2.行业轮动策略表现与最新行业推荐 2.1景气度估值行业轮动策略表现 我们构建的景气度估值因子在行业预测方面具有显著效果，我们根据该因子构建行业轮动策略,每月初选取排名前1/6的行业，即5个行业，以等权方式构建行业轮动组合，按照月度进行调仓，手续费取千分之三。然后我们将29个行业等权构建基准组合，月初再平衡。 8月行业轮动策略收益率为1.13%，行业等权基准收益率为-1.97%，策略8月的超额收益率达到了3.09%。 8月推荐组合石油石化、煤炭、有色金属、电力及公用事业以及钢铁的行业月收益率分别为3.41%、8.04%、 -5.84%、-0.87%和-6.09%，策略选中8月表现最好的石油石化和煤炭行业，超额显著。策略今年表现较好，累计超额收益率达到了6.90%。 表2：景气度估值行业轮动策略指标 统计指标 景气度估值行业轮动 行业等权基准 年化收益率 11.17% 5.22% 年化波动率 27.39% 24.84% 夏普比率 0.41 0.21 最大回撤 56.25% 59.00% 月均换手率（双边） 53.18% 4.05% 年化超额收益率 5.98% - 跟踪误差 8.68% - 信息比率 0.71 - 超额最大回撤 15.14% - 8月收益率 1.13% -1.97% 8月超额收益率 3.09% - 今年收益率 -3.59% -10.49% 今年超额收益率 6.90% - 资料来源：Wind，东兴证券研究所 策略历史表现方面，相比行业等权基准，景气度估值行业轮动策略的优势非常明显，超额净值也非常平稳的增加。从指标上来看，景气度估值行业轮动策略的年化收益率为11.17%，夏普比率为0.41，而行业等权基准的年化收益率仅为5.22%，夏普比率为0.21。相较于行业等权基准，行业轮动策略的年化超额收益率为5.98%，信息比率为0.71。 图5：景气度估值行业轮动策略净值 策略多头净值 基准净值 超额净值（右轴） 5 4.5 4 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2010/12011/12012/12013/22014/22015/32016/32017/32018/32019/42020/42021/42022/5 2.5 2 1.5 1 0.5 资料来源：Wind，东兴证券研究所 行业轮动策略的月均双边换手率为53.18%，由于其中包含了季度的财务数据，整体换手率不算特别高。从分年度表现可以看出，除2011年、2012年、2015年和2016年策略的超额收益率为负外，其余年份均有正超额收益。同时，负超额年份的负超额收益率也相对较低。策略在最近6年均保持正超额收益，其中，2020年 有接近20%的超额收益。 图6：景气度估值行业轮动策略分年度超额收益率 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 25% 景气度估值行业轮动 行业等权基准 超额收益（右轴） 6.90% 2010201120122013201420152016201720182019202020212022 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 资料来源：Wind，东兴证券研究所 注：2022年的收益截至2022年8月31日。 2.29月最新行业推荐与ETF列表