食品饮料行业2022年半年报前瞻：白酒具备韧性，食品明确底部

白酒板块：回款支撑较强，业绩具备韧性。在疫情扩散、高基数等多重挑战下，Q2酒企积极布局，回款按原目标进行，叠加合同负债处于中高位等因素，酒企调节余地充分，业绩支撑力强。分价格带看，高端酒稳健，茅台报表或略高于预告，预计二季度收入/利润增长17%/18%；五粮液动销持平展现较强品牌韧性，预计收入/利润增长10%/12%；低度国窖保持较快增长，预计老窖整体收入/利润增长20%/23%。区域龙头回款优秀确定性强，洋河回款优秀，海之蓝升级换代弹性较优，预计收入/利润增长16%/18%；今世缘开展“百日大会战”，对开增速良好，预计收入/利润增长14%/15%；古井动销表现较优，预计收入/利润增长20%/22%。扩张性酒企高基数背景下预计合理降速，汾酒玻汾周转相对较快，青花系列支持加大，预计收入/利润同增5%/18%。舍得沱牌周转较快，舍得系列渠道健康，预计收入/利润同增7%/6%；水井坊6月追加回款后，低基数下相对弹性较优，预计收入增速18%，利润转正。 大众品板块：经营承压，企业分化，但经营底部在二季度明确。5月下旬起随疫情减缓和供应链纾困，大众品需求压力边际减轻，但预计整体二季度经营压力仍较大，其中，部分企业受益于低基数效应或成本压力趋缓，报表增速有望实现改善。重点子行业看： 乳业：白奶动销旺盛，买赠略有提升，预计伊利Q2并表澳优后收入/利润+12%/+7%。 啤酒：疫情、成本因素致经营压力仍存，龙头继续加码高端、控制费投保障业绩稳健，其中青啤预计Q2收入/利润同比+6%/+11%，华润预计22H1收入/利润同比+6%/+10%，重啤预计Q2收入/利润同比+10%/+12%。 调味品：低基数下营收改善明显，盈利承压但有所修复。预计海天收入/利润同比+18%/+11%、中炬同比+13%/-5%、榨菜同比+13%/+48%、千禾同+18%/+134%、恒顺同+8%/-10%、天味同+18%/转正、宝立同+16％/-5％。 饮料：需求相对疲软，成本压力加剧。预计东鹏Q2收入/利润同比+20%/持平略增，农夫22H1收入/利润同比+8%/+3%。 速冻食品：整体需求相对稳健，C端表现好于B端，成本压力有所减轻。 预计安井Q2收入/利润同比+35%/+30％，千味收入/利润同比+10%/+10%。 其他食品：连锁：绝味同店承压加剧，成本上行、费用和货折支出增加致使业绩承压显著，预计Q2收入/利润同比-2%/-95%；烘焙：立高二季度收入逐月改善，但成本压力犹存，预计收入+4%，利润-30%，业绩修复弹性有望在下半年体现；安琪主业逐步恢复，预计Q2收入/利润同比+17%/-7%。桃李传统市场销售逐步恢复，但工厂搬迁、检修及部分原料上涨影响盈利，预计Q2收入/利润同比+8.8%/-3%。休闲零食：洽洽受益于居家消费，提价传导顺畅，预计Q2收入/利润同比+23%/+29%。保健品：仙乐订单环比明显恢复，盈利能力同比基本持平，预计Q2收入/利润同比+5%/+6%。 投资策略：白酒优选高端确定，大众主推困境反转 白酒板块：高端引领估值切换，布局管理改善驱动预期反转的alpha机会。 行业需求改善方向明确，中报韧性较足，高端确定性突出，次高端处于预期消化阶段，等待需求斜率向上信号带来的布局时机。标的上首推茅台，公司内部管理更加主动作为，步伐主动提速，进入上行加速周期，有望带来估值中枢上移，也是板块估值锚上移重要支撑。紧握估值合理、确定性高的汾酒、老窖，同时加大挖掘管理改善驱动预期反转的alpha标的，建议加大布局预期底部的五粮液，持续推荐洋河和古井，关注舍得和老白干。 大众品板块：主推困境反转，板块性推荐啤酒，精选餐饮供应链龙头。 建议将中报短期压力视为加大配置的机会，重点板块及标的推荐上，啤酒高端化产业大逻辑下，疫情后旺季加快追补，且来年量价齐升、成本回落弹性可期，继续全面推荐板块，首推青啤（A+H）、华润（H股），推荐重啤，关注燕京。餐饮供应链相关标的立高（冷冻烘焙）、安井（预制菜）、绝味（连锁）和中炬（调味品），持续推荐经营走出底部、下半年有望迎来高弹性的安琪和中长线逻辑清晰的东鹏。此外，乳业龙头伊利作为确定性收益主推标的，同时推荐近期股价回落、但中报业绩弹性释放的洽洽和榨菜，关注飞鹤（H股）库存出清的修复机会。 风险提示：终端需求恢复不及预期、行业竞争加剧、提价落地不及预期等 一、白酒板块：回款支撑较强，业绩具备韧性 板块整体：Q2普遍按原目标回款，业绩韧性支撑较足。Q2行业面临疫情扩散、高基数等多重挑战，但酒企均未下调全年目标且布局积极，3-4月酒企多以控货挺价为主，5月需求及场景回暖后加大渠道及终端支撑促进动销，回款整体进度约60%左右，其中洋河、古井等超70%表现优秀，叠加一季度多数酒企合同负债处于历史中高位、渠道库存健康等因素，酒企调节余地充分，收入端具备保障。毛利端或因疫情期间中低档产品周转较好暂缓升级，但考虑到疫情前期费用投放相对有限，净利端或相对良好。 分价格带看：预计高端和区域龙头保持双位数增长，扩张型次高端高基数背景下预计合理降速。高端酒需求相对稳健，疫情影响有限，茅台积极推进市场化改革，i茅台成为重要增量，五泸彰显品牌及管理韧性，Q2均有望保持双位数增长。徽酒和苏酒5月后边际好转明显，渠道及终端布局积极，龙头回款指标优秀，业绩具备较强确定性，判断洋河、古井、今世缘等亦可保持双位数增长。扩张型次高端疫情前期受损略重，叠加高基数因素，合理预计Q2合理降速。 图表1白酒板块二季度前瞻 重点公司具体跟踪如下： 贵州茅台：预计报表或小幅高于预告。根据公司主动披露的上半年主要经营数据，预计2022H1营业总收入594亿元，增长17%，归母净利润297亿元，增长20%，测算Q2收入/利润分别同增16%。对比公司过去业绩预告和实际报表情况看，最终报表增速均略高于业绩预告，因此预计二季度报表披露将略高于16%，我们给予单二季度收入+17%，利润+18%。 五粮液：动销彰显品牌韧性，预计双位数稳增。上半年外部环境不利背景下，普五展现较强品牌韧性，上半年任务完成过半，动销基本持平，21个战区中11个保持增长，其中鄂赣战区动销同增超20%，受疫情影响较重的江苏战区等5月后亦边际回暖。量价维度看，普五年前实际打款成本提升后价增约高个位数，传统渠道量增相对持平。其他产品方面，经典不设考核任务，梳理价盘拉升品牌，系列酒结构持续优化。整体看预计Q2收入/利润增速分别为10%/12%，盈利水平有望保持稳定。 泸州老窖：低度国窖贡献主要增量，增长动力充足。Q2前期疫情影响较重阶段，公司控货挺价，5-6月需求回暖后按原规划目标推进回款，并积极开展相应会战及活动等布局，目前整体回款进度约60%。具体分产品看，国窖打款成本提升后，带动价增约个位数，动销端高度相对持平，低度保持较好弹性。区域上华北超预期，华东、西南等进展良好，河南、西北因疫情扰动略缓。其他产品方面，特曲增速放缓，窖龄等其他产品保持稳健。 综上，预计公司整体Q2收入/利润增速20%/23%。 山西汾酒：Q2玻汾彰显动销韧性，整体结构保持较优。公司上半年基本面扎实，回款进度约60%，整体库存处于低位，业绩支撑性较强。产品端青花系列4月略受疫情影响，5/6月需求回暖、公司相应费用及活动支持力度较大，整体仍保持相对弹性。腰部老白汾、巴拿马在成熟市场保持相对良性动销。玻汾在疫情期间需求保持强劲，5月加大投放，6月后有所控制。整体看Q2产品结构仍保持较优水平，考虑去年高基数因素，预计22Q2收入/利润增速分别为5%/18%。 洋河股份：回款指标优秀，海之蓝展现较强弹性。Q2在外部环境不利背景下，公司仍保持较强士气布局积极，积极开展“大干70天”营销活动，5月后边际加速修复，目前回款进度70%+快于往年。具体分产品看，海之蓝升级换代后，量价均释放较强潜力，弹性较优；天之蓝增速维持双位数相对平稳，梦系列前期因疫情扰动增速环比略有回落，但5-6月后省内需求回暖场景修复、相应费用及活动支持较足，M6+回补修复明显，增速保持良好。考虑到Q2产品结构、费用投放节奏、地产信托等因素，预计Q2收入/利润增速分别为16%/18%。 古井贡酒：终端表现较优，预计二季度收入增长达20%。Q2安徽整体受损相对有限，5月后需求和场景加速修复，古井布局稳健，费用和活动支持力度仍足，整体回款进度70%+，业绩端确定性较强。具体分产品看，古5、献礼表现超预期，疫情扰动下自然动销增速仍可达20%左右，古16承接升级宴席需求，维持良好增长态势，古20则因相应价格带场景影响增速略有放缓，后续相应活动和培育下有望回补。整体看省内基本盘稳固，省外江苏、山东、河北等市场维持良好增长势能，预计Q2收入/利润增速分别为20%/22%。 今世缘：对开弹性较优，Q2平稳增长。今世缘平稳换届后布局积极，6月优化组织架构，并在全国范围内积极引进人才，开展“百日大会战”营销活动，上半年整体回款进度约60%，预计前三季度可完成80%目标。具体分产品看，二季度核心单品四开/对开出厂价每瓶分别提升10/5元，疫情特殊背景下对开增速弹性略优于四开，V系加大布局持续发力。费用端3-4月投放相对较少，5-6月为相关活动和费用支持增多，整体预计Q2收入/利润增速分别为14%/15%。 水井坊：新井台持续培育，低基数下相对弹性或较优。Q2疫情影响下前期回款进度暂缓，6月后公司追加回款，目前基本完成22财年回款及发货任务，业绩端具备支撑。具体分产品看，臻酿八号基本盘稳固，动销相对稳健，新井台升级提价，开票价上涨至490元，老版库存持续消化，渠道端和终端联动营销，如增加开瓶奖励等动作，整体仍处培育状态，典藏5月基本完成任务，高端化布局方向不变。整体看，去年低基数下公司相对弹性或较高，预计Q2收入增速18%，利润转正。 舍得酒业：沱牌保持较快周转，舍得系列渠道健康。Q2疫情背景下，公司未下调全年目标，布局积极灵活施策，判断目前整体任务进度过半。分产品看，舍得系列控货挺价，保持良好回款发货节奏，在非疫情区积极开展招商、会战等工作，川内联盟体运作下保持稳健，沱牌系列则周转相对较快。费用端，3-4月因疫情影响暂缓，5月后渠道及终端加大活动和费用支持，费用率或相对稳定。考虑去年高基数因素，预计Q2收入/利润增速分别为7%/6%。 口子窖：疫情扰动增长承压，6月后布局积极。二季度前期，因华东疫情、公司合肥区域调整等因素，整体节奏略慢，6月伴随市场需求回暖，公司销售人员在终端维护频率提升，加大宴席等渠道支持力度，追加回款和发货后任务进度约完成近半。考虑公司积极推进渠道改革和营销升级，二季度仍以调整为主，预计22Q2收入同-3%，利润同+3%。 二、大众品板块：经营承压，但基数压力减轻 疫情下经营承压，低基数效应或致报表增速领先于需求改善： 需求层面：分渠道看，C端企业表现好于B端，其中乳业、榨菜、瓜子等需求更具韧性，从月度节奏上，4月普遍为各企业压力波峰，伴随疫情好转、供应链纾困，叠加补库效应，5月下旬起各企业动销边际改善，6月大多延续改善节奏。 盈利层面：3月起大豆、包材价格超预期上行，叠加疫情下运费攀升，部分企业Q2成本端存在一定压力。但随着美联储加息落地、部分国家解除农产品出口限制，6月中旬以来棕榈油、小麦和部分包材已现回落趋势，此外企业继续强化费用管理，盈利压力整体有所缓解。 图表2社零降幅分月度逐渐收窄 图表3 4-5月疫情压力较大，6月趋于改善 图表4 Q2起部分原材料价格回落趋势明显 分子板块看： 乳业：白奶动销旺盛，买赠略有提升。乳业需求相对坚挺，但运距较长、新鲜度管理要求高等因素，致乳业对物流影响较为敏感，3-4月企业通过进入保供名单、加大买赠促销等举措积极应对，随5月下旬以来物流基本恢复，乳企收入端亦同步回暖，且基础白奶在供需两旺背景下动销明显优于其他品相，即企业加大白奶下沉及促销力度以消化原奶，而消费者价格敏感性略有提升。利润端，二季度原奶价格同比下降2.5%，成本压力有所减轻，但买赠促销