非银行金融行业跟踪：保险资管新规落地，行业马太效应有望持续增强

行业研 究DONGXINGSECURITIE 非银行金融行业跟踪：保险资管新规落地，行业马太效应有望持续增 2022年8月8日 看好/维持 非银行金融 行业报告 强 东兴 证证券：本周市场日均成交额环比大增1200亿至1.04万亿；两融余额（8.4）微券降至1.62万亿，杠杆资金仍处于4月以来高位。根据中证登数据，7月新增投股资者113.21万人，环比减少14.9%，同比减少29.6%，权益行情波动是新增投份资者同、环比均下降的主因。市场下行直接拖累板块估值下行，当前板块估值有已接近4月的年内低点。但不能忽视的是，市场成交额已较长时间维持在万亿限水平上下，两融指标亦保持在较高位置，对板块业绩和估值均形成正向催化，公市场企稳后板块估值修复在时间和空间层面均可期待。而资本市场改革提速有司望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，证行业中长期发展前景继续向好。从投资角度看，我们更加看好行业内头部机构券在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备投资价值的标的仍集中于估值研仍在低位的价值个股，此外证券ETF的投资价值亦值得关注。 究 报保险：《保险资产管理公司管理规定》正式落地，新规在对公司治理和风险管理 告提出明确要求的同时，正式取消外资持股比例上限，有望为行业引入先进经营理念和风控体系、丰富产品线，推动良性竞争。短期来看，规范经营对上市险 企利大于弊，旗下资管平台的市场份额有望进一步提升，亦有望加速风险出清；中长期看，新规对行业格局将产生深远影响，无论是保险资金管理还是第三方资产管理的马太效应均有望持续增强，头部保险资管的规模和盈利能力向上空间打开，在保险公司利润结构中的重要性将再上新台阶。 板块表现：8月1日至8月5日5个交易日间非银板块整体下降1.68%，按申万一级行业分类标准，非银排名全部行业12/31；其中证券板块下降1.65%，跑 输沪深300指数（-0.32%），保险板块下降1.59%，跑输沪深300指数。个股方面，券商涨幅前五分别为南京证券（4.26%）、华鑫股份（1.47%）、山西证券 （1.28%）、招商证券（1.01%）、海通证券（0.86%），保险公司涨跌幅分别为 新华保险（-0.17%）、中国人保（-1.29%）、中国平安（-1.38%）、中国太保 （-2.48%）、天茂集团（-2.69%）、中国人寿（-3.70%）。 风险提示：宏观经济下行风险、政策风险、市场风险、流动性风险。 未来3-6个月行业大事: 无 行业基本资料 占比% 股票家数 87 1.81% 行业市值(亿元) 53525.02 5.96% 流通市值(亿元) 39393.16 5.78% 行业平均市盈率 14.03 / 行业指数走势图 非银行金融 沪深300 15.9% -4.1% -24.1% 8/910/912/92/94/96/9 资料来源：wind、东兴证券研究所 分析师：刘嘉玮 010-66554043liujw_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480519050001 分析师：高鑫 010-66554130gaoxin@dxzq.net.cn 执业证书编号:S1480521070005 P2 东兴证券行业报告 非银行金融行业：保险资管新规落地，行业马太效应有望持续增强 DONGXINGSECURITIES 1.行业观点 证券： 本周市场日均成交额环比大增1200亿至1.04万亿；两融余额（8.4）微降至1.62万亿，杠杆资金仍处于4月以来高位。根据中证登数据，7月新增投资者113.21万人，环比减少14.9%，同比减少29.6%，权益行情波动是新增投资者同、环比均下降的主因。市场下行直接拖累板块估值下行，当前板块估值已接近4月的年 内低点。但不能忽视的是，市场成交额已较长时间维持在万亿水平上下，两融指标亦保持在较高位置，对板块业绩和估值均形成正向催化，市场企稳后板块估值修复在时间和空间层面均可期待。而资本市场改革提速 有望成为行业价值回归的直接催化剂，业务创新亦将为盈利增长开启想象空间，行业中长期发展前景继续向好。从投资角度看，我们更加看好行业内头部机构在中长期创新发展模式下的投资机会，当前具备投资价值的标的仍集中于估值仍在低位的价值个股，此外证券ETF的投资价值亦值得关注。 当前行业核心关注点仍在财富管理主线，市场企稳后金融产品代销&投顾业务的边际改善和控/参股基金公司业绩提升将助力龙头标的估值修复。而全面注册制预期推动下的投行业务“井喷”将成为证券板块中长期最具确定性的增长机会。项目供给一定程度上超过投行的承载能力，有望推动券商定价能力提升。故我们从中 长期角度建议继续关注大财富管理和“泛投行”共振的“成长性”机会。 我们认为，除政策和市场因素外，未来有三点将影响券商估值：1.国企改革、激励机制的市场化程度；2.财富管理转型节奏和竞争者（如银行、互联网平台）战略走向；3.业务结构及公司治理能力、风控水平。整体上看，证券行业当前业务同质化仍较高，在马太效应持续增强的背景下，仅龙头的护城河有望持续存在并拓 宽，资源集聚效应最为显著，进而有机会获得更高的估值溢价。故我们继续首推兼具beta和较高业绩增长确定性的行业龙头中信证券。中信证券当前估值仅1.24xPB，公司业绩和ROE自2019年起持续上升，2021 年ROE达12%，22Q1在市场大幅波动的情况下仍能保持盈利增长，盈利能力和业绩增长确定性值得肯定，国内券商龙头地位稳固。此外，近年来公司业务结构不断优化，不断向海外头部平台看齐，具备较强的前瞻性，我们坚定看好其发展前景。 保险： 《保险资产管理公司管理规定》正式落地，新规在对公司治理和风险管理提出明确要求的同时，正式取消外资持股比例上限，有望为行业引入先进经营理念和风控体系、丰富产品线，推动良性竞争。短期来看，规范经营对上市险企利大于弊，旗下资管平台的市场份额有望进一步提升，亦有望加速风险出清；中长期看，新规对行业格局将产生深远影响，无论是保险资金管理还是第三方资产管理的马太效应均有望持续增强，头部保险资管的规模和盈利能力向上空间打开，在保险公司利润结构中的重要性将再上新台阶。 此外，银保监会就《人身保险产品信息披露管理办法（征求意见稿）》公开征求意见，进一步明确和细化了人身险产品的信息披露要求和内容。我们看到，自2021年起涉及保险经营行为规范的监管政策频出，2022年政策推出频率进一步上升，可以预期监管政策仍是当前险企经营重要的影响因素，需要持续重点关注。但伴随疫情缓解和各险企新产品的推出，当前对负债端也无须过度悲观，行业保费边际改善趋势有望延续。虽 然需求变化令新业务价值增长承压，但险企发力重点和考核权重已与前期不同，渠道改革的积极效果有望在年内显现，银保渠道的重要性将持续提升。代理人展业也有望趋于正常，配合增员改善，Q3负债端值得期待。同时，虽然竞争加剧和渠道下沉压力仍给行业带来一定不确定性，但养老第三支柱和康养产业链持续获 得的政策支持有望助力险企弥补上述风险带来的影响。此外，险企在金融科技赋能、差异化产品战略方面的 DONGXINGSECURITIES 东兴证券行业报告 P3 非银行金融行业：保险资管新规落地，行业马太效应有望持续增强 尝试均将加速市场重构。未来市值管理和分红方面的积极变化也有望提振市场信心，助力行业估值修复，但考虑到ROE/ROEV中枢下行，保险标的投资周期拉长（预期收益率下降）是大概率事件。 2.板块表现 8月1日至8月5日5个交易日间非银板块整体下降1.68%，按申万一级行业分类标准，非银排名全部行业 12/31；其中证券板块下降1.65%，跑输沪深300指数（-0.32%），保险板块下降1.59%，跑输沪深300指数。个股方面，券商涨幅前五分别为南京证券（4.26%）、华鑫股份（1.47%）、山西证券（1.28%）、招商证券（1.01%）、海通证券（0.86%），保险公司涨跌幅分别为新华保险（-0.17%）、中国人保（-1.29%）、中国平安（-1.38%）、中国太保（-2.48%）、天茂集团（-2.69%）、中国人寿（-3.70%）。 图1：申万II级证券板块走势图图2：申万II级保险板块走势图 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 2021-08-05 2021-08-23 2021-09-08 2021-09-28 2021-10-21 2021-11-08 2021-11-24 2021-12-10 2021-12-28 2022-01-14 2022-02-08 2022-02-24 2022-03-14 2022-03-30 2022-04-19 2022-05-10 2022-05-26 2022-06-14 2022-06-30 2022-07-18 2022-08-03 -30% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 2021-08-05 2021-08-17 2021-08-27 2021-09-08 2021-09-22 2021-10-11 2021-10-21 2021-11-02 2021-11-12 2021-11-24 2021-12-06 2021-12-16 2021-12-28 2022-01-10 2022-01-20 2022-02-08 2022-02-18 2022-03-02 2022-03-14 2022-03-24 2022-04-07 2022-04-19 2022-04-29 2022-05-16 2022-05-26 2022-06-08 2022-06-20 2022-06-30 2022-07-12 2022-07-22 2022-08-03 -30% 沪深300券商Ⅱ(申万)沪深300保险Ⅱ(申万) 资料来源：Wind，东兴证券研究所资料来源：Wind，东兴证券研究所 图3：申万I级行业涨跌幅情况图4：保险个股涨跌幅情况 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% 0% -1% -1% -2% -2% -3% -3% 电子计算机国防军工 通信食品饮料医药生物有色金属石油石化基础化工美容护理 传媒 非银金融 银行社会服务交通运输农林牧渔纺织服饰轻工制造电力设备机械设备商贸零售公用事业 环保综合 建筑材料 煤炭 钢铁 建筑装饰 汽车房地产家用电器 -4% -4% 新华保险中国人保中国平安中国太保天茂集团中国人寿 资料来源：Wind，东兴证券研究所资料来源：Wind，东兴证券研究所 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% 图8：市场北向资金流量情况（单位：亿元） 17,500 17,000 16,500 16,000 15,500 15,000 2022-01-20 2022-01-26 2022-02-08 2022-02-14 2022-02-18 2022-02-24 2022-03-02 2022-03-08 2022-03-14 2022-03-18 2022-03-24 2022-03-30 累计净买入 2022-04-07 2022-04-13 2022-04-22 2022-04-28 2022-05-11 2022-05-17 2022-05-23 2022-05-27 2022-06-02 2022-06-09 2022-06-15 2022-06-21 2022-06-27 2022-07-05 2022-07-11 2022-07-15 2022-07-21 2022-07-27 2022-08-02 10 5 0 -5 -10 -15 食品饮料休闲服务医药生物 电子采掘传媒房地产 纺织服装公用事业国防军工机械设备计算机建筑材料建筑装饰交通运输农林牧渔轻工制造商业贸易 通信综合 非银金融 化工有色金属 汽车钢铁银行 电气设备 家用电器 18,00