利率债周观点：资金利率下探，地方债发行延续低位

固定收 益 固定收益周 报 证券研究报 告 资金利率下探，地方债发行延续低位 ——利率债周观点(7.18-7.24) 2022年07月26日 一级市场：地方债发行延续低位，利率债净融资环比转正。上周国债发行放量，地方债发行7月以来维持低位；政金债到期显著缩量，国债到期规模较大；利率债净融资额总体转 正，地方债净融资延续负值。同业存单到期压力延续，发行利率保持低位震荡，净融资额继续下探。一级市场招投标全场倍数分化，整体需求较好。 二级市场：收益率曲线走平，中美利差倒挂加深。1年期收益率上行速度最快，2、3、5年期国债有所回落，10年期国 债收益率小幅上行。国开债收益率曲线整体下移，10年期国开债收益率下行速度最快，国开债收益率曲线有所走平。国开债隐含税率回落。美债收益率边际回落，期现倒挂延续，中美短端利差倒挂相对更深。本周美联储继续加息，中美利差预期仍将保持倒挂。 货币市场流动性：OMO投放注重维护银行体系流动性，资金面保持宽松。OMO操作净投放了130亿元，节奏变为“120-70-30”亿元，货币政策依然保持宽松，注重维护银行体系 流动性的稳定，延续“重价不重量”。8月将有6000亿元MLF到期，到期规模较大。7天、隔夜资金利率下探至低位，隔夜成交量继续攀升至高位，预期7月成交量仍将保持高位。 实体流动性：同业存单利率中枢回落，货币基金收益率分化。7月同业存单利率较上周小幅回落，余额宝收益率回落，微信理财通收益率小幅上行。中票利率整体回落，信用 利差继续下行，期限利差区间震荡，AA+级期限利差上行最为明显。 经济基本面：1）欧央行加息50bp，幅度超出预期。推出“反碎片化”金融工具——传导保护工具（TPI）。海外整体进入紧缩通。2）1年期、5年期LPR保持不变，当前调降的 迫切性不高。企业贷款利率中枢持续下行，如果未来房地产市场销售依然低迷，5年期LPR仍有调降空间。1年期LPR已经处于较低水平，下调或带来企业对银行套利行为。 政策：1）中证1000股指期货、期权正式挂牌交易；2）国常会部署持续扩大有效需求的政策举措。利率债策略：当前市场流动性依然保持宽松，资金利率仍处低位，短期经济压力仍存，从国常会表态来看，政策仍将注重经济稳增长。7月经济修复斜率放缓，疫情散点状出现， 7月为国债、地方债供给低点，美国本周即将迎来新一轮加息，中美利差持续倒挂，多空博弈下，可以关注超长端利率债，10-5年期利差收窄的机会。 风险因素：美联储加息幅度超预期，疫情传播范围扩大，房地产销售持续低迷。 分析师:徐飞执业证书编号：S0270520010001电话：021-60883488邮箱：xufei@wlzq.com.cn研究助理:于天旭电话：17717422697邮箱：yutx@wlzq.com.cn研究助理:刘馨阳电话：18652269737邮箱：liuxy1@wlzq.com.cn相关研究政策发力利好城投，地产违约仍在继续央行投放缩量，流动性依然宽松商业银行资本补充工具之永续债 固收研究|固定收益周报 正文目录 1一级市场：地方债7月发行缩量，同业存单净融资为负3 2二级市场：收益率曲线继续走平，资金整体宽松4 2.1债市：收益率曲线走平，中美短端利差持续倒挂4 2.2货币市场：OMO净投放，资金面保持宽松5 2.3实体流动性：同业存单利率中枢回落，中票信用利差回落7 3LPR保持不变，政策持续呵护经济7 3.1经济基本面：我国LPR保持不变，欧央行加息50bp7 3.2政策：政策注重稳宏观经济大盘8 3.3利率债投资策略8 4风险提示8 图表1：利率债净融资额环比转正（亿元）3 图表2：7月地方债发行缩量，国债维持高位(亿元)3 图表3：国债到期规模增加（亿元）3 图表4：同业存单净融资持续回落(亿元)3 图表5：上周一级市场招投标分化4 图表6：国债收益率曲线走势(bp，%)4 图表7：国开债收益率曲线下移（bp，%）4 图表8：10Y-1Y国债期限利差走势（bp，%）5 图表9：5年、10年期国开债隐含税率震荡回落（%）5 图表10：美债长端利率反弹，利差倒挂延续(bp，%)5 图表11：中美短端利差倒挂加深（bp，%）5 图表12：OMO净投放130亿元(亿元,%)6 图表13：8月MLF将到期6000亿元(亿元，%)6 图表14：7天质押式回购利率继续下探（%）6 图表15：隔夜质押式回购利率继续下探（%）6 图表16：隔夜质押式回购成交量攀升（百亿元）6 图表17：2周质押式回购利率延续低位（%）6 图表18：同业存单利率边际上行（%）7 图表19：理财产品收益率持平，货基利率下滑（%）7 图表20：信用利差继续回落（%）7 图表21：期限利差保持区间震荡（%）7 图表22：政策注重稳宏观经济大盘8 1一级市场：地方债7月发行缩量，同业存单净融资为负 地方债发行延续低位，利率债净融资环比转正。上周利率债发行金额5401亿元，总偿还量3589亿元，净融资额1812亿元。从发行情况来看，国债发行维持高位，地方债发行7月以来维持低位；上周到期偿还压力环比减弱，政金债到期显著缩量，国债到期规模较大；利率债净融资额总体转正，地方债净融资延续负值。 同业存单到期压力继续增加，净融资额持续回落。同业存单净融资额持续负值并继续回落，上周偿还压力边际增加。上周同业存单发行利率低位震荡。 图表1：利率债净融资额环比转正（亿元）图表2：7月地方债发行缩量，国债维持高位(亿元) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 图表3：国债到期规模增加（亿元）图表4：同业存单净融资持续回落(亿元) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 一级市场招投标全场倍数分化，需求整体较好。1）国债：上周4只国债招投标，1只全场倍数在4以上，需求一般。2）国开债：上周7只国开债招投标，全场倍数分化，5只在4以上，需求较好。3）进出口行债：上周新发行7只进出口行债，6只全场倍数在4以上，需求较好。4）农发行债：上周6只农发行债招投标，全场倍数均在4以上，需求较好。 图表5：上周一级市场招投标分化 债券类型 债券简称 发行起始日 计划发行(亿) 发行规模(亿) 发行期限(年) 票面利率(%) 全场倍数 农发行债 22农发清发03(增发4) 2022-07-19 60.00 64.60 2.00 2.37 5.44 22农发清发02(增发20 2022-07-19 60.00 68.50 7.00 2.91 5.53 21农发09(增8) 2022-07-18 30.00 30.00 3.00 2.58 4.74 22农发02(增18) 2022-07-18 70.00 72.20 5.00 2.74 4.79 22农发04(增7) 2022-07-20 70.00 78.60 1.00 1.80 4.72 22农发05(增7) 2022-07-20 100.00 110.00 10.00 3.06 4.92 进出口行债 22进出04(增11) 2022-07-22 50.00 1.00 2.00 5.04 22进出12(增10) 2022-07-22 40.00 2.00 2.33 4.37 22进出684 2022-07-21 40.00 40.00 0.25 1.35 3.72 22进出03(增6) 2022-07-21 40.00 40.00 3.00 2.57 5.35 22进出15(增5) 2022-07-21 50.00 53.70 5.00 2.82 4.08 22进出10(增19) 2022-07-21 90.00 120.00 10.00 3.18 4.53 22进出清发绿债03 2022-07-20 30.00 30.00 3.00 2.20 5.77 国债 22贴现国债36 2022-07-22 550.00 550.50 0.25 1.45 2.91 22附息国债16 2022-07-22 850.00 850.10 5.00 2.50 3.46 22附息国债13(续发) 2022-07-20 850.00 851.10 2.00 2.18 3.97 22附息国债10(续2) 2022-07-20 850.00 850.00 10.00 2.76 4.36 国开债 22贴现国开14 2022-07-21 20.00 20.00 0.25 1.24 8.34 22国开14(增10) 2022-07-21 25.00 30.00 3.00 2.19 5.37 22国开15(增发) 2022-07-21 200.00 200.00 10.00 2.96 3.12 22国开06(增9) 2022-07-19 130.00 130.00 1.00 1.83 3.86 22国开02(增15) 2022-07-19 40.00 40.00 3.00 2.59 7.86 22国开08(增5) 2022-07-19 110.00 110.00 5.00 2.69 4.51 22国开04(增19) 2022-07-19 30.00 30.00 7.00 2.99 7.22 资料来源：Wind，万联证券研究所 2二级市场：收益率曲线继续走平，资金整体宽松 2.1债市：收益率曲线走平，中美短端利差持续倒挂 收益率曲线继续走平，10年期国开债显著回落。截至上周末，国债1年期、2年期、3年期、5年期、10年期到期收益率分别为1.9%、2.25%、2.38%、2.58%、2.79%，周变动幅度分别为1.99bp、-0.26bp、-1.91bp、-0.47bp、0.13bp，上周1年期收益率上行速度最快，2、3、5年期国债有所回落。国开债收益率曲线整体下移，10年期国开债收益率下行速度最快，国开债收益率曲线有所走平。 图表6：国债收益率曲线走势(bp，%)图表7：国开债收益率曲线下移（bp，%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 国债期限利差边际收窄，国开债隐含税率回落。上周，10Y-1Y国债期限利差88.3bp，较前一周缩窄1.9个bp。国开债隐含税率快速回落，5年期由6.4%回落为6.1%，10年期由8.8%回落为7.1%。 图表8：10Y-1Y国债期限利差走势（bp，%）图表9：5年、10年期国开债隐含税率震荡回落（%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 美债收益率边际回落，期现倒挂延续，中美短端利差倒挂相对更深。美联储表态持续偏鹰，本周加息幅度或为75bp，美债长端利率上周再度回落，降至2.77%。中美长端利差短暂解除倒挂状态，加息预期下整体仍将维持倒挂。1年期美债仍处3%以上。美债期限利差倒挂持续。 图表10：美债长端利率反弹，利差倒挂延续(bp，%)图表11：中美短端利差倒挂加深（bp，%） 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 2.2货币市场：OMO净投放，资金面保持宽松 OMO投放缩量，资金量基本保持宽松。央行本周逆回购投放了280亿元，OMO到期150亿元，公开市场操作净投放了130亿元。公开市场操作节奏变为“120-70-30”亿元，货币政策依然保持宽松，注重维护银行体系流动性的稳定，延续“重价不重量”。7月MLF等额续作，8月将有6000亿元MLF到期。 图表12：OMO净投放130亿元(亿元,%)图表13：8月MLF将到期6000亿元(亿元，%) 资料来源：Wind，万联证券研究所资料来源：Wind，万联证券研究所 7天、隔夜资金利率下探至低位，隔夜成交量保持高位。DR007、R007分别为1.48%、 1.57%，较上周�分别变动-7.76bp、-2.02bp，隔夜也继续下探至低点，14天质押利率有所回落。隔夜银行间质押式回购成交量攀升至高位，7天银行间质押式回购成交量区间震荡。 图表14：7天